保险行业2025年中报回顾与展望：分红转型缓解利差压力，增配OCI股票提升投资韧性

保险行业2025年中报回顾与展望：分红转型缓解利差压力，增配OCI股票提升投资韧性 2025年09月01日 证券分析师孙婷执业证书：S0600524120001sunt@dwzq.com.cn证券分析师曹锟 执业证书：S0600524120004caok@dwzq.com.cn 增持（维持） ◼盈利指标表现稳健，中期分红较快增长。1）AH上市险企25H1归母净利润合计增长4.4%，A股险企Q2增速环比改善，主要受投资收益提升带动。其中新华保险同比+34%，主要由于权益投资弹性更大。2）A股5家险企归母净资产较年初增长1.1%，EV较年初增长5.7%。3）中期分红普遍较快增长，分红率基本稳定，其中新华同比+24%，增幅高于同业。 ◼寿险：NBV保持较快增长，银保渠道贡献凸显。1）保费：Q2新单保费增速环比改善，分红险转型初显成效，太平新单中分红占比超90%，国寿、太保个险期交中占比均超50%。2）渠道：①个险人均产能继续提升。上半年个险新单保费增速略有承压，25H1上市险企人力合计较年初-3.5%，但人均产能继续提升。②银保渠道迎来爆发式增长。受上年同期低基数、头部公司积极扩张业务带动，新华、国寿上半年银保新单同比增速超过100%。受益于新单高增长+价值率提升，上市险企银保NBV占比平均为38.9%，同比提升8.4pct。3）NBV：延续高增长势头，对投资收益率敏感性改善。①上市险企合计NBV可比口径下同比+31%，全部公司均实现两位数增长，其中人保寿、新华分别同比+72%、+58%，增速领先。②NBV margin提升是驱动NBV增长的主要因素，上市险企价值率可比口径下平均提升4.3pct，预计主要受预定利率下调、报行合一深化等因素影响。③伴随各险企加强负债久期管理、优化负债成本，25H1上市险企NBV/VIF对投资收益率敏感性较2024年均有改善。 相关研究 《保险行业7月保费：寿险保费单月增速显著提升，财险业务保持稳健》2025-08-27 《破局而立，向新而生——中国人身险银保渠道三十年演进与价值跃迁》2025-08-13 ◼财险：保费稳健增长，综合成本率显著改善。1）保费：整体保持稳健，非车险占比继续提升。上市险企财险保费同比+4%，老三家中平安同比+7%增速最高。上市险企非车险保费占比平均提升0.5pct。2）综合成本率：承保盈利普遍改善，得益于大灾赔付减少和费用管控。上市险企全部实现承保盈利，综合成本率平均值为96.1%，同比改善1.5pct，主要受大灾赔付减少和加强费用管控带动。人保综合成本率95.3%，创近十年同期最好水平。平安综合成本率同比下降2.6pct，改善最明显。 ◼投资：大幅增配股票投资，OCI占比持续提升。1）投资资产规模高增长，A股五家险企合计较年初+7.5%。2）上市险企净投资收益率平均同比下降0.2pct，主要是受利率下行影响，而总投资收益率（不含太平）平均同比+0.1pct，主要是受股市回暖带动，但各公司表现有所分化。3）大幅增配股票投资，FVOCI股票占比提升。①上市险企对债券投资规模持续增长，合计较年初+7.6%，占投资资产比例基本稳定。②上市险企显著增配二级权益，股票+股基平均占比较年初+1.1pct。人保、平安股票投资规模分别较年初+57%、+49%，增幅居前。股票配置中FVOCI占比进一步提升，上市险企加权平均占比约41%，较年初+7.2pct。国寿OCI股票规模较年初+133%，增幅最大。 ◼负债端、资产端均持续改善，估值仍有较大向上空间。1）我们认为市场储蓄需求依然旺盛，同时在监管持续引导和险企主动性转型下，负债成本有望逐步下降，利差损压力将有所缓解。2）近期十年期国债收益率上行至1.83%左右，我们预计，未来伴随国内经济复苏，长端利率若继续修复上行，则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解。3）当前公募基金对保险股持仓仍然欠配，2025年8月29日A股保险板块估值2025E 0.65-0.99倍PEV、1.12-2.45倍PB，处于历史低位，行业维持“增持”评级。 ◼风险提示：长端利率趋势性下行；股市持续低迷；新单增长不及预期。 内容目录 1.1.受益于投资收益向好，25Q2归母净利润环比显著改善.......................................................51.2.净资产&EV：较年初实现稳健增长........................................................................................61.3.中期分红：每股股息普遍提升，分红率基本稳定.................................................................7 2.寿险：NBV保持较快增长，银保渠道贡献凸显.............................................................................8 2.1.保费：Q2新单增速环比改善，分红险转型初显成效...........................................................82.1.1.新单增速整体增速放缓，Q2单季环比显著改善.........................................................82.1.2.分红险转型成效明显，占新单比重明显提升...............................................................92.2.渠道：银保渠道对新单与NBV增长贡献明显提升............................................................102.2.1.个险：人力规模企稳态势持续，人均产能同比提升.................................................102.2.2.银保：头部险企迎来爆发式增长，对新单与NBV贡献显著提升..........................122.3. NBV：延续快速增长势头，对投资收益率敏感性明显改善...............................................142.3.1.NBV继续实现较快增长，NBV margin同比显著提升..............................................142.3.2.假设敏感性：VIF和NBV对投资收益率敏感性均下降...........................................152.4.合同服务边际：较年初实现正增长.......................................................................................16 3.财险：保费稳健增长，综合成本率显著改善................................................................................17 3.1.保费：保费增速整体稳健，非车险占比继续提升...............................................................173.2.综合成本率：承保盈利普遍改善，得益于大灾赔付减少和费用管控...............................20 4.投资：大幅增配股票投资，OCI占比持续提升............................................................................24 4.1.投资资产规模延续高增长势头...............................................................................................244.2.投资收益：市场回暖背景下投资收益表现整体向好...........................................................244.2.1.市场环境：2025年上半年国内股市回暖、长端利率企稳........................................244.2.2.收益表现：净投资收益率同比下降，总投资收益率表现分化.................................254.3.资产配置：大幅增配股票投资，OCI股票占比明显提升...................................................304.3.1.大类资产配置：整体结构稳定，普遍增配二级权益投资.........................................304.3.2.债券：投资规模继续提升，利率债仍受青睐.............................................................324.3.3.股票：显著增配二级权益，OCI股票占比明显提升.................................................334.3.4.基金：整体比重有所下降，权益基金占比提升.........................................................354.3.5.非标&地产：2025年上半年国内股市回暖、长端利率企稳....................................36 5.投资建议：行业基本面改善，看好保险板块投资价值................................................................37 图表目录 图1：上市险企EV历史增速...............................................................................................................7图2：AH上市险企最新TTM股息率（%，截至8月29日收盘价）............................................8图3：2025H1上市险企新单保费增速情况.........................................................................................8图4：2025H1新单保费同比增速较上年回升.....................................................................................8图5：2025Q2上市险企新单保费同比增速环比改善.........................................................................9图6：上市险企分红险产品占总保费比重.........................................................................................10图7：上市险企个险渠道新单保费同比增速有所承压.....................................................................10图8：上市险企代理人规模已经逐步企稳