固收产品月报（2026年8月）

一、回顾：债市走强，产品均获正收益 （一）市场回顾：基本面弱于预期，债市明显走强 过去一个月资金面平稳偏松，债市经历微幅震荡后再度走强，10Y国债利率下破1.7%，表现好于前期判断。预期差主要来自三方面：一是7月末中央政治局会议提出“适时调整货币政策工具”，市场对后续降息的预期明显升温；二是7月CPI数据回落幅度超预期，经济数据也多数弱于预期，进一步强化了宽松交易；三是8月政府债发行进度慢于预期，供给高峰或将延后。具体品种表现如下： 1.资金：流动性平稳偏松，隔夜与存单利率分化 过去一个月，隔夜资金成本小幅回落，存单利率基本持稳，货币市场利率处于前期预期的波动区间偏下沿。8月中上旬以来，央行7天逆回购操作量降至零操作，隔夜逆回购操作频率明显提高，银行体系流动性重回“自发性宽松”状态。短端资金方面，DR001和DR007分别变动-4 bp和-5 bp，收于8月17日的1.36 %和1.38 %，较上月小幅下降。中长期资金方面，3个月和1年期AAA同业存单利率分别变动0 bp和6 bp，收于1.43 %和1.48 %。 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 2．债券：利率曲线转为平坦，中长期表现更优 （1）利率债：资金利率分化，隔夜利率“下有底”，存单利率持稳微升，短端利率在成本约束之下有一定的上行压力，期限利差压缩成为机构交易阻力最小的方向。过去一个月，1Y、5Y、10Y、30Y国债利率分别变动6bp、-6bp、-5bp、-8bp至1.21 %、1.39 %、1.69 %和2.16 %。10Y-1Y国债期限利差收于49bp，较前月变动-11 bp。 （2）普通信用债：市场整体震荡偏强，中高等级品种表现优于低等级，长端信用债相对占优，信用利差在历史偏低位运行。过去一个月，3年期、5年期AAA中票利率分别变动1 bp和-3 bp至1.66 %和1.75 %。3年AAA中票信用利差（中票收益率-国债收益率）变动4 bp至40 bp，位于近10年12.7%历史分位值，5年AAA中票信用利差变动2 bp至36 bp，位于近10年6.5%历史分位值。 （3）金融债：长久期品种表现相对更强。3年期AAA级中债商业银行普通债利率变动3 bp至1.55 %。5年期永续债（AAA-）利率变动-4 bp至1.86 %。10年期商业银行二级资本债（AAA-）利率变动-10 bp至2.05 %。 3．A股：下跌后修复 过去一个月，A股市场先下跌后明显修复。上证综指、沪深300指数、创业板指数分别累计变动5.8%、4.7%、9.1%至8月17日收盘的3,983点、4,741点和3,740点。 （二）固收产品收益回顾：各类产品均获正收益 过去一个月，债市持续上涨、股市先下跌后修复，产品表现来看，各类产品均获正收益，其中含权债基波动较大，中长期债基表现较强。截至8月17日，产品近一个月收益率依次为，含权债基0.95 %（上期-1.31%）>中长期债基0.31 %（上期0.14%）>短债基金0.14 %（上期0.10%）>高等级同业存单指基0.12 %（上期0.13%）>现金管理类0.08 %（上期0.09%）。 资料来源：Wind、招商银行研究院 资料来源：Wind、招商银行研究院 二、市场展望：税收调整暂无虞，关注超涨回调机遇（一）底层资产展望 1．市场聚焦：政府债所得税调整预期抬升，如何影响债市？ 8月以来，市场关于国债、地方债利息所得税优惠是否取消的讨论明显升温，一度引发市场短时调整。尽管目前政策调整并未落地，但讨论升温的背后有其现实逻辑：一是2025年8月新发行国债、地方债等利息收入恢复征收增值税，客观上为企业所得税调整提供了政策铺垫；二是财政收支压力较大，拓展税源成为客观诉求；三是政府债票息免征所得税，使其相比信用债、存款具有税后收益优势，取消免税将缩小券种间税收差异，有助于发挥国债利率的定价基准作用。