东吴非银保险行业2026年中报回顾与展望权益投资催化短期弹性 分红转型巩固长期基础

好的，各位投资者下午好，我是东吴非银曹锟，欢迎大家来参加我们这次关于保险板块中报的这个汇报的会议。 上周的时候上市的保险公司把今年的这个公报基本上已经披露完毕了。 我们也是尽快把当中的一些比较重要的数据做了汇总。 然后借着这一次机会向各位投资者去汇报一下。 我们去观察各家保险公司在今年上半年整体的经营情况，包括负债端和资产端的一些最新的变化的趋势。 我们这一次的内容还是从整体的业绩到投资端到增到负债端，我们大概这么一个顺序，我们一项一项过来看其实今年上半年整体上保险公司的这个业绩表现还是比较突出的，核心其实体现在净利润的这个指标上。 我们可以看到今年上半年其实不管是A股的五家公司，还是加上港股的几家公司也好，我们去看上半年累计的规模净利润同比增长情况都是非常之高的，都是在70%到接近80的这么一个状态。 然后我们看三季度变化的时候可以发现，一季度其实整体上还是处于一个两位数下滑的状态。 但是到了二季度，单季就实现了单季163%的这么一个高增长，当然这个主要是受到了二季度股市上涨，然后各家公司投资收益大幅提升的这么一个带动。 在几家上市公司当中我们可以看到国寿上半年累计的规模净利润同比增长了229%，二季度单季利润是同比增长了8.5倍。 这个和市场一直认为的这个公司权益投资产境相对比较突出的这么一个，我们说这个人设也好，或者是贝C也好是相符合的那公司可能也是在上半年的时候，确实发挥出来自己在投资上的一些主动管理的优势。 但是我们又说回来，对于保险公司短期的会计利润的波动，其实并不是那么的重要。 我们从一些相对比较稳定的，能够反映偏中长一点的，像这种营运利润的指标去看的话，目前上市公司当中平安和泰保披露了这种指标。 平安和泰保上半年的规模营运利润分别是增长了8.3和6.2。平安一季度、二季度、单季的增速分别是7.6和9.0，这个季度之间的这种边际的增速的变化也是属于比较向好的。同时国寿在今年也是第一次披露了批图公开市场权益这种短期波动之后的净利润的情况。我们看到上半年是累计增长了接近13%，所以不管是说报表上波动相对比较大的会计利润，还是能够反映中长期这种营运利润，或者是国寿披露这种新的这种指标方式。其实都可以看到各家公司上半年盈利情况比较良好的那受到这种良好的盈利增长的带动，上半年各家公司的规母净融资产的增速水平也是比较稳健的。A股的五家公司上半年就是截止到年终的时候，规模净资产相比于年初是增长了6.8，这个加总之后的数据相比于一季度末是增长了4.0，内涵价值也是增长相对比较稳健，A股五家公司年终的内涵价值相比于年初是增长了7.0，比规模净资产增速略快一点。更值得关注的是今年上半年因为净利润的增长水平相对比较好，各家公司这个分红水平，每股分红额同比也是在提升的。可能每家公司不太一样，其中比较突出的比如说像国寿这边，每股分红的绝对规模是同比增长了50.4%。然后中国人保港股的中国财险也都是同比增长了在40%以上，这个是增速相对来讲比较快的。如果我们去看分红率的话，其实大部分公司这个分红率水平相比于去年投机是一个比较稳定的状态。但是人保和财它的分红率其实同比反而是有所提升的，这个是比较超出预期的一个状态。另外就是中国泰保在今年是首次实施了中期分红，所以到目前为止，我们A股的五家公司都是全部实施了中期分红的这个措施的。我们可以看到，我们右边这个图是按照28号的收盘价去计算的五七率。但是到目前为止，到今天的收盘，因为这段时间这家公司股价又往上涨一下，这个股息率可能会比我们这个表里头要略低一点。但是整体上A股这边几家公司比较高的股息率也是接近5%左右的水平。港股这边高一点的能够超过6%，比如像新华，然后大部分的公司也是能够超过5%，在接近6%左右的这么一个水平。所以其实不管是A股还是港股的保险股，特别是港股的保险股，在股息率水平，在红利这个方面上的这个属性，其实是有所加强的。 