汇丰-恒基兆业地产买入：业务复苏推进中

亨德森湾 (12号香港) 购买：商业复苏正在推进 香港 ◆ 首季26分结果超出预期；关键积极惊喜来自农田的恢复 保持买入 32.00 目标价格（港元）30.60 前目标价格（港元） ◆ 我们看好其业务持续复苏的良好前景，这将有助于进一步巩固其资产负债表。 ◆ 以港币32.00为更高止损位维持买入，原止损位为港币30.60。 市场数据28.18 股价（港元）+13.6% 涨跌（截至2026年8月20日） 超出预期的2026年第一季度业绩： Henderson Land报告其核心利润同比增长66%，达到51亿港元（而2025财年则下降38%）。主要的利好意外是三围农场的复耕。若扣除复耕带来的16亿港元收益，我们估计其核心盈利仍将同比增长约23%。核心业务板块——房产销售、租金和公用事业——的表现均有所改善，同时资产负债表得到加强，表现为负债降低以及应付关联子公司的款项减少。我们重申买入评级，预计该集团的销售执行将得以持续，受益于香港房地产市场的复苏。 房地产销售——利用住房市场复苏：香港 attributable 合同销售额同比增长 1.9 倍至 2026 年上半年 181 亿港元。按量计算，HLD 在 2026 年上半年售出 2.78 万单位，与 2025 财年 2.65 万单位大致持平，反映了销售速度的显著加速。其运营利润率从2025 财年的 8% 提升至 2026 年上半年的 15%，我们预计下半年将进一步改善，因为新项目将以更高的售价推出。主要项目贡献包括中环的 The Legacy（约 41 亿港元）、 Kai Tak 的“Henley”系列（约 20 亿港元）以及 Hung Hom 的 The Haddon（约 13 亿港元）。 物业销售及农地复垦带来的盈利提升：在其2026年上半年三个业务板块中：1）物业销售贡献从20亿港元增至30亿港元，主要受高端住宅项目“传承”（The Legacy）及农地复垦收益推动；2）公用事业/能源利润同比增长19%，得益于可持续航空燃料（SAF）销售强劲增长；3）商业物业组合租金收入同比仅增长1%。随着中央广场（Central Yards）一期于2027年投入运营，租金增长有望改善。 raymond.w.m.liu@hsbc.com.hk+852 2996 6743香港上海銀行有限公司刘 Raymond*, CFA 分析师，亚洲房地产与综合企业 michellekwok@hsbc.com.hk+852 2996 6918郭诗敏*亚洲房地产及香港股票研究主管香港上海銀行有限公司 维持买入评级并将目标价上调至港币32.00元（自港币30.60元）：我们的目标价基于对每股港币53.30元的最新净资产估值（NAV）预测的40%目标折扣。我们将2026-28年的盈利预测上调2.9-5.3%，反映对其香港开发项目的销售额和平均售价（ASP）假设的修订。Henderson Land目前市盈率为2026年预测值的15.8倍，净资产折让为47%，2026年预测股息收益率为4.5%。下行风险：（1）其香港住宅项目销售表现低于预期；（2）其中央广场商业项目完工延期；（3）加息；（4）意外削减股息。 Ganesh Siva* 布尔诺尔 受雇于汇丰证券（美国）公司非美国附属机构，且根据FINRA法规未注册/未获得资格 汇丰第13届中国年会 2026年9月1日至2日 了解更多 报告发行人：香港上海大酒店有限公司 披露与免责声明本报告必须结合披露附录中的披露声明和分析师资质认定，以及作为其一部分 的免责声明一起阅读。 请访问：https://www.research.hsbc.com 查看汇丰环球投资研究。 财务与估值： Henderson Land 公司数据，LSEG Datastream，汇丰估计 图表中的亮点 来源：公司数据，彭博，汇丰 1H26业绩亮点——归母净利润同比增长66% HLD发布其2026年上半年的业绩报告，基本利润同比上升66%，达到51亿港元。增长主要得益于物业销售额上升以及新界沙田政府重新收回土地所带来的收益。 1H26股息同比持平。公司宣布中期每股派息0.50港元，与去年持平。根据最新收盘价及我们预计的2026年每股派息1.26港元，这意味着全年股息收益率约为4.5%。我们预计2027年至2028年的普通股股息分别为1.26港元/股和1.26港元/股。 房地产开发业务——香港签约销售额同比增长188% 香港HLD的合约销售额增至181亿港元，同比增长188%。主要项目贡献者包括红磡的Chester和OneVictoria Cove（第1期、第3期和第4期）、马头角的Highwood（第2期）以及启德的Victoria Voyage（第2B期）。其中国大陆合约销售额同比减少73%，至3.37亿港元。 香港房地产业务的息税前利润率高达约23%。HLD在香港的房地产业务收入（含联营公司）同比增长248%，达到133亿港元（2026年上半年）。其息税前利润率回升至23%（若排除农地出售则为15%），而2025年上半年为7%。 投资物业业务——2026年上半年租金温和上涨 亨德森土地的总体租金组合在2026年上半年同比上升1%，其中香港可归属的毛租金收入小幅同比增长约3%，达到35亿港元，而中国大陆可归属的毛租金收入则同比下降约6%，至9亿港元。 在香港，国际金融中心（IFC）在2026年上半年同比（y/y）增长4%，达到8亿港元，占香港可归因总租金收入的约23.8%。 截至2026年6月底，已完工的投资型物业所对应的土地储备面积在香港为107万平方米，在中国大陆为139万平方米。我们预计，未来五年该投资物业组合将扩大750,000平方米。我们认为，这些物业将能为公司带来一定的租金增长。 财务分析——净杠杆率降至17.9% 截至2026年6月底，其净杠杆率录得17.9%，较2025年的18.7%有所下降。若包含与向关联子公司（来自创始家族）应付款项相关的769亿港元，其净杠杆率将升至41.6%。 