国联民生通信周观点更新英伟达宣布CPO量产算力网络升级再加速

00:00:01 大家好，欢迎参加国链民生通信周观点更新英伟达宣布cpo量产，算力网络升级再加速。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明，根据证券期货投资者适当性管理办法，本次电话会议仅服务于国联民生证券研究所白名单客户，本次会议在任何情形下都不构成对会议参加者的投资建议。相关人员应自主做出投资决策并自行承担投资风险，国联民生证券不对任何人因使用会议内容而引致的任何损失，承担任何责任。 00:00:36 未经国联民生证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式复制、刊载、转载、转发、引用本次会议内容，否则由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担。本公司保留追究其法律责任的权利。 00:00:55 好，尊敬的各位投资人大家好，还是欢迎大家在周一的早上7点半来听我们对本周的一些呃，投资观点的展望。呃，上周呢，呃其实是我们感觉大工已经彻底企稳的一周啊，在经历了FCC这样的事情之后，嗯，看到旭创新易盛这样的标的啊，已经基本上是企稳了，特别在周二周三都表现得非常不错，然后我们一直在强调，这样的话，其实被错杀的小光应该是一个。 00:01:24 很值得去关注的产业逻辑了，那么但是到了周五的时候呢，周五的下午，呃，旭创又出现了一个就是嗯。下午的有一个回撤哈，然后很快市场上传出来的是又是AOI开始这个要去在北美扩产啊，大家又开始担心这个事情啊。 00:01:44 其实我我从我我说一下我们的观点，我觉得这个事情本质上跟FCC的逻辑差不多哈，我们去整理这个事情。也就是说，呃。这是一个弱者的叙事逻辑。这是一个弱者的叙事逻辑。就是说呃，我们从2023年以来，从2023年以来就是这个市场是开放的啊，那就是中国美 国的企美国的供应链对中国像旭创这样的供应链，从来不是说我优待你啊。本质上呃，中国的供应链以旭创为代表的，我们靠的就是物美价廉，质量是一流的，价格也是一流的。 00:02:18 那这个过程中并没有什么政策窗口说哎对a AOI是关闭的是吧，不管是他在美国的客户关系还是在中国的这个就是在中国建厂啊，呃这方面没有任何约束。 00:02:31 那么呃一直到2026年，那中国的在我们的中国的国模号行业，在呃全球的7大股7大前10名里面有7个公司，也就是说这个势头是不断往上增长的，这是一个完全市场选择出来的结果啊，市场选择的结果。 00:02:47 那么嗯，现在这个北美的公司，能够让大家相信的核心还是政策层面的一些催化啊，政政策层面的催化那这。这个和FCC本质上我觉得是一样的啊，都是一种弱者叙事，你在就是这些公司在呃基本面的角度上竞争不过中国的这种，就是核心的企业，优秀的企业。企业，然后我们借助一然后借助一些非市场化的因素来影响这个产业叙事啊，我那我觉得这个是一个啊局部叙事。 00:03:17 那关于这个东西，我们基本上还是维持我们之前的判断。 00:03:21 第一个就是呃在光模块这件事情上，呃本质上呃中国在稀土这个层面上已经对整个产业链进行了把控啊。那么从供给的角度，从供给的角度，不管是美国还是任何一个国家，其实并没有。呃能力或者实力对中国的公模号进行区别对待，呃或者说反过来说，呃反而哈反而呃如果要解决供应链安全的问题，应该是在磷化铟啊这样的层面上，而不是在中游封装这样的层面上啊。这个其实对谁来讲都是不符合利益的。就是在呃中国的这个呃磷化因啊，呃已经具备了这样一种比较好的控制能力的基础上，你去在中游做工作呃确实是没有意义的啊。 00:04:03 不能解决任何对整个供应链中国供应链的依赖，对整个美国的AI的产业安全没有什么实质性的帮助啊，反而会增加短期的风风险，以及北美的IDC上架算力上架这个进度啊，进 而会影响到美国的模型进展啊。 