主品牌持续快速增长，优厚分红具备吸引力

主品牌持续快速增长，优厚分红具备吸引力 2026H1公司收入同比+7%/归母净利润同比-8%。1）2026H1公司收入为124.2亿元，同比+7%；归母净利润为14.9亿元，同比-6%；扣非归母净利润为14.4亿元，同比-8%。2）盈利质量方面，2026H1公司毛利率同比-0.4pct至46%，销售/管理/财务费用率同比分别+3.0pct/持平/+0.1pct至24.4%/4.2%/-0.3%，期内计提资产减值损失2.3亿元（去年同期为损失2.6亿元），净利率同比-1.8pct至11.9%。3）公司拟中期分红金额合计12.97亿元，股利支付率87%。 买入（维持） 2026Q2公司收入同比+7%/归母净利润同比-17%，盈利质量下降系销售费用投入较多。1）2026Q2公司收入为57.6亿元，同比+7%；归母净利润为5.4亿元，同比-17%；扣非归母净利润为4.9亿元，同比-23%。2）盈利质量方面，2026Q2公司毛利率同比+0.7pct至46.8%，销售/管理/财务费用率同比分别+5.6pct/+0.8pct/+0.1pct至28.2%/4.4%/-0.3%，期内计提资产减值损失0.8亿元（去年同期为损失1.3亿元），净利率同比-2.5pct至9.7%。 主品牌保持双位数增长，团购短期订单及盈利表现承压，其他业务推进顺利。 1）主品牌：2026H1收入同比+12%至94.0亿元（Q1同比+11%，Q2同比+13%），毛利率同比+0.6pct至48.9%。HLA主品牌坚持持续打造科技功能、时尚IP、品质环保等系列产品，优越的性价比受到消费市场欢迎。店数层面，2026H1末主品牌直营/加盟店数分别为1734/3991家，较年初分别+105/-5家，环比Q1末分别+87/+6家，单二季度直营及加盟门店数量均有净增，我们预计全年拓店规划稳步推进、以直营模式重点进驻购物中心。 2）团购定制系列：2026H1收入同比-44%至7.6亿元（（Q1同比-37%，Q2同比-50%），毛利率同比-5.6pct至34.7%。3）其他品牌：2026H1收入同比+29%至19.4亿元（Q1同比+33%，Q2同比+26%），毛 利率同比-6.4pct至42.7%。2026H1末公司城市奥莱店数已达61家（（较年初净增1家）/代理Adidas FCC门店已达723家（（较年初平稳），收购意大利高端马术品牌CavalleriaToscana在大中华区及东盟十国的商标权，我们判断后续FCC及奥莱业务新店拓展+次新店效率爬坡有望综合带动其他品牌业务收入快速增长、盈利逐步改善。 分渠道：电商、直营快速增长，加盟Q2较Q1提速。1）分渠道：电商业务规模扩张、盈利能力卓越。①线下：2026H1收入同比+5%至93.7亿 元（（Q1同比+7%，Q2同比+3%，我们认为环比降速主要系春节等因素导致），毛利率同比-0.7pct至46.8%。②线上：2026H1收入同比+18%至27.3亿元（（Q1同比+18%，Q2同比+19%），毛利率同比+0.2pct至50.0%。 作者 分析师杨莹执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 2）分销售模式：直营收入持续快速增长，加盟及其他渠道Q2较Q1提速。①直营：2026H1收入同比+26%至36.5亿元（（Q1同比+30%，Q2同比+20%），毛利率同比-1.2pct至62.7%。②加盟及其他：2026H1收入同比+10%至77.0亿元（Q1同比+7%，Q2同比+13%），毛利率同比-1.2pct至40.8%。 分析师侯子夜执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 存货周转加快，现金流表现良好。1）存货：公司2026H1末存货同比-14.2%至87.9亿元，存货周转天数同比-59.5天至263.1天，应收账款周转天数同比+0.4天至19.9天。2）现金流方面，公司2026H1经营性现金流量净额26.6亿元，约为同期归母净利润的1.8倍。 分析师王佳伟执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 2026年收入预计健康增长，利润表现弱于收入。我们根据经营趋势判断2026年7~8月公司主品牌线下流水同比持续快速增长，考虑后续主品牌、新业务均有望陆续新拓门店，我们预计2026年公司收入有望同比增长高单位数、归母净利润同比略有下降。 相关研究 1、《海澜之家（600398.SH）：2026Q1主品牌收入快速增长，利润表现稳健》2026-04-302、《海澜之家（600398.SH）：2025Q4增长环比提速，分红具备吸引力》2026-03-293、《海澜之家（600398.SH）：2025Q3主品牌收入同增3%，业绩表现稳健》2025-10-31 投资建议。公司是男装品牌龙头，近年开拓零售业务，我们根据过去实际经营情况略调整盈利预测，预计2026~2028年归母净利润为21.2/23.5/26.2亿元，对应2026年PE为13.5倍，分红具备吸引力，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求波动风险；门店扩张不及预期风险；新业务孵化不及预期风险。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 北京地址：北京市丰台区丽泽路22号院新华社国家金融信息大厦西塔B座38层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com