五矿资源首次覆盖报告：资产价值与投资价值分析

发布时间：2026-08-20 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 五矿资源是中国五矿海外资源开发平台，核心资产为秘鲁拉斯巴马斯铜矿、博茨瓦纳科玛考铜矿等，拥有镍资产布局。 2. 拉斯巴马斯铜矿通过社区管理模型及运营优化实现估值修复，2026年上半年净利约50亿元，全年预计98亿元，资产存在明显估值修复空间。3. 科玛考铜矿分三期建设，2028年投产二期贡献增量，2030年规模净利或达十几亿元，具备中期成长潜力。4. 公司以3.5亿美元现金对价收购巴西镍业资产，收购性价比高，镍价每涨1000美元规模净利增1.6亿元人民币。二、财务与运营情况 1. 2025年公司总营收437亿元创历史新高，归母净利36亿元；2026年上半年营收309亿元，归母净利61亿元超去年全年。 2. 铜占营收76%，是核心支柱；财务费用率从2019年16.8%降至2026年上半年3%，资产负债率从79%降至47%。 3. 拉斯巴马斯铜矿2025年铜产量41.1万吨，权益口径贡献公司77%权益铜产量，入选品位升至0.87%，单吨铜当量完全成本从7000美元降至5600美元。 4. 科玛考铜矿一期2026年上半年产铜2.2万吨，二期2028年投产，三期预可研中，2026年归母净利预计6亿元，2030年或达70亿元。 5. 金赛维尔矿山2026年上半年产铜3.4万吨，净利预计10亿元；澳洲铅锌矿2026年净利预计20亿元，受贵金属价格波动影响。三、收购与未来看点 1. 巴西镍业收购仍在欧盟反垄断审查中，预计2026年底完成，拥有4万吨在产镍产能、500万吨镍资源，镍价上行时贡献弹性。 2. 2026-2028年LME铜价中枢预计13300、13500、14000美元，公司铜产量预计54.2、55.2、58.7万吨，2026年净利预计126亿元。四、投资建议 1. 选取洛阳钼业、铜陵有色等同业对比，五矿资源2026-2028年PE仅7.8、7.3、6.5倍，显著低于同业平均，估值修复空间大。 2. 公司首次覆盖给予买入评级，短期盈利弹性释放，中长期矿产增量明显，镍资产布局具备周期弹性。 二、音频原文（转写） 来给大家汇报一下我们最新的五矿资源的首次覆盖报告。那这个报告的标题是：坐拥全球优质铜矿，产量释放驱动中期成长。呃，为什么我们选择在这个时间点来给大家推这个票呢？是因为我们现在看到了铜矿的一个矿端供应是比较紧张的一个状态。 那我们看到五矿资源旗下的铜矿质量是非常优秀的，所以我们是呃观察到了公司旗下的一个资产是有估值修复以及估值释放的一个潜力的。所以就想给各位领导去推荐呃五矿资源这个股票。那我们对于五矿资源这个呃推荐的逻辑主要有三个点，那其中两个点是在同板块。那首先呢，就是呃拉斯巴马斯，拉斯巴马斯的话是公司的一个核心资产，那对于它的它的一个主题则是估值修复。 因为其实我们知道拉斯巴马斯在2019年到2023年的这个期间呢，它的一个运营是受到很大的一个扰动的。那主要扰动是社区这边在不断的去呃影响他们的一个开通，就是社区会呃进入他们的厂区，甚至封路去影响整体的运营。但是呢，在我们梳理它基本面下来来看到，在2023年之后整个的一个。呃，运营的改善是比较明显的。 这最主要的原因是，其实我们梳理下来是有两点。第一点也是最关键的一点，是二零二三年开始。就是公司是实行了一个拉斯邦邦斯之心的一个社区管理的一个模型。那这个模型呢，其实是从根本上去改变了。 社区跟矿山的一个关系，从最开始单纯呃社区向矿山要钱补偿，到了现在是矿山跟社区共同的去发展的这么一个呃链路，那就使得矿山跟社区他们是利益趋同的。一个比较具体的例子是。呃，目前的话，拉斯巴马斯是雇佣周边的社区去为他们负责金矿运输。那使得他们也从金矿的一个稳定发运中去获得收益。 从而自发的去减少这种封路的这种现象的发生。