奶酪主业高增，启动中期分红

公司发布26年中报，26H1实现收入33.04亿元，同比+28.7%；归母净利1.51亿元，同比+13.7%；扣非归母净利1.21亿元，同比+17.9%。26Q2实现收入16.78亿元，同比+25.8%，单季度收入再创历史新高。 分析判断: 奶酪主业高增，B端国产替代与C端势能渠道双轮驱动 26H1奶酪实现收入28.87亿元，同比+28.95%，占主营业务收入比例由87.71%抬升至88.06%，主业聚焦进一步强化。根据业绩快报公告，26H1C端、B端业务同比均有超20%增长，其中，C端常温、低温、电商板块同比均有较好增长；B端主要为餐饮、大客户板块持续增长。同期液态奶收入1.60亿元，同比-16.72%，低毛利业务持续出清。渠道方面，26H1直营渠道实现收入7.5亿元，占主营业务收入比例23.0%，截至26年6月末公司经销商6,333家、覆盖约80万零售终端，延续"直营势能渠道占比提升，经销商体系主动优化"的态势。 剔除股权激励费用后净利润同比延续翻倍以上增长 26H1/26Q2整体毛利率分别30.13%/30.44%，同比-0.68/+0.26pct，其中26H1奶酪/液态奶/其他毛利率分别33.24%/7.13%/4.48%，同比-0.92/-1.65/-0.25pct，我们认为主因毛利率较低的B端及贸易业务占比抬升的结构性影响。 26H1/26Q2销售费用率分别19.29%/19.69%，分别同比+1.92/+1.80pct，主因冬奥会、世界杯两大IP前置投放及内容电商、整合营销投入增加。26H1/26Q2管理费用率分别4.12%/4.01%、同比-1.54/-2.28pct，降本增效延续。26H1/26Q2净利润分别1.51/0.76亿元，分别同比+13.74%/+49.64%；26H1/26Q2扣非归母净利分别1.21/0.57亿元，分别同比+17.9%/+51.4%，扣非增速快于归母；剔除股份支付影响后26H1净利润1.65亿元、同比+9.4%（对应股份支付费用约0.13亿元），盈利质量稳步改善。 ►重启中期分红，股东回报兑现超预期 公司拟进行26年半年度利润分配：每股派发现金红利0.20元（含税），合计拟派现约1.02亿元，占26H1归母净利润的比例67.24%。公司多年未实施分红，本次借会计科目调整一次性补正后即落地中 期高分红，叠加26H1经营性现金流净额3.00亿元、同比+27.4%的现金创造能力，分红具备扎实的现金流支撑。中期高分红既验证了盈利质量与资产负债表修复，也向市场传递了管理层"规模与股东回报并行"的清晰信号，有望成为估值中枢上移的新催化。 投资建议 维 持 盈 利 预 测 不 变 ，26-28年 营 业 收 入70/86/100亿 元； 归 母 净 利3.4/5.0/6.6亿 元；EPS0.67/0.98/1.31元。2026年8月21日收盘价20.17元对应P/E分别为30/21/15倍。维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行影响消费需求；食品安全问题；旺季需求不及预期；行业内竞争加剧等。 分析师：王厚邮箱：wanghou@hx168.com.cnSAC NO：S1120525070002联系电话： 邮箱：kouxing@hx168.com.cnSAC NO：S1120520040004联系电话： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。