美国的老问题AI的新麻烦-策略周聚焦20260824 原文

2026年08月25日06:50 发言人00:00 华创证券研究所客户不构成投资建议，相关人员应自主做出投资决策，并自行承担投资风险。华创证券不应使用本次内容所导致的任何损失承担任何责任。专家发言内容仅代表专家个人观点，不代表本公司观点。 发言人00:16 本次会议内容不得涉及国家保密信息、内幕信息、未公开重大信息、商业秘密、个人隐私，不得涉及可能引发不当炒作或股价异常波动的敏感信息，不得涉及影响社会或资本市场定的言论。未经华创证券事先稳书面许可，任何机构或个人不得以任何形式复制、刊载、转载、转发、引用本次会议内容，否则，由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担，本公司保留追究其法律责任的权利。市场有风险投资需谨慎。 发言人00:51 所以说不能大家到产生医疗费。我们对的这个题目就是美国的老问题AI的新麻烦。最近其实我们看到的这个美债是不是第一次出现了？最近去年二季度其实出现过呈现出头上是创业利率快速的提升，黄金上涨以及包括美元左右。大概是去担心一个问的问题，你为什么持有美元？持有美元之后为什么要去借把钱借给美国人？ 发言人01:12 不同的上是这轮AI它已经从去年美国还有这个问题的一个旁观者，它变成一个直接的融资方。所以我们称之为上是这是AI的这样一个新麻烦。就是去年AI上是凭借着出强劲的能力，以及包括他比较低的现金流，它可以独立于当时的金融市场，找出自己的这样一个动态值。但到今年也已经从现金流驱动转向了更加去 依赖这种融资。显然它的这个上升不但上市使它是在于目前的价格效应，更是在于它是否会在这样一个存在市场中，对每个国债形成这样一个数量层面的一个抵押。 发言人01:42 我们的结论就是说，短期这个融资价格，其实它并不意味着AI本身产业周期这样一个拐点。目前也没有这么显著的证据来说明，已经金融杠杆的这样一个上升，已经影响到了你三年的一个力度。但对应到A股本身的话，我们觉得往后走的这样一个反弹斜率可能会有一个放缓。对这样来说的话，我们可能会更加均衡一些。围绕着整个资源品加AI包括这个进行这样一个展开，实际上是个基本的结论。 发言人02:02 汇报这里面观察就是为什么说这次上市这个美国的老问题及去年二季度AA上市整个美国财政信用问题的这样一个旁观者，才能实现这样一个意识的上涨。当时的情况来看的话，就是去年二季度市场经历了上一轮比较典型的可能性扩张之后的这种担忧甚至扩张以及包括美债供给压力之下，推动整个存单利率持续的上行。美联储的承压以及包括黄金实际上是在这个B线以及包括活性担忧的这一个扰动之下，持续一个走强。但当时的话四月底，大型科技公司财报公布以后，二季度的AA股票上市，美股反攻中最重要的一个方向。但是当时已经加这种关税这样一些因素，劳动这样一个逐步的一个消。但那会儿的话之所以会出现这样一个AI和市场的旁观者，核心还是在于这个。 发言人02:41 但大家对于美国政府信用和美国科技企业的信用都进行了分类的定价。美债交易的上市财政赤字以及包括期限溢价。黄金交易上是美元长期信用以及包括财政风险的溢价。RA可交易的上是盈利上行，以及包括资本开支的这样一个产业逻辑。背后的原因是在于一方面确实上是分子债券的分母及整个盈利其他产品的增长。而另外一边着重也是在于因为当时它的资本开支主要是来自于自身的金融资金这个金额它没有系统性的去扩张到债券市场，依靠外部的这一个渠道。所以美债的一创新没有直接转化为AI企业这样一个资本开 支任何一个前额。 发言人03:12 后来这个事情怎么解决呢？就是为什么去年下半年到今年这个年之前，大家对于这个美元问题没有那么大的担忧。