固收产品月报（2026年7月）

一、回顾：债市微幅波动，产品均获正收益 （一）市场回顾：资金小幅转松，债市微幅波动 过去一个月资金面小幅转松，债市微幅波动，基本符合前期判断。基本面与市场情绪是债市支撑：近期经济数据显示内需修复力度有限，信贷和社融增速继续放缓，“资产荒”逻辑仍对债市形成支撑，股市波动加剧也对债市形成一定支撑。资金面对债市影响相对中性：央行通过买断式逆回购等工具加大中期流动性投放、月末开展隔夜逆回购操作，释放稳定资金利率的政策信号，资金面总体保持平稳，但并未回到4-5月的超宽松水平。阻力因素在于三季度利率债供给放量、7月末重要会议预期，市场做多情绪受到抑制。具体品种表现如下： 1.资金：流动性小幅转松 过去一个月，资金面小幅转松，资金成本有所回落，符合前期判断。短端资金方面，DR001和DR007分别变动-4 bp和-4 bp，收于7月15日的1.39%和1.43%。中长期资金方面，3个月和1年期AAA同业存单利率分别变动-1 bp和-1 bp，收于1.43 %和1.47 %。 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 2．债券：市场微幅波动，曲线重新转陡 （1）利率债：伴随资金利率回落，中短端债券利率下行较多，长端利率持稳微升，曲线转为陡峭。过去一个月，1Y、5Y、10Y、30Y国债利率分别变动-8bp、-4bp、0bp、3bp至1.12 %、1.44 %、1.74 %和2.25 %。10Y-1Y国债期限利差收于62 bp，较前月变动7 bp。 （2）普通信用债：利率有所回落，信用利差在历史偏低位运行。过去一个月，3年期、5年期AAA中票利率分别变动-4 bp和-5 bp至1.65 %和1.79 %。3 年AAA中票信用利差（中票收益率-国债收益率）变动-2 bp至36 bp，位于近10年7.5%历史分位值，5年AAA中票信用利差变动-2 bp至34 bp，位于近10年3.9%历史分位值。 （3）金融债：市场情绪转好，长久期品种表现相对更强。3年期AAA级中债商业银行普通债利率变动-2.2 bp至1.53 %。5年期永续债（AAA-）利率变动-5 bp至1.91 %。10年期商业银行二级资本债（AAA-）利率变动-8 bp至2.16%。 3．A股：震荡加剧，有所回调 过去一个月，A股市场震荡回调。上证综指、沪深300指数、创业板指数分别累计变动-3.4%、-2.1%、-5.7%至7月15日收盘的3,956点、4,787点和3,805点。 （二）固收产品收益回顾：各类产品净值均继续上涨 过去一个月，债市微幅波动、股市震荡回调，产品表现来看，各类产品均获正收益，中长期债基和含权债基继续领先。截至7月15日，产品近一个月收益率依次为：含权债基0.36 %（上期0.09%）>中长期债基0.23 %（上期0.18%）>高等级同业存单指基0.14 %（上期0.09%）>短债基金0.14 %（上期0.11%）>现金管理类0.09 %（上期0.09%）。 资料来源：Wind、招商银行研究院 资料来源：Wind、招商银行研究院 二、市场展望：债市延续震荡，股市整固平衡 （一）底层资产展望 1．市场聚焦：如何理解信用债评级调整？ 近期，“AAA评级虚高专项整治”成为信用债市场关注焦点。根据财联社报道，今年以来，随着监管对评级行业的整治力度升级，评级下调与终止评级的 数量明显上升。市场担忧评级下调触发机构集中卖出，进而带动信用债市场整体重定价。 本轮治理主要针对国内信用评级长期存在的等级集中和区分度不足问题。2026年上半年，主体评级为AAA的信用债发行金额占比超过七成。大量发行人集中于高等级，使外部评级对真实偿债能力、区域财力和经营风险的识别作用弱化，也容易造成投资者依赖评级标签、忽视主体基本面。评级治理的核心，是推动外部评级重新回归风险揭示和定价基准功能。 