国联民生通信周观点更新英伟达亮眼财报背后Rubin进入兑现期

00:00:01 大家好，欢迎参加国联民生通信周。观点更新，英伟达亮眼财报背后Robin进入兑现期，目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明。根据证券期货投资者适当性管理办法，本次电话会议仅服务于国联民生证券研究所白名单客户。本次会议在任何情形下都不构成对会议参加者的投资建议，相关人员应自主做出投资决策并自行承担投资风险， 00:00:30 国联民生证券，不对任何人因使用会议内容而引致的任何损失承担任何责任。未经国联民生证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式复制、刊载、转载、转发、引用本次会议内容。否则，由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担，本公司保留追究其法律责任的权利。 00:00:55 啊，尊敬的各位投资人大家好，大家早上好。呃，我是国内民生通讯组的张宁。呃，很高兴在周一的早上啊，我们还是可以和一些投资人来交流我们本周的投资观点。 00:01:09 呃，上周呃最重要的几个事件啊，首先就是肯定就是周四的这个英伟达的艺术运会啊，之后的英伟达的业绩也是在周四的时候美股出现了一定的大涨。后来在周五的时候，呃鲁门森给出了一个关于欧赛斯的指引啊，一些A股的相应的映射标的也有一些很好的表现，但是我我们想看到更明显的是周五的时候因为美国的加息的原因啊，整个中美的科技股又出现了一定的调整。 00:01:35 我想这个呃反映了两个基本的事实，就是呃我们在年初的时候说，本轮AI在226年的下半年之后哈进入一个新的叙事，令27年也是这样的。就是从呃其实是以这个，呃就是资本开支的北北美的资本开支现金流的这种转向啊，从单一的呃这个AI的谷歌的硅谷的叙事，转向了硅谷和整个华尔街融资端的双面叙事的进展的过程中。所以这个时候呃其实随 着涨幅的积累，呃那么对这个海对融资啊等方面的信息也越来越敏感。 00:02:14呃，我想当前的市场两市的成回到A股的话，当前两市的成交量虽然周四周五到了两万亿，但也不是一个特别强势的，呃这个有支撑的成交量。 00:02:25 在这个过程中，我想科技板块呃走科技板块啊，在上周表现得不好，呃其实也是和市场和北美的加息啊等有直有直接原因的。但是我们依然认为啊，英伟达的这个Rubin的一说明会呃是一个是一个预期扭转的点啊。呃可以说第一次对28年啊，可以说是巨头们第一次对28年给出了比较比较明确的指引呃。所以我们是觉得即使是接下来的市场是轮动的啊，即使是轮动的，那么呃AI这条线啊我们认为是长期主线，在这个过程中，它自己内部的轮动的可能性依然是市场交易最有逻辑且最强的方向。所以今天我会重点。 00:03:08 围绕着Robin啊，给大家解读一下几个比较重要的信息啊。比较重要的信息一个就是关于CPO啊。因为大家可以看到这围绕这个的Roby呢，呃英伟达已经把这个CPU交换机啊放在一个强推的状态，而且找而且它的这个CPU交换机落地的战略伙伴已经非常清楚了啊。一众小弟啊都拥了上来，包括vve啊，6 BS啊等等newlo啊，都会为CPU的落地提供比较全站的支持哦，我们我们一直讲哈呃。 00:03:40 我们在6月份市场上有一种主流的声音，把NPO当做新增量，也就是up=NPO，呃，我想对这个。我们有一个更高更更快的期待，就是呃npou作为CPU的竞争方案，它不会去等待呃s up这样一种方案的落地的。因为实事求是地讲， 00:03:58 从二三年以来，英伟英英伟达在超级点也就是scra的产品形态的这种推进上，实际上是经常的就delay的啊，这是一个已经确定的事情，而而所以英伟达的思科CPU并没有选择去在思科up上先部署，而是在思科out上先部署。 00:04:17 那我们认为这里面应该有两种考虑，一个是scrap是一个确定的场景，这里有比较成熟的部署的条件呃和协议啊。