00:04:18 所以这个事情就在我们看来和上次FCCC的这个叙事是一样的啊，是一样的，没有任何的呃没有任何太大的区别啊。所以我们觉得市场对他的担心呃，在这周我们我们的预判哈不是愈演愈烈，而是逐渐的消散，因为它的影响力是没有。FCCC那件事情更直接更严重的就是在量级上，我们觉得不在一个量级上啊。当然FCCC的事情也没有过去啊，但是我我们是觉得市场会逐渐地对这个东西免疫啊。 00:04:48 因为上周已经经历过压压力测试了，就除了我们说哎这个以磷化因为基础，那么我们中国其实对整个这个光模块产业的交付是有具具有一定的，具有非常强的控制力的啊。第二个就是像DSP这样的芯片也都是美国产的嘛，而我们中国的DSP也没有进入美国市场，在信息安全上也站不住脚。然后我们的产业规模和优势啊也是短期内不可替代的。所以从各个维度上，我们觉得这个博弈的逻辑啊啊其实是在弱化的，虽然有新的趋势出现。 00:05:20 但是大家也可以看到，在FCC事情爆发之后呢，呃反而是美美国的投行啊，就大摩啊，他们在香港进行了大举的加仓。所以我们一直在提醒说当前这个市场环境下一些这种消息层面的事情，呃，我就不管是我大家验证所谓的订单，还是一些网络传出的段子，我觉得这些消息层面的事情，它背后的博弈成分也经越来越高啊。 00:05:44 我们还是建议投资人关注我们在架构层面的一些研究啊，包括啊包括未来的一些不管我这里我们指的不光是啊悲观的一些事情，也包括乐观的一些订单预测啊。我们也是建议各位投资人，我们回到以GPU出货量、客户的产能以及网的架构变化呃比例推导这样的一个逻辑去框算我们。 00:06:05 27年到8年，不管是1.6T啊NPU啊CPU啊等等产品的实际需求啊。实际需求你看这次回撤我们也在讲过，可能嗯市场上对呃scoup在6月份的时候一些比较乐观的一些展望，其实也是让这个整个的筹码结构更加聚集，然后在回撤的时候大家会心里没底的一个核心原因啊。所以呢，我们也是希望在当前这个阶段哈，在一个难得的一个比较价值的部署点 上，我们也是非常客观的从架构的角度来看，这对我们把握去伪存真。然后既不会对这些利空的事情过于的担心，也不会因为短期的一些呃这个市场上飘出来的段子哈过于敏感，我觉得这都是对大家投资有帮助的。 00:06:49 那么回到网络架构上，实际上我们最近比较关心的几个点啊，一个就是Nvidia它开始宣传推动自己的CPO了，我想这一次呢。呃，之前所有的呃三年以来的c PU叙事会有一个呃重要的边际拐点，就是我们到了一个震荡真相去验证的阶段。 00:07:06 呃，其实从2023年以来包括到现在，我们在A股市场都有所谓的c PU概念股啊，这个范围覆盖得非常非常广啊。那么不管是旭创新一盛这样的龙头光模化公司，还是一些做呃，还有天福通信这样出现在呃英伟达这个PPT上的这种供应商，还是啊一些二线光模块公司啊等等啊，都是一个宏观的那个CPU概念股。但是我们做技术架构研究的一些深入深入研究的投资人知道这个CPO它。 00:07:37 在思考out层up层面out层面上，思考out层面上其实和光模块是有一定的替代关系的，那么我们更期望的是在呃思考up这个层面上出现新的增量和叙事哈。那么嗯， 00:07:49 上周从3号到7号，我我们是觉得呃我们还是在这个逻辑上啊，我我们还是应该回到一个更加积极的观点上来看，就是第一个就是NV的CPU。首先他讲他们o nv的NV自己在讲CPU时候也讲了这个东西的终局啊，它会用在思考up里边，而且这里面会带来一个呃若干倍的光的增量。呃这也就是说，也就是说增量逻辑啊，增量逻辑就是光的增量逻辑是当前呃呃我们去看待光通信的核心趋事。第二个就是光的终极论。关于这一点虽然我们相对来讲是比较审慎的，我们也不断多次讲过， 00:08:26 至少在目前已发布的产品里面，不管是华为的一百一百一十G、106G的这一代，也就是576，这也就是华为的1024，就是华为950D。这一代的产品，他们64个集卡，这个卡的柜内的第一层的这个思科up的U、B协议用的还是铜的部分，然后第二层开始用工模块儿，包括NV也是一样的NV它就更确定哈。