公司首次覆盖报告：水电龙头资产稀缺，低利率环境配置价值凸显

2026年07月07日 ——公司首次覆盖报告 王高展（分析师）wanggaozhan@kysec.cn证书编号：S0790525070003 投资评级：买入（首次） 黄懿轩（联系人）huangyixuan1@kysec.cn证书编号：S0790125070014 全球水电龙头资产稀缺，六库联调平台价值突出 长江电力隶属于三峡集团，拥有葛洲坝、三峡、向家坝、溪洛渡、乌东德、白鹤滩六座梯级电站，国内水电装机规模7169.5万千瓦。乌东德、白鹤滩资产注入后，公司收入和利润上升，盈利稳定性和现金流质量较高，低利率环境下具备配置价值。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为345.3/348.7/362.6亿元，当前股价对应PE分别为19.2/19.0/18.3倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 水电商业模式稳定，来水修复与联合调度驱动电量增长 水电利用天然水位落差进行发电，不需要消耗燃料，机组寿命较长，度电成本低于其他主流电源。水电成本结构以折旧和财务费用为主，盈利主要受上网电量、上网电价、折旧及财务费用影响。公司六座梯级电站覆盖长江干流关键水电资源，通过联合调度可减少弃水、提升水库平均运行水头，提高水能利用效率。2025年公司六库联调实现节水增发电量140.1亿千瓦时，后续随着来水及利用小时数逐步向历史平均水平回归，公司发电量和水电收入有望保持稳健增长。 折旧及财务费用有望下行，高分红凸显低利率环境配置价值 水电站实际使用年限或远高于折旧年限，随着存量机组折旧陆续到期，公司折旧成本有望逐步下降;三峡电站左岸和右岸机组机器设备预计分别在十四五、十五五期间陆续折旧到期。同时，乌东德、白鹤滩资产注入后财务费用阶段性上升，2024-2025年已呈回落趋势，后续债务结构优化有望推动盈利能力修复。公司经营性现金流长期高于净利润，盈利能力和分红比率稳定且高于行业可比公司。 风险提示：来水不及预期；电价波动风险。 目录 1、三峡集团水电核心平台，优质资产持续注入夯实龙头地位.................................................................................................41.1、三峡集团水电核心上市平台，六座梯级电站资产完整..............................................................................................41.2、股权结构稳定，核心资产权属清晰..............................................................................................................................51.3、乌白资产注入抬升收入利润，盈利能力逐步上升......................................................................................................51.4、装机规模领先，六座巨型电站构筑稀缺壁垒..............................................................................................................62、大水电资产稀缺性强，调节价值有望强化.............................................................................................................................72.1、低成本与高灵活性奠定水电商业模式优势..................................................................................................................72.2、常规水电开发进程步入中后期，抽蓄、新能源成为新增量......................................................................................83、长江电力资源禀赋优异，大水电优势凸显...........................................................................................................................103.1、六库联调提升水能利用率，调度优势持续兑现........................................................................................................103.2、主营水电业务量价稳定，来水支撑发电增长............................................................................................................133.2.1、电量：装机规模趋于稳定，发电量主要受来水与联调效率影响.................................................................133.2.2、电价：定价机制成熟，上网电价整体保持稳定.............................................................................................143.3、抽水蓄能项目储备充足，贡献长期增量....................................................................................................................164、折旧与财务费用具备下降空间，高分红提升配置价值.......................................................................................................174.1、存量机组折旧到期释放利润.......................................................................................................................................174.2、债务成本下行带动财务费用改善...............................................................................................................................184.3、公司盈利和现金流质量高，分红稳定........................................................................................................................205、盈利预测与估值......................................................................................................................................................................215.1、核心假设与盈利预测...................................................................................................................................................215.2、估值与评级...................................................................................................................................................................226、风险提示..................................................................................................................................................................................23附：财务预测摘要..........................................................................................................................................................................24 图表目录 图1：三峡集团业务覆盖水电、新能源等板块，长江电力为水电核心上市平台....................................................................4图2：长江电力持续承接集团优质水电资产，逐步形成六库联调格局....................................................................................4图3：三峡集团为公司控股股东，核心资产平台权属清晰........................................................................................................5图4：公司营业收入在乌白资产注入迈上新台阶........................................................................................................................5图5：公司归母净利润随资产扩容稳步增长................................................................................................................................5图6：公司盈利能力整体维持在较高水平...................................................................................................................................6图7：财务费用为公司主要费用....................................................................................