固收产品月报（2023年8月）：债市中性偏多，纯债产品净值预计在波动中走高

一、回顾：中低、中波动产品收益好于同存、货币基金 （一）固收产品收益回顾：纯债好于货币，长债好于中短债 过去一个月，截至8月11日，债券产品仍有阶段性的下跌带来的波动，但月收益率略好于上月。中低波动、中波动等纯债产品业绩好于例如同业存单基金、货币基金等流动性管理类产品。 近一个月来看，仍然是中波动（中长期纯债基金）0.30%（上月0.22%）＞中低波动（短债基金）0.25%（上月0.21%）＞低波动（高等级同业存单基金）0.20%（上月0.19%）＞现金管理类0.15%（上月0.17%）。中波动进阶产品（可投股票和可转债的债券基金）月收益率0.14%（上月0.33%）。 资料来源：Wind、招商银行研究院。 资料来源：Wind、招商银行研究院。 过去一个月，市场围绕政治局会议持续出台的稳增长政策和现实基本面疲弱的反差交易，整体情绪偏弱。对应到指数收益率，截至8月11日，近一个月涨跌幅为： （1）债券资产>货币类资产＞权益资产；（2）10Y+长债指数0.95%＞中短债指数0.32%＞同业存单0.20%/货基可投债券指数0.17%；（3）高等级企业债0.51%＞利率债指数0.35%＞1-3Y金融二级债0.28%≈永续债指数0.26%。（4）类权益资产方面，中证转债0.40%＞万得全A-1.61%。 资料来源：Wind、招商银行研究院。 资料来源：Wind、招商银行研究院。 （二）债市回顾：同存利率小幅下行，债券利率震荡 回顾来看，上个月影响债市走势三大因子（经济增长、银行间流动性和信贷增长）的表现为经济修复放缓，资金面趋稳，信贷数据边际走弱。三大因子对债市影响中性偏多，债市表现震荡。其中，7月末政治局信号超出此前预期，债券利率途中出现阶段性小幅上行，之后趋于回落。具体品种表现如下： 1、同业存单：利率小幅下行 过去一个月，3个月期同业存单（AAA）利率累计下行10bp，截至8月11日绝对水平达到1.98%。1年期同业存单（AAA）利率累计下行5bp，绝对水平达到2.28%，低于1年期MLF利率（2.65%）。 资料来源：Wind、招商银行研究院 资料来源：Wind、招商银行研究院 2、债券：各期限债券到期收益率震荡 （1）利率债方面：国债利率震荡为主。1年期国债利率累计下行1bp，截至8月11日绝对水平为1.83%；5年期国债利率累计下行3bp，绝对水平为2.42%；10年期国债利率累计下行1bp，绝对水平为2.64%。10年国债-1年国债期限利差上行1bp，绝对水平为81bp。 资料来源：Wind、招商银行研究院 资料来源：Wind、招商银行研究院 （2）信用债方面：中短期票据利率小幅下行。过去一个月，3个月期AAA级短期票据利率累计下行10bp，截至8月11日绝对水平达到2.01%。1年期AAA累计下行8bp，绝对水平达到2.32%。3年期AAA累计下行2bp，绝对水平为2.70%。5年期AAA累计下行4bp，绝对水平为2.98%。 资料来源：Wind、招商银行研究院 资料来源：Wind、招商银行研究院 信用利差方面，以中票为代表的信用利差小幅下行。3年AAA中票信用利差（中票收益率-国债收益率）下行3bp至44bp，3年AA+中票信用利差下行8bp至66bp，3年AA中票信用利差下行9bp至1.03%。 图11：信用利差整体先上后下 图12：不同期限信用利差震荡为主 资料来源：Wind、招商银行研究院 资料来源：Wind、招商银行研究院 （3）金融债方面：3年期AAA级中债商业银行普通债利率震荡，过去一个月累计下行2bp，截至8月11日绝对水平为2.61%，与国债利差水平在37bp附近维持震荡。5年期永续债（AAA-）利率震荡，累计下行1bp，绝对水平达到3.29%，与国债利差水平在87bp附近维持震荡，绝对水平为87bp。10年期商业银行二级资本债（AAA-）利率下行，累计下行11bp，绝对水平为3.16%，与国债利差下行11bp至52bp。 虽然今年债市走牛，但对于产品波动的接受还有适应的过程，在现实中稳健低波的短期理财仍是更受欢迎的产品。对于中长期债券理财策略，和上期月报一致。 第一，成本计价法资产+市值计价法债券：精选成本法资产，强化收益确定性，降低净值波动；利率风险小，主要是信用风险。市值法债券部分有两种投资策略，a）持有至到期策略+骑乘策略。产品底层久期方面，期限匹配和错配相结合，期限错配部分的资产期限略长于产品的持有期限，通过把握品种利差的变化以增厚收益，主要受利率风险影响。b）持有到期策略+杠杆策略，100%期限匹配获取票息收益，同时在资金利率偏低的情况下，配合适度杠杆提振收益。第二，利率互换策略（TRS策略）：采用债券对冲策略，严控信用风险，降净值波动。 另外说明两点，（1）低波资产占比较高、采用摊余成本法估值的理财产品，净值表现预计更为平稳，但运作过程中仍可能出现回撤。（2）主投债券、采用市价法和混合估值的理财产品，在运作期间净值可能随市场波动出现回撤，但投资于期限匹配、持有到期债券的理财产品，可以明显降低利率调整对产品到期时实际收益的扰动。 3、对于有波动承受意愿的稳健进阶投资者，股市低位是建仓和配置的较好时点，加上“政策底”已逐步显现，建议优选配置中长期限的固收+银行理财，本期建议重点关注高股息策略和绝对收益策略产品。 公募基金方面，前文已经提到，目前驱动“股债跷跷板”的基本面因素不强，主动管理型固收+基金短期内难有持续向好的表现，可能会比较考验持有者耐心。结构性理财、固收+股指增强策略和前期月报内容一致，不再赘述。高股息策略和绝对收益策略的固收+具体如下： 固收+高股息策略从两方面展开，1）+权益策略：投向银行优先股。其本质为银行永续债，优先股属于低波动的权益类资产，但价格波动远小于股票，具有稳定的派息收益。同时所涉及的发行主体均为优质银行，经营状况良好，股息偿付能力有较大保障，信用风险较小。2）+权益策略：投向高股息红利股票。覆盖标的股票受益于宏观环境、现金流充裕，同时股息率具备吸引力，无论是与市场整体还是无风险利率相比都具有一定配置性价比。 固收+绝对收益策略，权益投资部分选择长期稳定性高的基金、FOF，权益仓位5-10%，通过下行波动率控制模型或者量化中性策略，控制产品最大回撤。债券投资部分为高等级信用债票息策略+杠杆策略。 作者：苏畅研究院资本市场研究员柏禹含研究院资本市场研究员何晶财富平台部财富顾问张园私人银行部投资顾问刘东亮研究院资本市场研究所所长 免责声明 本报告仅供招商银行股份有限公司（以下简称“本公司”）及其关联机构的特定客户和其他专业人士使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司可能采取与报告中建议及/或观点不一致的立场或投资决定。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经招商银行书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“招商银行研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 未经招商银行事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。 招商银行版权所有，保留一切权利。 招商银行研究院 地址深圳市福田区深南大道7088号招商银行大厦16F（518040）电话0755-22699002邮箱zsyhyjy@cmbchina.com传真0755-83195085