短期来看，评级下调或终止评级可能通过机构投资约束放大市场波动。公募基金、银行理财和保险等机构通常将外部评级嵌入投资准入、授信管理和风险控制体系。一旦主体跌出AAA，部分产品可能面临被动调整持仓，进而形成“评级变化-集中卖出-流动性下降-估值走弱”的反馈。影响更明显的可能是评级与市场定价长期背离、债务负担较重、再融资依赖较高的城投和产业主体。 不过，评级治理并不意味着主体基本面在短期内普遍恶化，也不太可能引发信用债市场全面调整。市场此前已通过收益率和信用利差对部分弱主体进行风险定价，真正可能发生的是信用债定价逻辑进一步由“评级驱动”转向“基本面驱动”。评级内部的分化将更加明显，弱资质主体的评级利差和流动性溢价可能上升，而财务状况稳健、现金流充足的优质主体，其高等级稀缺性反而会进一步增强。 2．资金：货币市场利率中枢持稳 向前看，预计资金面保持平稳，DR001或主要在1.35%-1.45%区间运行，1年期AAA同业存单利率维持在1.45%-1.55%附近。央行继续实施适度宽松的货币政策，近期加量投放中期流动性。7月15日央行进一步明确，将引导市场隔夜利率在政策利率附近运行，并将研究逐步增加隔夜逆回购操作频率，表明政策重点正由维持偏低资金利率转向降低波动、稳定预期。预计后续资金利率下行空间相对有限，但向上突破政策利率较多时，央行也会及时开展对冲操作。 3．债券：短期维持震荡 （1）利率债：预计短期内债市难以摆脱震荡格局，10Y国债利率或在1.7-1.8%区间运行。三季度通胀上行幅度或将趋缓，流动性有望维持适度宽松，均构成市场支撑，但考虑供给、监管及外部扰动，债市暂难形成趋势性行情。三季度仍需关注多项利空扰动：政府债发行可能提速，8月-9月或是供给高峰；若定制债基整改范围扩大，银行委外赎回初期或冲击利率债市场；中东冲突再起则可能推升油价和全球通胀预期，带动海外债券收益率上行，并通过风险偏好和汇率渠道扰动中债。 策略上，交易难度加大，持有优于追涨，建议以中短期品种为主，暂时不宜大幅拉长久期。可继续持有同业存单指数基金、短债基金等中短期纯债品种，而长久期品种可考虑小仓位参与博取资本利得，等待10Y利率回升至1.8%-1.85%赔率提升，届时可重新参与。 资料来源：Wind、招商银行研究院 资料来源：Wind、招商银行研究院 （2）信用债：预计信用债市场总体保持震荡偏强，但收益率和信用利差进一步全面下行的空间有限。一方面，货币环境维持适度宽松，理财、基金等机构配置需求仍有支撑，优质信用资产供给不足，“资产荒”尚未明显逆转；另一方面，当前多数信用债收益率和利差已处历史低位，票息保护减弱，后续市场波动可能上升。 短期内信用债的扰动主要来自监管和机构行为。AAA评级虚高治理及主体终止评级增多，可能推动评级与基本面长期背离的城投、产业主体重新定价；若定制债基监管范围扩大，银行委外持仓调整可能引发阶段性赎回，对中长久期信用债和二永债的影响相对更明显。 策略上，建议以中短久期、高等级信用债作为底仓，适当提高组合流动性，不宜仅依据AAA标签继续信用下沉。对于前期利差压缩较充分的长久期品种，可适度兑现资本利得；二永债可关注供给放量或赎回扰动带来的利差走阔机会，以高等级大行品种为主；城投债则应强化区域财力、经营现金流和再融资能力筛选，谨慎参与评级与实际资质明显背离的主体。 4．A股大盘：箱体震荡延续 展望后市，大盘窄幅箱体波动格局有望延续。逻辑有三：一是市场整体盈利增速弹性收敛，业绩端波动幅度有限；二是ETF资金持续开展逆向配置，发挥削峰填谷、平抑市场波动的稳定效果；三是海内外货币政策虽阶段性受预期博弈干扰，但整体流动性环境保持平稳。结构上，若AI板块调整持续，红利、消费等其他板块存在阶段性机会。但AI作为市场主线的地位目前来看没有变化，待AI板块调整到位后，盈利因素将大概率推动AI板块重拾升势。 