其每股账面价值较前一交易日上涨1.0%，达到港币67.25元/股。当前股价为其最新账面价值的0.42倍。 截至2026年6月底，为完成HLD的商业项目开发，其总未偿付资本承诺额已达112亿港元。这些支出将分摊到未来几年，因为项目将分阶段完成。 我们对收益和净值的预测修订 我们根据2026年上半年的业绩结果以及最新的运营更新，修订了2026-28年的盈利预测。 ◆ 2026-28年盈利预测上调2.9-5.3%：此次预测修订主要反映了香港房地产开发项目的物业销售和ASP假设的调整。 2026至2028年DPS预测维持不变，每股每年HKD1.26。 ◆ NAV估值已从HKD51.00修订至HKD53.30。我们的NAV估值主要因香港发展项目带来的更高估值以及较低的净负债假设而增加了4.4%，达到HKD53.30。 将目标价上调至港币32.00元，从港币30.60元维持买入评级。 我们对该股票给予买入评级，并将目标价上调至港币32.00元（此前为港币30.60元）。我们的目标价是基于对新的每股净资产估值预期（港币53.30元，此前为港币51.00元）打40%的目标折扣（即均值下方0.25个标准差）。我们的目标折扣是基于我们的估值框架，该框架考虑了业务多元化、租金收入增强以及政策风险。 为了我们 NAV 的估算，我们使用 DCF 方法计算每个现有或潜在房地产开发项目的价值，以得出每个项目的 GAV。在我们的 DCF 模型中，我们假设 WACC 为 7.1%，基于无风险利率 4.25%、市场风险溢价 4.25% 和贝塔系数 0.83（所有参数均保持不变）。 我们的目标价意味着较当前水平有14%的上浮。我们维持对该股的“买入”评级，因为我们相信该公司的房产销售将受益于房地产市场的持续改善。 下行风险：(1) 香港住宅项目销售业绩低于预期；(2) 中环广场商业项目完工延期；(3) 紧缩性加息；(4) 意外削减股息。 披露附录 分析师认证 本报告的主要分析师、经济学家或策略师，包括任何被列为报告某一部分或数部分作者的分析师，以及任何被命名为子公司估值的拆分估值分析负责人的分析师，兹证明其关于标的证券或发行人的意见、其在被列为作者的部分中表达的任何观点或预测，以及在此处表达的任何其他观点或预测（包括研究报告中封底表达的任何观点），均准确反映了其个人观点，并且其部分或全部薪酬未曾、现在或将来与本研究报告中包含的具体建议或观点直接或间接相关：刘明远（CFA）、郭美玲 重要披露 股票：股票评级及财务分析依据 汇丰银行及其附属机构，包括本报告的发行人（“汇丰”），认为投资者买卖股票的决定应基于其自身情况，例如现有持股、风险承受能力和其他考量因素，并且投资者在做出投资决策时应运用不同的纪律和投资期限。评级不应孤立使用或依赖作为投资建议。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级体系来描述其推荐，因此投资者应仔细阅读每份研究报告中所使用的评级定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，而不仅仅从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整信息。 汇丰银行根据以下标准进行评级： 目标价基于分析师对股票实际当前价值的评估，尽管我们预计市场价需要六至十二个月才能反映这一点。当目标价高于当前股价20%以上时，该股票将被归类为买入；当目标价介于当前股价之上5%至20%之间时，该股票可能被归类为买入或持有；当目标价介于当前股价之下5%至之上5%之间时，该股票将被归类为持有；当目标价介于当前股价之下5%至20%之间时，该股票可能被归类为持有或减持；当目标价低于当前股价20%以上时，该股票将被归类为减持。 我们在任何“实质性变化”（覆盖启动或恢复、目标价或预估变更）发生时，都会根据这些区间重新校准我们的评级。 上下差是指目标价与股价之间的百分比差异。 长期投资机会的评级分布 截至2026年6月30日，汇丰银行发布的所有独立评级分布情况如下： 购买 61%（其中13%在过去12个月内获得投资银行服务）持有 34%（其中10%在过去12个月内获得投资银行服务）出售 5%（其中8%在过去12个月内获得投资银行服务） 上述分配的目的在于，在从旧评级模型过渡到新评级模型期间，采用以下映射结构：在我们旧模型中，超配=买入，中性=持有，低配=卖出；在我们新模型中，买入=买入，持有=持有，减仓=卖出。关于两个模型下的评级定义，请参见上文“股票评级及财务分析依据”。 请参阅 http://www.hsbcnet.com/gbm/financial-regulation/investment-recommendations-disclosures 页面，了解汇丰银行发布的非独立评级的信息披露。 Clients of HSBC Private Bank:www.research.privatebank.hsbc.com/Disclosures All other clients:www.research.hsbc.com/A/Disclosures 截至2026年8月14日，汇丰银行根据SSR方法论计算，持有该公司已发行股本超过0.5%的净多头头寸。 截至2026年8月14日，汇丰银行根据SSR方法论计算，持有的该公司的净空头头寸超过其总发行股本0.5%。 汇丰银行前海证券有限公司持有该公司某一类别普通股证券的1%或以上。 汇丰银行及其附属机构将不时以主交易商或代理人的身份，向客户买卖其所覆盖的汇丰研究报告中涉及的公司发行的证券/工具（包括股权和债务，含衍生品），或作为本报告中提及的证券/工具的市场做市商或流动性提供方。 分析师、经济学家和策略师的部分薪酬是根据汇丰银行的盈利能力来确定的，该盈利能力包括投资银行业务、销售与交易以及主经纪业务收入。 此次分析的更新何时发布，或将在什么时间范围内发布