申万宏源宏观债务压力测试周见系列会议第96期

本次会议主要讨论了海外美联储加息预期、地缘风险带来的能源冲击以及国内化债政策等热点话题。海外市场方面，全球股指承压，主要反映市场对全球高利率环境和能源地缘风险的担忧。国内市场方面，8月PMI小幅回升，工业生产改善明显，服务消费高频指标延续回升，但制造业PMI仍处于扩张线以下。政策动态方面，国常会强调对吉隆县泥石流灾害的抢险救灾工作，并重视城市地下管网建设。化债进展快于预期，特殊再融资专项债和新增专项债额度使用均超出规模，但城投平台经营债务化解、化债新增债务以及地方政府现金流压力等问题仍需关注。

海外市场目前面临的主要风险包括全球高利率环境和能源地缘风险。全球股指承压，10年期美债利率再度冲高至3年新高，全球长端债券市场普遍承压。美伊冲突局势反复，霍尔木兹海峡运量降至近低点，增加了市场的不确定性。美国8月非农就业数据大幅超出预期，平均时薪环比上涨0.3%，可能进一步推动美联储加息。短期内美债利率难以大幅下跌，需关注地缘局势缓和和经济数据走弱的情况。下半年美债利率中枢预计在4.65至4.85之间，需关注美债流动性风险、全球利率同步上涨风险以及高利率对AR债务和地产市场的冲击。

国内化债政策方面，地方化债进展快于预期，特殊再融资专项债和新增专项债额度使用均超出规模。各地化债资金发行进度分化，东部发达地区化债资金占比较低。政策动态方面，国常会强调对吉隆县泥石流灾害的抢险救灾工作，并重视城市地下管网建设。商务部等7部门发布意见，推动商品消费扩容升级。财政部发布政策，取消外籍个人股息红利个人所得税免税政策。部分地区已开始投放新型政策性金融工具。化债挑战方面，城投平台经营债务化解、化债新增债务以及地方政府现金流压力等问题仍需关注。政策空间充足，可使用特殊再融资专项债、新增专项债化债额度以及地方结存限额等工具化解显性债务。城投平台经营债务化解可使用金融资源协同、债务托管以及省级层面统借统还等方式。长期来看，需培育地方产业发展能力，深化财税体制改革，划转央地财政事权，缓解地方财政压力。

当前市场现状显示全球股指承压，美股持平，A股双创板块跌幅较大，主要反映市场对全球高利率环境和能源地缘风险的担忧。10年期美债利率再度冲高至3年新高，全球长端债券市场普遍承压。国内经济数据方面，8月PMI小幅回升，制造业PMI处于扩张线以下，非制造业PMI与前值持平。工业生产改善明显，服务消费高频指标延续回升。外需方面，港口货运吞吐量同比回落，内需方面，商品房成交、乘用车销售量以及服务消费高频数据同比均有所回升。政策动态方面，国常会强调对吉隆县泥石流灾害的抢险救灾工作，并重视城市地下管网建设。商务部等7部门发布意见，推动商品消费扩容升级。财政部发布政策，取消外籍个人股息红利个人所得税免税政策。部分地区已开始投放新型政策性金融工具。总体来看，市场短期内承压，但国内经济数据展现一定韧性，政策层面也在积极应对各种挑战。

本报告提示的主要风险包括海外市场风险和国内市场风险。海外市场方面，需关注美债利率上涨带来的流动性风险、全球利率同步上涨风险以及高利率对AR债务和地产市场的冲击。地缘政治风险仍需警惕，美伊冲突等地缘事件可能进一步加剧市场波动。国内市场方面，需关注城投平台经营债务化解、化债新增债务以及地方政府现金流压力等问题。虽然政策空间充足，但长期来看，需培育地方产业发展能力，深化财税体制改革，划转央地财政事权，缓解地方财政压力。此外，资金行为模式变化和量化交易增加导致市场短期化，传统研究框架对投资的指导意义下降，需关注行业生态变化带来的不确定性。政策研究与产业研究结合，海外研究体系重构，以帮助市场降噪，提升研究的价值。