核心还是靠这个货币政策把原本的这一个财政的急性病转为慢性病。即我们看到伴随着美联储九月份上是做了25个G基点的这样一个降息的。由此上就是使得这个资产定价的这样一个影响上，是伴随着实际利率的回落，通胀预期的这样一个下降。 发言人03:30 最终呈现出黄金依然是有支撑的，包括风险溢价以及持续率的下行AA的这样一个核心趋势。从二季度营业向修转为下半年营业向修，以及包括利率下降共同的这样一个驱动。最终市场出现了一个风险偏好持续的这样一个上移。但是这轮它的核心不同，就是我们认为整个AI开始去抢夺长期资本。 发言人03:47 虽然从结论来说的话，AM目前上是被美国这个老问题拖下去的。但是他一定不会是说最早历史的那个人从股市的价格表现来看的话，七月底其实上是北美包括AA指控非常的长，指数出现了这样一个持续的一个微信反是八月中旬以来，伴随着整个证券一样，二季度一样的这样一个美元美债政企的这样一个担忧。所以我们看到这个股价其实上出现了一定程度的回落，特别像是上一周。 发言人04:08 但是这背后的话，我们之前报告里也提过，就是包括我们之前专题这个AI与科网相似的繁荣不同的品牌，以及包括上一次的专题这个生产税之后，全球科技股极地的这样一个传导机制和修复路径里面都提到。就是因为现在这个因为他继续要去搞资本开支。目前包括中报期间的亚马逊、谷歌点数这些都已经转出了，则产生一个借贷的扩张。这就相当于去年二季度，当时云厂商和美国财政部对于长期资金的争夺，认为是 处于井水半河水一个分离定价。现在的水轮上需要去取同一个池子里的水了。 发言人04:38 当然这个影响我们觉得主要集中在价格挤出，而非在一个数量给出。从目前整个发展规模来看的话，数量层面的影响其实更大。最近一年我们看到的这个美债的累计发行规模大概上是2332万亿投资企业债的发行规模是2万亿。而对应到最近一年AA相关分公司的这样一个发行规模，20年至今大概上是2000亿美元，25年的话大致上是就900亿美元的这样的体验。但确实从整个利率来的话，这样再往上走，基本上它的发行的像一个美债，叫美国国债的信息差是从25年的40个DP提升到目前我们看到大概上是70到90BP最近的变化的话，际上是八月份谷歌发现的45亿美元这样一个净利差上升到大概76个BP但是谷歌计划于8月27号发行五年期和20年期的澳元债券。这个利差确实上是比就相比澳大利亚国家数据的利差和8月初大型的美债的这一个利差上，是大幅快速的一个上行的。 发言人05:39 我们以20年的债券澳元利率的话大概是19.9，这个叫澳洲的国债汇率同期的话大概上是145BP的这这样一个差异。那么8月6号的这个20年年债的收益率6.3，在美债大概上是100个BP这一个收益的差距。如果以这个五年期和20年期这两个利差去做工作量的话，相当于一个月之内分别基本上是还是大概将近36个BP左右这样一个规模。这是我们所能看到目前这样一个影响。这产生两个问题第一，目前的融资压力它是不是会影响产业趋势。第二，目前的融资压力保护所应该怎么解决。对于第二个问题的判断，就是当前我们认为直接融资压力引发短期资本开支下降的这个概率应该说是比较小的。 发言人06:14 核心是在于原厂商目前我们所能看到的这个净利的这一个提升是属于相对温和的。包括之前我们汇报过整个CDS1个上行，其实主要集中在这个七月份，目前其实上是有一个这样一个切换的一个动作。而且CDS里面它既会计价，在先后同时也会计价这个系统的一个状况。从本身云厂商的这样一个资产负债率，普遍 是处在一个40%到50%，再叠加LIC甚至有些还有提升。你比如像谷歌这个是从1Q1的35提升到这个Q二的这样一个四十1。所以目前并没有看到一个明显的，就是说它已经影响到这个云厂商正在开始整个电产业趋势。