那第二个原因也是比较重要的原因，就是呃拉斯巴马斯的一个整体的管理，其实我是能看到有明显的一个提升的。而且跟企业交流交交流下来，我们会发现企业现在更倾向于去提前准备呃，去应对相关的一些有可能发生的封路现象。他们一般会提前准备两到三个月的物料，就是以使得呃整体的运营及时在遭遇 短期的一个风的影响也不会。 影响到他们全年的一个运营。其实我们能看到，呃，像2025年的一个七月。他们是有遭遇过呃。一段时间的一个风物的一个影响，但是我们从他们的一个年报中是完全没有体现出来。 这也是因为他们在提前做好了准备，去平滑的度过了这一段期间，就使得采选能够正常的去进行，然后发运的话跟节奏会受到影响，但是总体的话呃造成不了太大的影响。那针对你上面的。呃，这个发现呢，所以我们。也能今，其实今年也能观察得到，像2026年上半年。 拉斯巴马斯的一个硅谷净利是在五十亿元人民币左右。那我们预测的话，全年纳斯达克的规模经历。大约在九十八亿元左右。那相比起五矿资源，目前大概一千亿的一个人民币的市值。 那我们认为市场对于拉斯巴马斯的一个 整体的估值是偏低的。所以的话，我们认为这个资产是有呃比较明显的一个修复，估值修复的空间。那同板块的第二个逻辑是呃科玛考科玛考它会贡献公司的一个中长期的一个呃同增量。那科玛考这个项目，它是分三期。 那目前的话是呃一期是在产的六万吨。那目前的话仍在产能爬坡中，那特码口二期它是有7万吨的一个同产能的一个增量。那今年年初已经动工，那预计是在2028年。会进行投产。 三区呢，也是一个额外的七万吨。那目前今年年初是进入了预可研的阶段。那我们在不考虑三期的一个情况下，那我们预计到2030年。那科马考试叫20225年。 将会带来一个大概大概是九万吨的一个铜增量。那所以的话，我们预计2026年的科玛考的一个每股净利润。就在六亿元左右。到了二零三零年，那它的规模净利润将会达到十几个亿元人民币。 那跟二零二六年比的话，会翻三倍有余。而且如果科马考三期的落地，也会进一步增加它的一个规模净利润。那除了铜板块之外呢，呃，我们也发现了镍板块的一个呃，潜在的一个增长逻辑，也就是公司在 2025年2月份是宣布了要。以三点五亿美元的一个现金对价去收购巴西镍业的这个资产。 那我们使用现金对价去对应巴西镍业的这个四万吨镍的一个在产的镍铁资产来说，呃。每吨公司为每吨在产哪个电厂呢？是会付出八千七百五十美元的一个对价。而且该项目其实还有500万吨的镍金属资源量，以及两个绿地项目。 那我们认为这个收购是极具性价比的。那尽管来说，在目前这个电价大概在一万七千美元左右。就这个聂家峡。巴西业会对工签的，对公公司的一个利润贡献会比较小。 但是我们认为呃，在后面逆价反弹的一个情形下，它会有望贡献公司的一个盈利弹性。那经过我们测算呢？那逆向每上涨一千元，一千美元，那它的净规模净利润。会上涨两千三百万美元，那折合人民币的话就是一点六个亿。 那除了上述的。三个矿山以外呢？呃，公司还有其他的框架，那每个框架的主题也是不一样。像我们能看到呃金塞维尔这座呃位于刚果金的铜鼓矿山。 那它的一个主题则是利润修复。因为2025年金赛维尔它是遭遇到的刚果金它的一个电力供应不稳定，是导致了它的一个产能爬坡，是远不及预期的。再加上。二零二五年刚果金是对于股的一个出口是进行了一个限制呃，是进行了一个。 出口配额的一个调整吧。那金赛尔其实是分的，只被分的了三百六十吨的一个呃股的出口的一个指标。啊，这个。出口的指标是远低于它的一个产能的，那所以的话，工厂是进行了一个停产。 并且进行了。表达这件事。那在2025年这个减持落地的时候，那我们预期的话，2026年它的一个利润将得到恢复。那另外呢，公司在澳洲也有两个新兴矿山。 那信息矿山的一个主体则是稳定运营，为公司带来稳定的现金流。公司的一个铅锌的产量是较为稳定的，那锌的产量在二十三万吨左右，那铅是在四万吨左右，那两矿其实还有比较丰富的一个贵金属的副产品。金的话是一吨左右，那银的话是一百二十吨左右。那在当下的这个贵金属的价格下面。 我们认为这个能给公司带来比较可观的一个固定首付产品的一个收益。