然后呢，第二个就是s c r a p，s c r a p本身呃本身要克服的问题 就很多啊，所以呢，呃，C PU的SC里去先部署是有利于C个CPU的生态链成熟起来的，那同样的。啊，那对于呃不管是Lu曼Co号还是国内的需收新息社等等这些公司来讲啊，那么可查拉光模块的这些产业链在未来的光连接里面，在CPU的竞争里面能够持有多少优势啊，能够取得多少份额。我想时不我待地进入一种交付状态对MPO来讲是更重要的啊。所以我们觉得NPO完全具备加速的动机和加速的可能， 00:05:04 这里面有几个条件，一个是说呃如果。从如果说我们看着CPU明年在呃努比亚S啊coreweve它去部署，那么呃随着MC等这些协议的成熟，那CPU它的部署条件正在成熟，然后它的测试数据运维数据也会逐渐地从线网逐渐的发布出来。而这个时候如果NPU还在等着思Co up的呃这个落地的成熟，那这个时间差。是不可控的，可能是半年，可能是一年，也可能是一年半啊。因为我们看最近这个龙头公司的业绩，业绩说明会说27年的MPO u是有望交付的，而大量的规模的交付是在28年，那现在才2026年的8月份啊。如果这样的话，相当于呃这两种竞争方案就是NPO就是让给CPU一年的时间。 00:05:54 我觉得这个从商业竞争的角度哈，从NPU阵营或者说公模块阵营的角度，这个是呃。这个是不科学的，那如果我们在s out里面去部署那个NPU，可能会对1.67光模块光模块有一些替代，但是最大的好处是它提供了一个极其乐观，它一旦成功，可以提供非常乐观的估值。猫啊可以对于远期故事趋势提供强制撑。我想这个无论是从投资的角度，还是无论是从投资的角度，还是从产业链的角度都是合理的，另外我们也认为NPO o的落地是有它的优势的啊。 00:06:29 虽然我们从技术架构的角度的这种极限理论的角度来看啊，那么呃未来在转发的层面啊，基于光是整个算力架构里的一个通常环节，每一个比特所对应的能量需求，那么呃3D版的CPU绝对是最优的呃。但是，呃，NPU虽然比不上CPU，但它也不差，关键是。 00:06:53 关键是从落地的角度啊，那么我们从几个维度做了分析哈。 00:06:57我们认为npou的落地，它对光模块的继承性是CPU无法比拟的啊。 00:07:03 首先就是呃，大家可以看到，不管是C P U、n p o u,当我们从plan直播的状态变成一种不可插拔的，那么npou呢，因为它detachable的，那么这里面在PC的通道数量扩张的同时，也就是C P U、N P O的PC的数量都会有一个比较极致的扩张，这个大家都可以看得见是吧？ 00:07:21 呃，不管是3.2T的npou或者6.4的NPU或者是CPU，其实本质上我们都是在整个交换机的通道数量不会增加，就是交换机还是单通的200G的产品，那么其实我们用多少1.6T，就是你一个3一个3.2T的NPU。其实就会去掉两个1.6T，它其实整个的通道数量并没有并没有变化啊，只是说我们一个产品的形态上，那通道数量会增加，那带来的光耦合。呃，的这个难度啊，那么NPU是detachable的，我就可以选择一些不可插拔的主动耦合的，一次性永久永久封装的光耦合方案。而CPU必须解决一个在光的对准耦合层面保留一个可插拔性啊，它这会为整个光器件的眼镜带来极大的挑战啊。 00:08:02 所以从这个维度上，从psic通道数量扩张和光的对准耦合这个层面上啊，CPU是要比NPU难很多的。 00:08:10 第二个就是从产业竞争的角度，未来的CPU的3D封装里虽然都取得了DSP，但是在它driver啊timer这些芯片上啊，CPU是准备做更加的一体化的，而NPO o会保留像麦马利亚这些公司，SIM t啊这些公司的参与感，所以从整个产业链的供应上啊，小芯片的角度。NPO o也会得到更多的共识和支持。 00:08:33 呃，然然后呢，呃，这是这是这两个。然后呢，就在光源的角度啊，昨天晚上元街也做了一说明会，大家可以看到整个CW光源啊，我们是从这个100毫从150m W，120mW一直到三三百到400mW，整个NPO CPU产业链都有需求。 