但确实我们需要承认的是说，目前这个发展成本大量在提升的那这个就是往后走看一下怎么去解决这个问题。 发言人06:49 我们理解从目前美国经济本身战略进行分化来看的话，相较于AA企业，其他行业可能对于目前的高利率是更难以承受的。比如像传统的地产，包括家用消费品这样一些板块，整个信用条件收紧之下会更早冲压。即如果说整个这一轮即便联储不加息，但是美债利率上行之后的话，AI会不会拖下水？但AI不会成为首先逆水的那个人，往后走的变化基本可能是两个问题的一个影响。第一所以跟二年下半年一样，本身金融条件的这一个收紧，就会使得投资消费或者就业出现一个下行。进一步从数据层面为美联储降低打开空间，从而进一步降低实际利率，包括融资成本。当然这条传导路线目前已经的反应就是相对比较慢一点。而更多的是在于另外一个从政策层面做一个前置的打理，以及怎么去解决美国财政信用的一些的老问题，最终还是个货币。 发言人07:32 目前来看的话，还能做两个动作，不论是八月初对于日元的干预，原因上是日本是美债最大的这样一个海外持有者。日本拿了这个美债有1.1万，如果为了维护日元抛售美债，会造成长端利率进入的上行。另外就上一周财政宣布对长期国债进行的一个回购，做变现的那一个YSC。 发言人07:48 所以最终结果来看的话，就是说既然看这种市场这么强的压力，在过去三周大家对于整个年度的假期预期进行一个快速一个降温，及从原本最极端的准备确立，预计今年可能会有两次假期在演变。未来一年只有一次假期，在时间里从这月份延到了迟12月份。无论上是我们看到的这样一个财政的压力，以及包括经济 数据的这一个降温，其实都指向了上市。最终上市通过这个货币政策来将这样一个跟前一样的财政媒体的这样一个急性病，转化为这一个慢性病的一个慢性病。更何况这一轮对于他们的需求突破这个政府财政部分月的话，还包括这个大大的分级。所以最终落实到对于整个市场的判断来看的话，七月底以来我们对市场的这一个反攻主要是基于三个判断。第一加基于期的降温，第二盈利的这一个韧性，以及包括对流动性的扰动。最终从结果来看的话，从7月20号到现在，整个上证涨幅最大涨幅有将近七个点。 发言人08:34 创业板指有18具具体来看的话，包括通信最大涨幅30，有色25，电子25，机械20，传媒20。站在目前位置上，我们觉得整个反攻的这样一个趋势并未得以结束，但确实受限于目前的这样一个融资率的一个上行，引发了非常下降。往后的这样一个几率可能会有一个放缓。所以从而在背景上来说的话，原来我们像是AI加资源品，目前可能我们把资源品位置放的更为靠前一点，推荐资源品的原因并没有发生太大的变化。EPS的高增以及包括下次预期当中之后再来控制用户的。这样特别像是可能跟去年下半年一样，去年的二季度到三季度一样。最终它是通过这个PD率的回落，以及包括这个长债长期性的这样的重估，所能带来流动性环境的电影好转。这些品种则集中在黄金红绿以及包括煤炭这样一些的品种。 发言人09:12 第二，对于AI来说的话，我们继续强调整个交易逻辑就AI没有变。但是AI交易逻辑需要从原来的这样一个贝塔转向阿尔法，更加去注重有卡顿优势的板块。从这个资本开支以及包括账款的且来看的话，目前主要关注的是集中在光模块、芯片设计、光纤、半导体设备、算力租赁。第三就是对于整个高股息板块，其实主要集中在银行，我们也做一个推荐。一方面它是本身股息率比较高，而另一外一边的话就是作为这样一个估值定性及包括组合的压方式的作用，它的酱波作用可能往后走会有个明显的放大。这基本上是我稳们目前对于整个市场的一个想法。目前的这个美国佬问题以及包括AI的新麻烦以上。 感谢大家参加本次会议，会议到此结束，祝大家生活愉快，再见。