那我们预计呢，2026年呢，两方将会为公司带来20亿元的一个备用资金。下面这些是呃公司的一个产量，我们后面还会呃重新会看到这些图。那我们现在先简单的给各位领导介绍一下公司的一个具体情况。 那公司呢是中国五矿集团在海外的一个资源开发平台。那最开始呢，呃，五矿资源主要是从事大宗商品贸易以 及加工的。但是后续呢，经过一系列的收购。以及调整了之后，才变成了我们现在熟知的无矿资源。 那其中比较关键的一些收购的一些。呃。节点吧，大概是像2012年，那公司收购了M6，获得了金赛维尔矿山。那二零 一四年，那公司是联合国兴国际以及呃中信金属，是收购了拉斯巴马斯。 那拉斯邦巴斯也是于2016年是进入了呃商业化生产。也就成为了公司现在最核心的方向。那也是2024年，公司是。完成了对于科马考这个位于波兹马纳的。 同框的一个收购，那在2025年也就去年，那公司也是宣布要向英美资源集团去收购巴西镍业，但目前这一笔收购还在欧盟的反垄断审查中。那公司是预计在将在今年年底前去完成这一次的收购。其实我们能看到公司的一个资产是在横跨。南美以及非洲。 的一些主要的一些情况在。像是拉斯巴马斯，他就位于秘鲁。那科马考以及新塞维尔位于非洲。杜加尔河以及罗斯伯里这两个铅锌矿是位于加拿大。 那我们来看一下这个公司的一个股权结构。はい。公司的。主要是中国五矿集团是通过一系列的中间层公司去控制呃五矿资源。 那其实我们。进行一下股权穿透，我们会看到中国五矿集团背后是国务院国资委。那所以的话，国务院国资委其实是公司的一个实际控制人。那截至2025年年末吧。 呃，中国五矿集团是持有了呃，独矿资源大概百分之六十七点四的股份。那今年二零二六年六月十八号是公司是进行了一次股份配售。在配售了之后，中国五矿集团的一个持股比例。是被摊薄至的六十三点七，百分之六十三点七，但是它整体的一个控制的结构其实没有发生变化。 那接下来我们简单看一下呃公司的一个财务表现。那2025年公司的一个总营收是437亿元人民币，是创下历史新高。而它的一个归母净利润也是创下了历史第二高的一个水平，是达到36亿元人民币。那鉴于目前的一个基础价格是处于近年来的一个高位，那2026年的上半年营收是达到了309亿元人民币，那归母净利润也是达到了61亿元人民币。 这个不归母净利润不仅是创了一个同期的一个历史最高水平，而且还是超越了去年全年的一个归母净利润的一个水平。我们从营收结构上来看呢。铜是公司的一个核心支柱，那铜的话是占了公司总体营收的百分之七十六。那在过去十年呢，铜的营收的一个复合增长率是达到百分之十点八，是贡献了两百零二亿元人民币的一个涨幅。 那在费用端来看呢，一个比较突出的点是公司近年来的财务费用率是有比较明显的下降的。那公司公司的财务费用率从二零一九年的是百分之十六点八，是下降到了二零二五年的百分之三点七，累计是下降了百分之十十三。那像二零二五、二零二六年的上半年，那公司的财务费用率是进一步优化到百分之三。那其实这个意义的背后，是公司的一个资产负债表的一个结构在不断的优化。 我们能看到公司的资产负债率由百分呃由2019年的79%是下降到了2026年年中的47%，是累计下 降了32个百分点。而且财务费用也是由36亿元那下降至18亿元。当然这个18亿元是我们使用2026年上半年的一个财务费用去进行年化。那2026年上半年的财务费用是8.8亿元人民币。 那公司呢，一方面是通过自身的一个现金流去持续的进行偿债，那另一方面呢，公司。也是通过发行零息和转换债，去置换一些高高利息的一个债务，去进一步的降低这个财务成本。我们能看到呢，公司是在不断的偿还这个债务来降低负债率，而且资本开支的一个投资角度也是没有放缓的。那这个主要是得益于公司比较强劲的一个现金流的一个支撑。 那二零二五年，那其实公司在偿债以及资本开支都是处于历史的高位，但是公司依然那么实现约是九点六亿元人民币的一个净现金流流入。那二零二六年上半年，那公司的经营性现金流是 一百五十二亿元人民币，那同比是上涨