所以现阶段对于保险的整体经营面，在今年上半年经营相对比较好。 并且在分红表现，在股息率表现上也都是相对来讲比较突出的，比较适合去从配置的角度上去看的那以上是整体经营的情况，大家可能更关心的是今年上半年保险公司在投资端做的怎么样，包括接下来可能各家公司会在策略上有哪些新的变化。我们先看上半年中报当中已经披露出来的数据从总的投资规模上去看的话，上半年各家公司的投资规模是实现了一个比较稳定的增长的水平，大部分公司是个位数的增长。那如果再考虑到下半年，全年是不是有有的公司也能够做到两位数的增长？这个水平其实在近几年当中已经是属于中等偏上的这么一个增长了，是比较稳定的。今年上半年我们经历的这个市场的环境是股票这边权益市场整体是走的比较强势的，特别是在二季度单季这个上涨相对比较突出。不管是上半年累计的主要指数的增幅，还是二季度单季都是比上一年同期。要明显要强的。 并且还有一个核心的就是今年上半年，特别是二季度，我们内地股市上的这个风格表现是比较极致的，科技整体走强，其他的非科技的板块主要都会面临一些压力，所以这个结构性的分化还是比较突出。 在利率环境上，今年上半年是呈现了一个整体性的震荡下行的状态。 到中报的时候是降到了1.73，是年期国债。 那到目前为止，这个水平还要降到已经降到了1.7以下，上半年是一个整体波动下行的这么一个趋势。 在这种情况下，各家公司在上半年实现的财务投资收率，财务投资收益就是总投资收益是同比实现了非常高的增长的。 我们可以看到在主要的这几家公司当中，我们在投资部分主要就是讨论国寿、平安、泰保、新华人保、太平和阳光这么七家公司的情况了。 我们可以看到这几家公司当中总投资收益的绝对规模同比增长最快的是国寿和太平，两家公司都是翻倍以上的增长。 国寿这边就像我们刚才说的，主要还是权益投资，这个弹性相对比较突出。 TP本身它的投资的体量就比较大，权益投资绝对规模也高，TPL的这个部分占比也相对比较高。 所以在股市上涨的时候，从财务报表，从利润表的这个口径上去看的话，会相对来讲比较受益一些，当然也和公司上半年主动管理的这个方面是相关的了。 太平这边一定程度上是因为去年上半年整体的这个基数是偏低的，所以它的这个增速水平相对比较高。 其实除了这两家以外，我们去看其他公司也是同比实现了很高的增长的。 比如说像平安这边同比增长42%，人保这边同比增长了接近60%，这个都是是属于非常高的一个状态了。 这种总投资收益的明显的提升，更多其实还是来自于权益这部分资产的投资收益。 我们按照总投资收益的大概的结构，我们就计算了这么一张表我们也做了一些大概的口径上的调整。 比如我们把产股投收益整体都调整到了净投资收益当中，可能和各家公司财报披露的那个数略微会有一点点出入。 因为我们调整过，我们可以看到从这个结构上去看，总投资收益主要的几个项构成净投资收益、已实现及未实现收益和资产减值当中各项的占比是这样的。 有一个明显的变化就是已实现及未实现收益的这个占比是很明显的提升的。 比如我们用国寿这边举例子可以看到这个占比从去年同期的25%提升到了今年的67%，然后对应的净投资收益的占比明显的下降。 这里头我们需要说明一下，因为我们这个统计的是一个占比，所以净投资收益并不是说他绝对规模降了，只是因为已实现和未实现投资收益的绝对规模增长比较快。 所以类似于此消彼长，当然一方没有消，但是另一方涨得比较快，所以就把这个占比给拉下去了。 我们如果单向去看的话，各家公司的净投资收益的绝对规模其实整体是比较稳定的，没有太大的变化。 因为这一部分反映的是啊比较稳定的这种息类的收入，包括利息、股息，房地产的租金收入，还有我们刚才进入进来的这个长股投收益等等。 其实大部分公司是比较稳定的，即便有的公司是在下降，可能也是一个偏小的个位数，有个别的公司降幅相对比较高，比如像我们平安这边，在印究会上，公司这个管理层也是公开的去回应过一个类似的问题。 