00:08:50 但是可以明确地讲的是啊，NPO这一侧，NPO这一侧的这个C供应的需求要比CPO这一 侧。更小一些，而且NPU是更容易把这个外置光源和光引擎做一体化封装的。而在CPU里面外置光源的保平光纤这一侧也一定是可以detachable的啊，所以它其实也会带来更多的集成难度啊。那么我想可能NPU和CPU都比较难的一点就在这个detachable上，就是可插拔上，只不过双方啊，在这个可插拔的分工界面上，CPU是一个光接口，NPO是一个电接口，那这里面也会有区别啊，CPU的这个光接口就这个可达湾的光接口，我们认为目前啊还是一个百花齐放啊技术发散的过程， 00:09:34 不管是玻璃桥还是MMMMC等等啊，这是目前像康宁啊、森口啊，呃格罗风瑞啊，甚至这个port特啊等公司可以说是。重兵云集的兵家必争之地啊，大家都看到了，在CPU里面，呃供的主动和被动和部分的方案选择对未来的价值量影响巨大，可以说大家是都在你争我赶地去提高未来，可量产且成本最优的这个交付方案。 00:10:01 而在NPO o的对材质保环节，我们是一个铜的啊这个分工界面，而这个地方铜的socket基本上啊整个的技术路线是确定的啊，技术去确定的。 00:10:12 目前根据我们调研的情况，呃这个安菲诺还是比较领先的，呃，像国内的立讯肯定是也可以对它进行平行替代的啊，但是可能目前为止在同链接的这个部分200g socket.它离去创新议上的这些公司的呃，完美设计的参数要求也还有一些差距啊，但是呃我们认为它至少是进入了一个技术收敛的阶段啊。虽然我们讨论光进同退啊，但是无论如何，呃，当我们的这个GPU啊，呃CPU还是一个电信号来进行电的逻辑运算和存储的过程中，电信号依然是就是同连接的部分同的接口部分啊，依然是整个架构里面非常非常重要的一个环节。 00:10:53 那么NPO有更是这样，因为NPO毕竟还保留了一点点的这个PCB的trace哈，那么这个同那么从这个detect的角度它确实是各有各的难处。 00:11:02 但整体我们盘下来啊，NPO具备加速的动机也具备加速的条件啊，这是我们对呃Ruby的第一个解读，就是Ruby会让这个CBO去加速，但是这个四两拨千斤的效果是整个NPO o产业链会快速地去。加速它去和NPU CPU去做竞争。 00:11:20 第二个就是关于思科up circle up这个层面呢，嗯大家一直在讲终局哈是光注归内，但是以目前的ROBIN200G SERVICE为例哈，我们至少不管是四百四百四百四十八G的光还是448G的铜啊，目前呃它的不确定性都非常非常的高啊。呃，那也就是说我们在肉眼可见的交付框架内，哪怕是只到2028年啊，那么224G应该是Robin这一代确定的方案。那在这样一个假设条件下，我们一直讲哈光进同退，它的前提假设是呃，service速率的提升和光的有效通同的有效通行距离是不断缩短的。但是大家也看到另一个事实，就是每一代技术铜的它的range也就是通信范围会更早地确定下来，在一个比较悲观的极限上，它其实还是会不断的优化的，也就是说，任何一代铜的退都是有边界的。 00:12:14 那么在Robin的sc club里面，我们可以明确地讲，这是一个先同后光的过程，也就是说NVR72是一定会交付的。而NVR576的交付在我们的预期里，但是在业绩的支撑上，到底哪一个点？NVR576是以什么样的渗透率来交付，是以什么样的节奏和速率来交付啊？那这个它肯定放在NVR72后面，所以在整个思考up里面，我们认为光一定是新增量，但是铜也是，而且是一个先同后光的过程。 00:12:43 第三个就是关于OCS哈呃周五的时候，嗯，大家看到了鲁门在鲁门他们的领导在应是在hot tip上的一些演讲，提到了他其实是原话是说呃或许会看到一个谷歌之外的新增量，也就是英伟达，它会在自己的网络架构里。其实这个在这个事情在呃工博会上已经发生过一次了， 00:13:05 当时论文他们的领导讲了4页的PPT，呃，应