第一它的224亿这一代有576这一代它的LY 用的是铜，那么只会在四个up上去用光，我们也讲过，那么可能华为的这个确定性的里面。的问题在于呃，华为的卡的性价比以及在中国市场的产能包括交付的进度， 00:09:07 NV的话呢，我觉得取决于客户的选择，就是我们在呃入围这一代里有多少卡是8卡的服务器，有多少是NVL72的服务器。比如这两个形式是不太会出现第二层的光的连接的，那只有到了我们去组576的时候，也就是说用NVL36啊86个去组成一个576的超级点的时候，才会出现第二层的思考up的光的新增量啊。虽然这是这是我们看目前看到的一个产品，但是这并不妨碍呃两个逻辑。 00:09:35 第一个就是光的终极论啊，那随着ORO啊，随着NPO o的发展，大家正在computer tree这一侧上去把光模块放把光通信放进去，然后再就是呃随着是随着这个产品的进一步演进，在SCO up的L1上呃去部署全光。然后呢，呃这个像NV的576啊，华为的超过1024的更大的超节点会逐渐的进入部署阶段，还带来光的增量，这个是比较。 00:10:02 要确定的，所以呢，我觉得相对于我们前面讲的FCC的影响啊。AOI对整个国产光光的替代的影响啊，我觉得不如回到AI的这个产业本质上来，就是我们已经进入到了一个超级点放量且不断技术演化的一个点上。呃，超级点的扩大，正带来一个呃比之前的思科out特要大几倍的一个呃增量市场。 00:10:25 如果我们从带宽的角度，它可能是一个比如说华为有7倍，NV有9倍，那如果从网络层级的角度啊，呃，即使是因为假设我们现在是一个4SC的三层网络哈，那么即使在只在NVLink的L2这个层面上去放量，那么它也是一个3倍的市场。哪怕是我们的四个APP里边用这个用这种用这种呃，就是第二层光连接的这种渗透率只有30%多，它也是一个double的市场空。 00:10:52 空间是吧，如果说我们真的是在L1的第一层和第二层都使用了共通信的技术，那确实就会带来一个十几倍的市场空间增长。而这个呢，是在正在推进的过程中的。所以我们去看现在的光通信啊，我觉得无惧扰动的逻辑并不是说市场的波动，而是我们对这些什么中美 供给，中美供应链上的这些博弈叙事这种扰动啊。 00:11:13 如果我们看到了未来呃a AI光的终局，还有这个算力需求的增长，本质上我觉得大家是可以去，我相信市场啊正在往这个方向演进，也就是说为什么是这样呢？因为呃7月份的时候，我们的主要叙列是恐慌叙事AI不可持续啊，然后你看费8也一直在超跌是吧，然后CPU的替代啊等等都是就整个的7月份都在调整。那么进入到这个企稳的阶段以后啊， 00:11:39 as菲克开始盈利了，我们开始解读北美的这些嗯，像呃亚马逊的一些经营指标转正啊等等的时候，大家对谷歌新金流转负的一些影响也就逐渐的消灭了。我们看到了就是AI的赚钱能力正在。走向验证闭环的路上啊，那么呃其实中美的AI的光通信包括半导体，我觉得共振向上的这个趋势是更确定的啊，这是主这是更主流的叙事和更主流的这个矛盾点，也就是说格局上持续是向好的。 00:12:07 所以从我们的这个角度啊，我如果说我们对整个呃光的终局包括这个思Co up的大的增量呃，如果想去得到市场的共识的话，呃确实我们刚才也讲了，我从客观来讲，目前Nvidia的这个方案它只有第二层才会用钢。华为呢呃这个第也是一样的，当前这一代哈，那么后续呢两个事情，一个是22028年的这个就是资本开支的情况啊，包括2027年啊，就是呃2027年的数据能不能进一步上修，2028年的资本开支我们能不能够看得更明确？第二点就是在scrap这个逻辑上到底会有多少方案会部署出来，这个确实需要一点时间去等待。 00:12:46 我们是觉得无论是国内的华为之外的其他超级点，还是华为以及NV店他们。呃，是在第二层上使用，在斯cope的第二层去使用，光是在第一层里逐渐去渗透的这个产业逻辑啊是比较确定的，所以这个是值得等待的。那么这也为大光的企稳奠定了基本的基础， 00:13:05 也就是说这