从操作难度看，国债利息免企业所得税涉及法律层面调整，需全国人大审批，落地周期可能较长；地方债利息免税主要依据财税部门规范性文件，调整程序相对灵活。 若免税取消落地，债市将面临利率上行压力与结构性分化。首先是新老券结构分化。政策大概率采取“新老划断”模式（类似增值税调整），存量老券继续免税，因其稀缺性可能吸引机构抢筹，带来利率下行；而新券需在发行利率中补偿税负，利率上行。其次利率上行幅度或低于理论值。若一次性恢复25%企业所得税且成本全转嫁，理论2-30年国债、地方债利率上行幅度或约40-80bp。但实际利率上行幅度可能远小于理论值，一是由于银行、保险机构配置政府债具有一定刚性，税负增加可能由发行方与投资人共同承担；二是若公募基金免税政策不变，自营资金可能增配债券基金，一定程度减弱税收影响。 对债市而言，情绪冲击大于实质冲击，不改债市中长期趋势。结合上述分析，若政策落地，大概率采取“新老划断、渐进过渡”的方式，以及公募基金免税可能延续等多重缓冲，实际冲击将显著低于理论测算。而债市的核心逻辑仍是宏观总需求偏弱、货币政策适度宽松基调与“资产荒”格局延续，税收调整带来的更多是一次性调整，但难以改变债券市场整体偏强运行的方向。 2．资金：货币市场利率低波运行 向前看，预计资金利率延续低波运行，在1.35%-1.45%水平波动，1年期AAA同业存单利率维持在1.45%-1.55%附近。二季度货币政策执行报告进一步明确加速短端利率调控框架改革，隔夜逆回购工具常态化运用进一步平抑了资 金面波动；同时DR001正成为贷款定价基准之一，客观上要求其波动进一步收敛。而存单利率也难以明显下行，当前银行负债久期偏短且稳定性仍弱，9M-1Y存单仍有较强发行诉求。近期部分银行重启5年期大额存单也从侧面体现出银行适度拉长负债久期的需求。银行负债的压力主要来自两方面，一则企业结汇和信贷投放中性对狭义流动性的边际贡献趋于下降；二则同业活期存款利率调降后，现管类产品持有现金的动力下降，银行同业负债来源收缩。 3．债券：快速上涨后关注市场回踩 （1）利率债：短期内，利率继续下行的空间或相对有限，需要关注快速上涨后回踩的可能，预计10Y国债利率或在1.65-1.75%区间运行。首先，政府债放量和财政支出提速或将支撑债务融资需求，利率下行之路将转为震荡；其次，债市不断走强已计入较多的降息预期，而实际落地的概率与时间并不明朗，因此后续债市的核心变量将由“交易降息预期”逐步转向“验证降息兑现”。不过中长期看，资产荒难以扭转，利率平台或仍有下行空间。因此短期若回调有望带来债券配置机遇。 策略上，持有优于追涨，建议以中短期品种为主，暂时不宜大幅拉长久期。可继续持有短债基金等中短期纯债品种，而长久期品种可考虑小仓位参与博取资本利得，等待10Y利率回升至1.8%左右赔率提升，届时可重新参与。 资料来源：Wind、招商银行研究院 （2）信用债：预计信用债市场总体保持震荡偏强，但信用利差已压缩至历史低位、进一步收窄空间有限，结构性分化将更突出。 第一，资金面围绕政策利率平稳运行，“资产荒”延续下理财与债基配置需求提供底部支撑，但短期内资金利率难明显下行，利差缺乏继续大幅压缩的基础。第二，供给端压力加大，8-9月信用债是传统发行高峰，供需格局或边际弱化。第三，需求端机构行为分化，受负债久期管理及政府债供给提速影响，银行等机构对信用债的配置节奏可能边际放缓；边际增量来自8月新增上报的摊余成本法债基，将为5年附近中高等级普通信用债、券商次级债带来结构性配置需求。 策略上，建议以中短久期、中高等级为底仓，关注摊余债基带来的5年附近普信债提前建仓机会，二永债不在其受益范围、仍以波段交易为主；信用利差低位需及时兑现收益、提高持仓流动性；品种上城投债优选经济强省、产业债聚焦现金流稳定龙头，弱化外部评级依赖，更关注区域财力、现金流与再融资能力等主体基本面指标。 4．