对于转债，其兼具股性与债性，但由于股市波动较大，转债的表现往往与股市挂钩。预计短期内股市整固、债市震荡，转债或也有整固需要，为中期上涨蓄势。 （二）资管行业跟踪及事件点评 1. 2026年7月7日，中国人民银行在香港货币与固定收益峰会上宣布，将债券通“南向通”年度净额度由5000亿元大幅提升至8000亿元，投资范围首次拓展至港币债券及澳门债券市场，并允许“南向通”债券参与回购。同时，明确支持香港推出5年期离岸人民币国债期货，并推动建设覆盖债券、货币与外汇的综合性电子交易平台，系统性完善离岸市场风险管理工具。 点评：这些政策对固收产品构成直接利好。“南向通”扩容与投资品种拓宽，极大丰富了境内固收组合的境外可配置资产池，有助于满足多元化投资需求并缓解“资产荒”。离岸国债期货及综合交易平台的推出，提供了有效的利率与汇率对冲工具，使固收产品得以更稳妥地捕捉离岸市场高收益机会，驱动组合策略从单一票息向“跨境多策略”升级，全面增强收益的稳健性与抗风险能力。 三、固收产品展望：净值波动加大，持有优于追涨 （一）从债市方向、股债比较、债券久期三方面展望 1．债市方向：短期内债市或延续震荡走势。短久期品种较为稳定，适合作为投资底仓，中长端利率中枢或在区间偏下沿波动，不宜追涨。中期（3~6个月）内，若遇政府债供给冲击或资金面收紧，可能驱动利率上行，产生较好的配置机会。 2．股债比较：预计短期内股市难以摆脱箱体震荡格局。结合股市估值和债市收益率来看，目前股票性价比仍相对高于债市，相对于无风险利率和债券资产来说，股票资产难言便宜，但未到泡沫程度。预计红利、消费等相关固收+产品存在阶段性机会，而AI作为市场主线仍将延续，相关主题的固收+基金可逢低配置。 3．债券久期：做多短债策略在目前环境下较为拥挤，而久期策略虽有赔率但博弈空间有限，因此暂不建议大幅拉长久期。短债产品波动性较低，债市阶段性回调中更加抗跌。中长债产品在债券牛市中更容易捕捉市场机会，但波动也更大，适合参与波段，或者中长期持有。 （二）固收投资策略与配置思路 短期看，债市或延续震荡走势，三季度内或有逆风扰动，产品净值波动可能加大，持有优于追涨，建议以中短期品种为主，不宜大幅拉长久期。基于此判断，对于不同风险偏好，我们有如下配置思路： 1．对于需要满足流动性管理需求的投资者，可继续持有现金类产品，增加稳健低波理财、短债基金等 预计资金面维持平稳，现金类产品收益相对平稳。从长期来看，现金类产品收益仍在下降趋势之中，更多现金类产品收益或下降至1%附近。投资者可考虑保持当下现金类产品的配置仓位，适度增加稳健低波理财、短债基金、同业存单基金。 2．对于稳健型投资者，继续持有纯债类产品，长债适度获利了结 预计债市短期延续震荡走势，三季度或有阶段性回调。建议继续持有同业存单指数基金、短债基金等中短期纯债品种，而长久期品种不建议追涨，待利率回升至区间上沿后（如10Y国债利率在1.8-1.85%）赔率提升，届时可重新参与。以长期思维持债，回调是增加配置的机会。券种选择上可尝试短久期信用下沉或高等级信用债阶段性拉长久期以增厚收益。 3．对于稳健进阶投资者，可继续持有固收+产品 预计短期内股债均延续箱体震荡，波动或抬升。含有转债和权益资产的固收+产品净值可能短期波动较大，建议继续持有，如遇净值快速回落可考虑适度增配。理财产品建议以低波稳健产品为底仓，结合差异化策略的固收+，分散投资。对于固收+理财，可以考虑的策略包括：+量化中性策略、+指数增强、结构化、+多资产/多策略（权益/衍生品）等。 四、风险提示 若国内经济内生动能修复超预期，可能引发货币政策转向、债市转熊；若中东冲突再度超预期加剧，债市波动将加大。 免责声明 本报告仅供招商银行股份有限公司（以下简称“本公司”）及其关联机构的特定客户和其他专业人士使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中