国联民生证券 国联民生电子 周观点新叙事 新起点

一、核心行业叙事

• AI行业从被动应答转向主动执行的个人智能体，Meta发布Muse开启新叙事，结合硬件矩阵形成商业模式闭环，成为强劲投资逻辑。
• AI算力投资保持乐观，明年结构性最强方向为CPU、互联（光与PCB），新增方向包括玻璃基板、光模块、NPU、高功率光源、保偏光纤、光学散热、PCB特殊材料等。

二、各细分赛道投资逻辑

1. CPU赛道：

   • Meta Muse带来CPU需求量级跃迁，算力配比向CPU倾斜（传统训练1:8→推理1:4→Agent场景1:1）。
   • 海外服务器CPU供给紧张（英特尔仅满足50%订单，高端交期拉长，年内已第三次涨价），国产替代进入黄金窗口期。
   • 关注海光、龙芯、中国长城、日月星等CPU厂商，及蓝旗、广和、通富微电等配套厂商。

2. 液冷/超算赛道：

   • 阿里推出144超算，采用全能版液冷（冷板需2进水口2出水口），波纹管和快接头需求为旧款2倍，采用高压直流电源（800V转54V）。
   • 相关拉动从明年下半年起逐步显现，关注液冷相关厂商、连接器厂商、散热材料厂商。

3. 散热赛道：

   • 光模块向1.6T升级、NPU发展推动散热需求提升，VC成为主流方案，高导热材料（如石墨烯）应用增多。
   • 市场空间到28年超200亿，关注中石科技、天脉、飞龙达、飞荣达等厂商。

4. 端侧赛道：

   • Meta硬件新品（轻量化VR头显、掌上宠物形态Muse Charm等）与Muse联动，带动端侧需求。
   • 重点关注歌尔股份、龙旗科技、豪鹏科技等代工及电池厂商，瑞芯微等SOC厂商。

5. 玻璃基板赛道：

   • 英伟达推动亚洲厂商2年内完成开发，28年量产，国内在TGV加工侧全球领先，良率已提升至35%-40%。
   • 设备厂商（大族激光、微导纳米等）及原片厂商（彩虹股份、凯盛科技等）布局积极，ABF窄板合层落地节奏略快。
   • 国内面板厂布局大尺寸玻璃封装有优势，当前至27年为布局窗口期。

三、风险与关注

1. Meta Muse新叙事落地进度及ARR持续加速情况。
2. 海外服务器CPU产能瓶颈及国产替代推进节奏。
3. 液冷、玻璃基板等新兴技术的良率、成本优化及商业化进度。
4. 端侧硬件与Muse联动的需求释放效果。