A股大盘：主线修复窗口显现 展望后市，主线修复窗口显现，市场运行逻辑切换至盈利验证与结构分化阶段。内需偏弱持续约束宽基指数上行空间，但AI长期产业趋势稳固、部分子板块估值已有消化、市场风险偏好边际修复，结构性机会明确。8–10月有望成为主线修复和大盘指数反弹的重要窗口，后续行情持续性仍取决于AI盈利兑现与内需改善。 对于转债，其兼具股性与债性，但由于股市波动较大，转债的表现往往与股市挂钩。预计短期内股市或仍处于修复窗口，债券维持偏强运行，转债有望维持强势。 （二）资管行业跟踪及事件点评 1. 2026年8月14日晚间证监会更新产品申报状态，15家中小公募基金公司获准上报63个月封闭式摊余成本法债基，这是自2021年监管暂停该类产品新申报以来，时隔五年正式重启审批，为支持中小基金公司规范健康发展的政策落地举措。 点评：此次摊余成本法债基重启对固收市场形成结构性利好。从资产端看，本次获批基金新增规模上限或在1,200亿元，63个月封闭期的产品设计将直接拉动中长久期高等级信用债配置需求，有助于支撑3-5年期信用利差维持低位，对信用债市场形成边际利多，尤其利好中期票据等匹配期限品种。从机构端看，单只产品80亿元募集上限将为中小公募带来稳定的管理费收入与规模增量，缓解行业马太效应下的生存压力，推动行业差异化发展。从资金端看，产品净值波动平滑的特性精准匹配银行理财、保险等机构长久期负债端的低波动配置需求，填补稳健型固收产品供给缺口。 2. 2026年8月3日，香港交易所正式推出全球首个离岸5年期人民币国债期货产品，以境内人民币国债为基准、人民币计价结算、现金交割，首批9月及12月两个季月合约同步上市交易。 点评：离岸5年期中国国债期货，是人民币国际化与香港金融中心建设的重要里程碑，该产品补齐了离岸人民币利率风险管理的“最后一环”。此前境外投资者持有中国债券已超3.2万亿元，但缺乏有效的场内利率对冲工具，只能通过场外IRS或做空现券管理风险，成本高且效率低。国债期货上市后，境外投资者可更便捷地管理人民币利率敞口，进一步提升人民币债券的吸引力。从时间线看，2025年9月香港证监会发布固收市场路线图、2026年4月允许QFI（合格境外机构投资者）参与境内国债期货交易，再到本次离岸产品落地， 政策层层递进。中长期看，这一产品将深化两地互联互通，巩固香港离岸人民币枢纽地位，也为后续更多人民币衍生品创新铺路。 三、固收产品展望：持有优于追涨，回调后再增配 （一）从债市方向、股债比较、债券久期三方面展望 1．债市方向：短期内关注债市快速上涨后的回踩。短久期品种较为稳定，适合作为投资底仓，中长端利率中枢或低位波动，逢回调是布局机会。中期（3~6个月）内，若降息落地，可能驱动利率平台进一步下行。 2．股债比较：预计短期内股市处于修复窗口。结合股市估值和债市收益率来看，目前股票性价比仍相对高于债市，相对于无风险利率和债券资产来说，股票资产难言便宜，但未到泡沫程度。预计红利、消费等相关固收+产品存在阶段性机会，而AI作为市场主线仍将延续，相关主题的固收+基金可逢低配置。 3．债券久期：做多短债策略在目前环境下较为拥挤，而久期策略虽有胜率但博弈空间有限，因此暂不建议大幅拉长久期。短债产品波动性较低，债市阶段性回调中更加抗跌。中长债产品在债券牛市中更容易捕捉市场机会，但波动也更大，适合参与波段，或者中长期持有。 （二）固收投资策略与配置思路 短期看，需关注债市快速上涨后的回踩。短久期品种较为稳定，建议作为投资底仓，中长端品种或偏强波动，逢回调是布局机会。基于此判断，对于不同风险偏好，我们有如下配置思路： 1．对于需要满足流动性管理需求的投资者，可继续持有现金类产品，增加稳健低波理财、短债基金等 预计资金面维持平稳，现金类产品收益相对平稳。从长期来看，现金类产品收益仍在下降趋势之中，更多现金类产品收益或下降至1%附近。投资者可考虑保持当下现金类产品的配置仓位，适度增加稳健低波理财、短债基金、同业存单基金。 2．对于稳健型投资者，继续持有