这个变化主要还是因为有一些高股息类的资产，比如说一些大的上市银行，它的分红派息在节奏上稍微有一些变化，所以导致在今年和去年同期上半年记录的这个时间节点上不太一样。 所以会导致这个股息的计量上，两边有一点不是那么可比，今年看起来显得稍微少了一 点。我们这里头也是稍微放了几家大型的银行，它的这个分红排期的时间安排可以看到在25年实际上是有过三次排期的。然后今年上半年就相对来讲就比较少，所以会导致这个股息收入在不同期间里头确认的可能会稍微有一点点变化。这个也并不是说我们在投资结构上或者说投资资产上有什么太大的问题，这是净投资收益的部分，其实整体比较稳定。另外今年比较重要的其实就是已实现和未实现的这个收益同比都是大幅增长的。已实现和未实现它是要分两块，已实现就是证券的买卖价差，未实现的就是这个公允价值变动损益，也就是我们说的这个负盈负亏。其实在今年财报出来之前，市场上大家投资者普遍预期的一个想法。有一种预期就是觉得今年上半年更多的是因为二季度股市上涨，那这一部分都是浮盈。七月之后我们都知道不是经历了一个比较明显的这么一个调整。那这部分浮盈是不是就都没有了，就都回撤，就都吐出去了。实际上从中报的角度我们去看，不仅仅是公允价值变动，损益同比大幅的增长，买卖价差也是在同比有一个非常明显增长的。我们可以看到从总量上看，是呃已实现价位实现很多公司都是同比几倍甚至是十几倍的增长。其中买卖价差就是已实现的这个部分，国寿是同比增长149%，泰保同比增长195%，新华是同比247，人保148，阳光是38倍，这个都是比例非常之高的。太平这边也是，只是因为它是由负转正，我们就算不出来这个增速了，所以并不是我们所有的这部分利润全部都是来自于账面上的浮盈。保险公司在上半年可能确实是做了一些这种阶段性止盈的操作，我们有一些投资收益已经是落袋为安的。所以并不是说大家想的所有的这些利润全部都是虚的。所以这是比较重要的一个值得关注的点。就是上半年保险公司其实已经锁定了部分的收益的，当然还是有很多的这个浮盈的部分，今年三季度后边这个市场调整的时候，也有可能会经历这种回撤。但是我们之前已经锁定的部分，这些就已经是比较安全的了。所以这是结构当中的一些变化。 如果我们去看投资收益率，上半年各家公司年化的净投资收益率，我们这里头稍微插一下。 各家公司其实在中报的时候，它的年化方法是不太一样的，为了方便去对比，包括和之前历史上的情况去对比，我们把所有的全部都按照简单年化的方式重新去调整了，所以各家公司有一定的可比性，但还是不是那么完全的可比。 我们最后有一张横向表的时候，我们会再详细的去说明一下这个问题。 我们只是现在先从这个整体利率的趋势上，我们去看上半年上市公司评各家公司的净投资收益率。 我们可以看这个趋势仍然是在往下走的，这个是因为我们现在还是面临着持续的利率偏低位的状态，并且存量的高息资产还在陆续的逐步的到期。 所以我们整体的这个净投资收益水平还是在往下降，这个确实是一个短期内并不太容易说马上就能够实现即稳，甚至是往往上有拐点的这么一个状态。 我们只能通过各种策略的调整，尽量去延缓它下降的这个幅度或者是斜率。 上半年上市公司平均的年化净投资税率是3.0，同比是降了0.4个点。 那如果是看总投资收益，这个肯定是同比大幅在增长的。 上半年上市公司平均的年化总投资收益是6.0，其中相对中这个收益水平比较高的，像国寿这边9.0，人保7.4，新华6.7，都是在同业公司当中比较领先的状态。 那上市公司的年化投这个总投资税率平均是提升了1.7个点，各家公司基本上就是绝大部分公司都是同比在提升的，国寿这边提升的幅度最大，提升了4.8个点。 当然我们这个看起来九点几特别高。 这里头我们刚才已经提到了，我们这是简单年化就是乘了一个二之后得到的数据，全年实际的水平，不见得会像我们计算出来的数据这么突出。 我们这个只是为了方便去和之前去进行一些对比之后的我们呈现出来的一个结果，但是整体上趋势是没问题的，上半年总投资税率是大幅提升的，这个主要是来自于权益部分的贡献。 如果我们去看综合投资收益，我们这个就是刚才提到