国金家电 白电行业专题 修复窗口渐近 重视下半年配置机会

当前市场对白电行业的分歧主要围绕需求修复节奏和铜铝涨价对利润的影响。核心观点如下：

需求端

• 高基数压力减轻，下半年景气逐季修复：26H1家电社零同比-9.5%，主要受去年国补高基数影响。预计26H2家电社零同比+7.7%，Q3、Q4分别为-2.8%、+18.2%，呈现降幅收窄、四季度明显修复趋势。分品类看，空调内外销有望改善，冰洗外销延续增长。

成本端

• 压力集中阶段或已过去，盈利修复具备基础：26Q2铜、铝均价同比分别+40.0%、+45.9%，但近期铜价环比涨势放缓、铝价回落。情景测算显示，下半年铜铝同比涨幅将低于上半年。龙头提价、降本及生产调配将逐步减弱成本对利润的拖累。

资金端

• 低仓位叠加高股息，具备增量配置空间：26Q2末家电公募重仓比例仅1.02%，为2015年以来最低水平。基本面企稳或带动公募回补，低利率环境下稳定的现金分红吸引险资等长期资金配置，26Q1险资重仓家电比重环比大幅上升。

长期看

• 海外成长与股东回报提升，推动估值中枢上移：欧洲家庭空调普及率仅约23%，中国主要品牌在西欧合计份额不足20%，需求渗透与品牌份额均有提升空间。复盘可口可乐发现，成熟期后通过分红与回购强化股东回报，Forward PE中枢由17.4倍提升至21.8倍。当前美的、海尔分红回购力度持续增强，叠加海外业务成长，白电有望从“成熟制造”向“高质量现金流＋股东回报提升＋稳健增长”重新定价。

投资建议

• 短期看经营修复，长期看海外增长与股东回报提升：当前白电兼具低估值、高股息与稳健现金流，看好下半年配置机会，维持行业“买入”评级，推荐海尔智家、美的集团、海信家电。

风险提示

• 需求恢复不及预期、原材料超预期上涨、竞争加剧、海外关税及汇率波动、国补退坡超预期。