资金晴雨表·月度观察：债市供给放量不改稳健预期，5月资金利率预计低位运行

债市供给放量不改稳健预期，5月资金利率预计低位运行 投资策略·固定收益 2026年·5月 证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 证券分析师：赵婧0755-22940745zhaojing@guosen.com.cnS0980513080004 证券分析师：陈笑楠021-60375421chenxiaonan@guosen.com.cnS0980524080001 证券分析师:季家辉021-61761056jijiahui@guosen. com.cnS0980522010002 摘要 【月度回顾】 ➢价格指标：4月资金利率中枢下移，银行间和交易所回购利率均有所下行。R001、GC001、R007和GC007月均值分别变动了-9BP、-12BP、-10BP和-12BP；短期债券收益率方面，1年期短债收益率月均值大多下行；➢量指标：4月央行通过公开市场操作、MLF等工具合计回笼了8,016亿元流动性；银行间隔夜成交量和占比较上月均有所增加；➢结构指标：4月R007与OMO-7D利差均值为0BP，环比上月进一步收窄；银行间市场R和DR隔夜和7天的利差均值环比分别变动了-1BP和-1BP；交易所和银行间利率1天和7天利差均值较上月分别变化了-3BP和-3BP，非银资金边际明显转松。 【5月资金展望】 ➢资金压力：到期压力整体平稳，中期流动性工具到期规模环比小幅下降，同业存单到期持平上月； ➢资金瞭望：预计5月市场利率中枢延续低位运行，但受政府债发行节奏的影响有所波动； ⚫资金行情回顾 ✓海外指标一览：联储按兵不动，短端利率稳定✓价指标一览：4月资金价格中枢下移，资金分层继续收窄✓量指标一览：4月央行继续净回笼 ⚫资金瞭望 ✓资金面压力：5月中期工具到期压力平稳，特别国债发行放量将形成虹吸✓资金面供给：汇率约束缓解打开货币政策空间，央行精细化操作延续宽松格局✓主要结论：预计5月市场利率中枢延续低位平稳运行格局 目录 ⚫资金行情回顾 ✓海外指标一览：联储按兵不动，短端利率稳定 ✓价指标一览：4月资金价格中枢下移，资金分层继续收窄✓量指标一览：4月央行继续净回笼 ⚫资金瞭望 ✓资金面压力：5月中期工具到期压力平稳，特别国债发行放量将形成虹吸✓资金面供给：汇率约束缓解打开货币政策空间，央行精细化操作延续宽松格局✓主要结论：预计5月市场利率中枢延续低位平稳运行格局 海外指标一览 ➢美联储按兵不动，短端利率稳定 ✓4月美联储暂停降息，符合市场预期，短端利率保持稳定；✓4月以来，美国联邦基金利率与SOFR利率保持平稳运行； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资金行情回顾 ➢4月资金利率中枢下移，银行间和交易所回购利率均有所下行 ✓4月银行间与交易所各期限回购利率月度均值普遍下行。R001、GC001、R007和GC007月均值分别变动了-9BP、-12BP、-10BP和-12BP至1.30%、1.28%、1.40%和1.39%。 ✓短期债券收益率方面，1年期短债收益率月均值大多下行。1年国债、1年国开债、1年AAA短融、1年AA短融、1年AA-短融、1年AAA同业存单和1年AA+同业存单分别变动了-9BP、-8BP、-9BP、-9BP、-8BP、-7BP和-7BP。 ➢银行间回购利率：4月银行间货币市场利率月均值环比进一步下降，R007与OMO-7D利差收窄： ✓4月R001和R007月均值为1.30%和1.4%，较上月分别变化了-9BP和-10BP；✓4月资金面，R001和R007波动区间均有所扩大，R001波动区间为【1.27%，1.37%】，R007波动区间【1.37%，1.47%】；✓4月央行7天逆回购政策利率保持不变，R007在下行至政策利率附近波动，当月R007与OMO-7D利差均值为0BP，环比上月进一步下降； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢存款类机构回购利率：4月DR系列月均值环比下降： ✓4月DR001和DR007月均值1.23%和1.35%，较上月分别变动了-8BP和-9BP；✓4月流动性分层基本平稳，银行间市场R和DR隔夜和7天的利差均值环比分别变动了-1BP和-1BP； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢交易所回购利率：4月交易所回购利率月均值大多下行，流动性分层收窄： ✓4月GC001和GC007月均值为1.28%和1.39%，较上月分别变动-12BP和-12BP；✓4月交易所和银行间利率1天和7天利差均值较上月分别变化了-3BP和-3BP； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢同业存单利率：4月同业存单利率继续下行： ✓4月1年期高等级同业存单利率下行7BP，低等级同业存单利率下行7BP；✓4月以来1年AAA同业存单利率和7天逆回购利率的利差波动收窄； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资金行情回顾——价格指标 ➢短期债券利率：4月短期债券利率月均值普遍下行： ✓4月1年国债、1年国开债、1年AAA短融、1年AA短融和1年AA-短融均值分别为1.18%、1.41%、1.54%、1.60%和1.94%，较上月分别变动了-9BP、-8BP、-9BP、-9BP和-8BP； ✓4月1年期AAA短融和国债利率利差与上月持平； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢4月余额宝收益率1.01%，十大货币基金平均收益较上月回落： ✓货币基金7日年化收益率：4月的余额宝的7日年化收益率月均值小幅回升至1.01%；✓4月余额宝和十大货币基金7日年化收益月均值较上月分别变动了1BP和-2BP； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢4月央行通过公开市场操作、MLF等工具合计回笼了8,016亿元流动性： ✓4月央行开展了4,396亿元逆回购操作，合计净回笼短期流动性3,316亿元，环比上月投放量大幅减少；✓4月央行MLF转为净回笼，买断式逆回购净回笼量增加，合计净回笼了中期流动性6,000亿元； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢4月银行间隔夜成交量和占比较上月均有所增加： ✓银行间方面，4月R001日均成交量7.60万亿，占比90.5%，成交量和占比均较上月有所增加；✓交易所方面，4月GC001日均成交量1.96万亿，占比87.9%，成交量较上月有所下降； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ➢4月银行间和交易所回购利率波动率较上月下降： ✓V（R001）=0.10，V（R007）=0.11（4月底数据）；✓V（GC001）=0.22，V（GC007）=0.13（4月底数据）； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 ⚫资金行情回顾 ✓海外指标一览：联储按兵不动，短端利率稳定✓价指标一览：4月资金价格中枢下移，资金分层继续收窄✓量指标一览：4月央行继续净回笼 ⚫资金瞭望 ✓资金面压力：5月中期工具到期压力平稳，特别国债发行放量将形成虹吸✓资金面供给：汇率约束缓解打开货币政策空间，央行精细化操作延续宽松格局✓主要结论：预计5月市场利率中枢延续低位平稳运行格局 ➢5月资金压力平稳： ✓买断式逆回购到期：5月有16,000亿元买断式逆回购到期，包括8,000亿元3个月期限和8,000亿元6个月期限。✓MLF到期：5月有5,000亿元MLF到期，环比上月有所减少。✓同业存单到期：5月约2.9万亿元同业存单到期，环比上月基本持平。✓另外，5月特别国债发行，叠加政府债持续发行，税期与缴款共振对流动性形成阶段性抽离。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资金面供给 ➢央行精准调控： ✓2026年央行工作会议定调稳健宽松的货币政策，强调综合运用多种工具组合，引导社会综合融资成本稳步下行。随着外部汇率约束显著缓解，货币政策操作空间进一步打开。近期央行公开市场虽然长期地量操作，但在税期和月末的关键时点也精准加大了投放，维护流动性合理充裕的态度依然坚定。 ✓预计央行将密切监测超长期特别国债发行节奏，灵活运用逆回购等公开市场工具开展“削峰填谷”式投放，精准对冲政府债发行缴款与到期工具压力，维护资金面平稳运行。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 季节性规律 ➢历史同期对比： ✓5月季节性压力较小，资金面往往回落，2022-2025年，5月R001和R007月均变动的平均数分别为-13BP和-18BP。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 主要结论：后期货币市场总体状况瞭望 ➢央行精准削峰填谷，预计5月市场利率延续低位震荡： ✓压力层面，5月买断式逆回购与MLF到期规模依然较高，叠加同业存单到期压力持平上月，负债端续作需求稳定。同时，随着超长期特别国债发行计划落地，政府债供给放量预计将对银行体系流动性产生明显的阶段性虹吸效应。✓供给方面，央行“削峰填谷”的精细化操作思路明确，对资金价格平稳运行的呵护意图不减。此外，人民币汇率压力显著缓解进一步打开了货币政策空间，在政府债发行高峰期，央行有充足的工具空间维护流动性合理充裕。✓综合来看，预计5月市场利率中枢将继续维持低位运行，虽然面临供给放量的考验，但在央行灵活对冲及外部约束减弱的背景下，资金面整体风险可控，流动性环境保持温和。 风险提示 ✓政策变动或刺激力度减弱；✓经济增长不及预期；✓海外经济出现衰退，美联储政策调整； 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信