资金晴雨表・月度观察：央行呵护力度不改，资金利率季节性上行

投资策略·固定收益 2026年·9月 证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 证券分析师：陈笑楠021-60375421chenxiaonan@guosen.com.cnS0980524080001 证券分析师：赵婧0755-22940745zhaojing@guosen.com.cnS0980513080004 摘要 【8月月度回顾】 •8月资金市场呈现“价格下移、波动收窄”的特征：•价格方面，银行间、交易所等利率月均值环比小幅下移，同业存单利率小幅上行，短债走势分化；•波动方面，资金利率波动区间进一步收敛，流动性分层基本持平。•操作层面，央行通过隔夜、7天逆回购精准对冲税期、月末等时点扰动，同时依托MLF、买断式逆回购净投放中期流动性，夯实银行体系超储，有效维护了资金面平稳。 【9月资金展望】 •9月资金面的主要压力来自季末考核叠加政府债发行缴款。•政策层面，二季度货币政策执行报告定调稳健宽松，央行呵护流动性态度明确，且短期总量降息还需要观察财政政策的落地力度。•展望后市，9月央行呵护力度不改，但季节性扰动增加，DR001预计稳定在政策利率附近，加权资金利率中枢预计小幅抬升。 ⚫资金行情回顾 ✓价指标一览：8月资金利率月均值小幅下行，价格波动区间收窄✓量指标一览：8月央行短端工具熨平时点波动，中期流动性净投放收窄 ⚫资金瞭望 ✓资金面压力：9月中期工具到期压力缓和，但政府债缴款高峰和季末考核形成扰动✓资金面供给：政策基调延续稳健，精细化操作平抑资金面波动✓主要结论：预计9月市场利率中枢在季节性因素影响下边际上升 资金行情回顾 8月资金行情回顾：资金利率波动收窄，价格中枢微降 8月DR001中枢环比小幅下移，核心特征为波动显著收敛。月初跨月回笼DR001短暂抬升后回落；中下旬央行多工具投放平缓对冲税期资金压力；月末央行持续呵护流动性，资金利率总体平稳。 资金行情回顾 ➢8月资金利率月均值小幅下行，高评级短债收益率大多小幅走高 ✓8月银行间与交易所各期限回购利率月度均值多数下行。R001、GC001、R007和GC007月均值分别变动了-2BP、-2BP、-2BP和-1BP至1.40%、1.32%、1.42%和1.42%。 ✓短期债券收益率方面，1年期短债收益率月均值走势分化。1年国债、1年国开债、1年AAA短融、1年AA短融、1年AA-短融、1年AAA同业存单和1年AA+同业存单分别变动了7BP、3BP、1BP、-1BP、-5BP、1BP和1BP。 ➢银行间回购利率：8月银行间货币市场利率月均值大多小幅下降： ✓8月R001和R007月均值为1.40%和1.42%，较上月分别变化了-2BP和-2BP；✓8月R001和R007波动区间均有所收窄，R001波动区间为【1.36%，1.46%】，R007波动区间【1.41%，1.46%】；✓8月央行7天逆回购政策利率保持不变，R007在政策利率附近波动，当月R007与OMO-7D利差均值为2BP，环比上月收窄； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢存款类机构回购利率：8月DR系列月均值环比大多小幅下降： ✓8月DR001和DR007月均值1.38%和1.40%，较上月分别变动了-1BP和-2BP；✓8月流动性分层基本持平，银行间市场R和DR隔夜和7天的利差均值环比分别变动了-1BP和0BP；✓8月DR001围绕7天逆回购利率窄幅波动。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢交易所回购利率：8月交易所回购利率月均值大多下行，流动性分层基本持平： ✓8月GC001和GC007月均值为1.32%和1.42%，较上月分别变动-2BP和-1BP；✓8月交易所和银行间利率1天和7天利差均值较上月分别变化了0BP和0BP； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢同业存单利率：8月同业存单利率小幅回升： ✓8月1年期高等级同业存单利率和低等级同业存单利率均变动1BP；✓8月以来1年AAA同业存单利率和7天逆回购利率的利差小幅走阔； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资金行情回顾——价格指标 ➢短期债券利率：8月短期债券利率月均值大多小幅上行： ✓8月1年国债、1年国开债、1年AAA短融、1年AA短融和1年AA-短融均值分别为1.20%、1.42%、1.53%、1.57%和1.82%，较上月分别变动了7BP、3BP、1BP、-1BP和-5BP；✓8月1年期AAA短融和国债利率利差较上月收窄6BP； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资金行情回顾——价格指标 ➢8月余额宝收益率0.82%，十大货币基金平均收益较上月继续回落： ✓货币基金7日年化收益率：8月的余额宝的7日年化收益率月均值首次降至0.82%；✓8月余额宝和十大货币基金7日年化收益月均值较上月分别变动了-3BP和-2BP； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资金行情回顾——量指标 ➢8月央行短端工具熨平时点波动，长端投放夯实流动性充裕底座： ✓8月央行开展了46,181亿元逆回购操作，其中隔夜逆回购32,951亿元，合计净回笼短期流动性6,415亿元，在税期、月末均使用了隔夜逆回购工具，其余时点适度回笼，流动性管理精准性持续增强；✓8月央行MLF转为净回笼1,000亿元，买断式逆回购净投放2,000亿元，合计净投放中期流动性1,000亿元；✓整体来看，央行一方面依托隔夜、7天期短端工具精准平抑关键时间节点资金波动，另一方面通过中长期工具保障全市场流动性总量处于合理充裕区间、稳定市场预期。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢8月银行间隔夜成交量和占比较上月均有回升： ✓银行间方面，8月R001日均成交量5.73万亿，占比87.4%，成交量和占比均较上月回升；✓交易所方面，8月GC001日均成交量2.06万亿，占比88.6%，成交量和占比较上月回升； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢8月银行间回购利率和交易所回购利率的波动率大多与上月持平： ✓V（R001）=0.06，V（R007）=0.10（8月底数据）；✓V（GC001）=0.18，V（GC007）=0.12（8月底数据）； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资金面展望 9月资金面展望：央行延续呵护力度，季节性扰动下资金中枢上移 央行维稳流动性态度明确，但季节性扰动边际增加。DR001仍将围绕政策利率中枢震荡，资金加权中枢或出现小幅上行，流动性整体稳健宽松的基调并未发生改变。 ➢9月资金面压力有所回落： ✓买断式逆回购到期：9月有10,000亿元买断式逆回购到期，包括5,000亿元3个月期限和5,000亿元6个月期限。✓MLF到期：9月有6,000亿元MLF到期，环比上月持平。✓同业存单到期：9月约2.3万亿元同业存单到期，环比上月有所增加。✓9月仍有4期超长期特别国债发行安排，缴款压力和资金扰动依然存在。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢央行短端熨平时点波动，长端夯实流动性，资金利率维持窄震： ✓三季度以来，DR001回归政策利率附近且波动大幅收窄，央行增加隔夜逆回购使用频率，精准呵护税期、跨月等时点资金价格平稳，并通过MLF、买断式逆回购投放夯实中期流动性。✓二季度货币政策执行报告明确“继续实施好适度宽松的货币政策”整体政策框架，同时专栏提到“完善短端利率调控机制”，结合一季度执行报告中提到的“引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”，显示出调控的目标利率逐步转向货币市场隔夜利率。✓国内内需动能仍显疲弱，9月市场宽信用预期逐步抬升，货币宽松的兑现程度，需要观察财政政策的落地力度。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 季节性规律 ➢历史同期对比： ✓9月季末资金面往往转紧，2022-2025年，9月R001和R007月均变动的中位数分别为7BP和10BP。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 主要结论：后期货币市场总体状况瞭望 ➢9月流动性展望：精准呵护平抑资金波动，季节性扰动推动中枢小幅上行： ✓央行流动性呵护意愿明确：三季度以来，央行依托隔夜、7天逆回购精准对冲税期、跨月等时点的资金扰动，搭配MLF、买断式逆回购中长期工具，DR001逐步稳定在政策利率附近，体现初央行货币调控维稳、平滑资金波动的操作思路。 ✓货币政策框架清晰，隔夜利率重要性提升：二季度货币政策执行报告明确“继续实施好适度宽松的货币政策”整体政策框架，调控的目标利率逐步转向货币市场隔夜利率。 ✓9月季节性影响边际增加：季末机构面临考核因素，叠加政府债发行高峰，资金和供给扰动都有所增加。 ✓资金利率整体预判：央行对流动性的精准呵护力度预计维持不变，但阶段性季节性扰动有所抬升。DR001仍将围绕政策利率中枢震荡运行，不过资金加权中枢或小幅上行，流动性整体稳健宽松的基调并未发生改变。 风险提示 ✓政策变动或刺激力度减弱；✓经济增长不及预期；✓海外经济出现衰退，美联储政策调整； 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托