新疆锌上游调研：云开见日，徐徐图之

新疆锌上游调研：云开见日，徐徐图之 锌：震荡2026年8月24日 1）产能增产略慢于市场预期，供应更可能温和放量。截止8月中旬，项目累计外销矿石30万实物吨，全年计划外销50万实物吨，矿山优先保障自有冶炼消纳。配套锌冶炼产能仍处爬坡阶段，目前开工率60%~70%，累计生产锌锭10万吨，外销8万吨，全年产量目标20~25万吨，预计在2027年底至2028年初实现完全达产。中性测算2026~2028年项目锌锭产量分别为20/35/42万吨，对应市场流通锌元素（矿+锭）供应增量23.5/12/3.5万吨。 2）锌矿紧缺下产量统计口径存在重复风险，马太效应加深。部分原料紧张的炼厂存在外购锌锭、锌皮补充产出的情况，三方机构统计易重复计算，锌锭表观供给或存在边际性高估。进口低品位矿料难以入关，正规进口精矿价格高企，独立炼厂成本压力加大，而矿冶一体化企业凭借资源、能源及副产品盈利生产压力较低。但在原料和利润的双重压力下，若比价改善速度较慢，依赖进口矿的锌炼厂开工压力将逐步增大。 3）产业链环保与审批壁垒有所抬升。重金属排放指标成为重要准入壁垒，新建冶炼产能审批严格，不合规小产能稳定性差；超低排放、危废处置等环保要求推高合规成本。 锌相关报告： 《波渐平，涛将至》2026/06/25《临危慎行，藏器待时》2026/03/30《冲突暗涌，出口变局渐进》2026/03/18《渊龙寻底，待势而升》2025/12/24《长单博弈将近，TC或震荡运行》2025/11/23《锌矿延续增产，铅矿表现欠佳》2025/09/09《海日生残夜，曲径待深行》2025/06/26《利多阶段性出清，基本面拐点将至》2025/05/13《春事阑珊，望秋先陨》2025/03/30《沪锌：弱预期修正的可能性》2025/01/17《春花那见照，暮色已频欺》2024/12/24《镀锌：长坡厚雪，低谷寻路》2024/11/25《锭紧支撑持续，锌价易涨难跌》2024/09/25《“锌”到水穷处，坐看云起时》2024/06/28《南美矿石供给季节性因素分析》2024/03/25 ★总结与展望 国内锌锭供应和社库的拐点均有可能在9月出现，国内基本面有改善预期；外盘方面，虽然LME头寸集中度有所下降，但考虑到近期实际交仓体量和国内可出口交割货源相对有限，不排除9月伦锌存在进一步挤仓的可能性。单边角度，在看到外盘矛盾缓解前，内外锌价均建议以震荡偏多思路对待，但国内的弱需求或限制沪锌的上行高度；比价方面，比价的回归路径大概率是海外主动交仓或国内出口交仓，前者快后者慢，建议耐心等待LME库存和升贴水等交易边际信号变化。 策略方面，单边角度，单边建议关注回调买入机会；套利角度，月差方面，关注中期正套机会；内外方面，内外反套长期头寸可继续持有。 ★风险提示 全球债务压力，项目爬产不及预期，调研样本代表性有限。 目录 1、调研对象：新疆地区的锌矿采选、冶炼及多金属综合回收企业...................................................................................42、核心调研结论和分析...........................................................................................................................................................43、总结与展望...........................................................................................................................................................................74、调研纪要.............................................................................................................................................................................94.1、锌矿冶一体化企业A.........................................................................................................................................................94.2、锌冶炼企业B...................................................................................................................................................................104.3、锌矿冶一体化企业C.......................................................................................................................................................124.4、锂矿冶一体化企业D......................................................................................................................................................135、风险提示.............................................................................................................................................................................14 图表目录 图表1：新疆锌矿产能占比............................................................................................................................................................................4图表2：新疆锌冶炼产能占比........................................................................................................................................................................4图表3：锌锭成品库存....................................................................................................................................................................................5图表4：锌皮成品库存....................................................................................................................................................................................5图表5：国内和进口TC持续下跌.................................................................................................................................................................6图表6：不同口径下锌冶炼利润均在显著走弱............................................................................................................................................6图表7：SMM国内七地锌锭社库...................................................................................................................................................................8图表8：LME锌库存.......................................................................................................................................................................................8 1、调研对象：新疆地区的锌矿采选、冶炼及多金属综合回收企业 今年以来，锌精矿加工费屡创新低，但锌锭供应量总体处于五年相对高位，矿紧锭松格局持续深化，市场对国内锌矿、锌锭边际增量的兑现节奏渐显分歧。新疆锌矿产能占全中国的约12.2%，锌冶炼产能占全中国的约7.1%，近两年因当地大型项目爬产，成为我国锌元素的核心增量区域，当地矿冶一体化项目的爬产进度、区域冶炼产能扩张节奏，以及原料紧缺格局下企业的真实运行状态，是判断下半年乃至更长周期供需格局演变的关键变量。基于上述问题，我们跟随百川盈孚赴新疆和田、喀什一带进行实地调研，旨在反映近两年国内锌上游产能投放核心区域的真实情况。 此次实地走访的样本企业有四家，主要为国内头部矿冶一体化企业、中型锌冶炼企业和一家附近的锂矿冶一体化企业，原计划调研的另一家锌矿企业临时停产。从规模来看，调研样本的锌冶炼设计产能在10~56万吨，主要覆盖矿山采选、锌冶炼、次氧化锌综合回收等上游环节。新疆锌企业较少，且各家运行情况存在不小差异，详细调研结果请投资者参考第四部分的调研纪要，以下为梳理后的核心结论。 资料来源：百川盈孚，东证衍生品研究院 资料来源：百川盈孚，东证衍生品研究院 2、核心调研结论和分析 1）产能增量释放略慢于市场预期，供应更可能温和放量 矿端实际运行情况：矿端方面，市场此前普遍担忧国内大型氧化铅锌矿区的产能集中投放会对锌矿与锌锭价格形成影响，但本次调研显示，矿锭实际有效增量均弱于名义产能对应的纸面增量，供给端总体温和放量。矿端来看，该大型矿区资源体量庞大、原矿设 计产能达250万吨/年，但产出以低硫（几乎无硫）氧化矿为主，矿物性质与国内主流湿法炼厂适配的硫化矿存在明显差异，需搭配硫化矿掺烧或经回转窑还原预处理后方可入炉，同时也并非所有拥有回转窑的炼厂都可使用，实际可直接流通、可直接利用的有效矿量远低于名义产出规模；同时矿山产出优先保障自有配套冶炼厂消纳，全年外销原矿计划仅50万实物