开源食饮研报：原奶周期拐点确立 重视全产业链投资机会
发布时间：2026-08-20 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 原奶价格已确立反转趋势，合同奶价连续五周同比转正，散奶价多数地区达3元/千克以上，后续有望继续上行2. 供给端奶牛持续出清，2024-2025年累计去化超50万头，2026年1-7月去化近15万头，尾部牧场失去补栏能力，单产提升空间有限，产量增速慢于需求3. 需求端乳制品产量增速边际改善，2026年上半年同比增6%，深加工需求旺盛，进口替代空间大，预计2026年原奶供需紧平衡 二、投资线索 1. 上游牧场：推荐优然牧业，建议关注现代牧业、中国圣牧2. 下游乳企：推荐伊利股份、新乳业，建议关注蒙牛乳业、天润、三元三、风险与关注 1. 饲料价格因厄尔尼诺、地缘冲突有上行压力，或挤压行业出清空间2. 奶价上行对中下游企业业绩的具体影响需跟踪验证3. 下游深加工产能释放节奏及需求复苏进度存在不确定性 二、音频原文（转写） 实验研究员张思敏啊，今天跟大家汇报一下整个原奶行业的观点和呃乳制品全产业链的一个投资机会。那我从奶价的目前的情况、供需的判断、牧场的业绩验证以及呃产业链收益分析这样的四个部分去展开。那首先呃，奶价这个情况，奶价趋势从五月份以来散奶价格持续走高到呃合同价格也同步转正。那我们看到当前 奶价其实已经基本确立了反转的趋势。 在合同奶价方面，呃，上半年的这个生鲜乳价格整体处于呃三块出头，就是三块到三块零三的这样一个低位摸底状态。呃，到嗯八月十四号的这个数据来看，主产区的生鲜乳价格是达到三点零六元每千克，同比是增长了百分之一点三。那这个合同奶的价格已经连续五周是同比转正的了。环比也是保持持平。 呃，合同买家是下游如期对。这整个原来工序判断的一个。当这之后的反应 うん。呃，这个合同买家的同比转正，并且持续的。 呃，这个保持也表明了下游。也开始感知到供给趋紧。整个筑底的信号是非常明显的。在散奶方面呢？ 二季度以来，行业散奶价格持续的上涨。嗯。在这个三季度以来，在需求的旺季啊，包括下呃这个双节的背后前置。还有奶牛热应激的导致整个。 呃，这个贷款水平略有下降这样的一些影响下。当前主流的散贷价格 相比于七月份的呃两块八到三块二的这个区间，还有继续的一个抬升。啊，很多地区目前的 哦，三代价格都已经在三块钱以上了。嗯，比方以这个呃，八月第一周的酸奶价格为例。 宁夏地区是大幅上涨到了三块二到三块五的这个区间。嗯，新疆河北。江苏地区有一个小幅的回落，但是都哦，还是保持在两块九到三块钱以上。那在西南地区。 还有浙江。啊，包括一些呃这个北方城，北方的地区都呃出现了继续的这个上涨。嗯，我们认为散奶价格和这个合同奶的价格也是。会呃达成一个持续的公正，未来鲜奶价格持续的上涨也是有望去拉动合同奶价的继续的一个上行。 呃，这是第一部分。那第二块就是对于 呃，供需的一个判断。这个。呃，这个就分为供给端。 呃，需求端，然后包括有一些这个进出口的。呃，影响去看。那供给端来看的话。呃，2024年到2025年。 就以这个全球的奶牛在持续出清。这两年 奶牛存栏累计去化大概是达到五十多万头。嗯，到今年的话，这个计划的 呃，节奏还在继续。今年的一到七月份 呃，整个累计去化是将近十五万头的这个奶牛。 七月份的单月计划是在 啊，大概四千头左右。啊，这个嗯稍微少一点，主要是受到需求旺季，包括近期鲜奶价格上涨的一个影响。但是呃可以看到它仍然是保持着持续去化的这样一个节奏的。那分结构来看的话。 呃，在去化的这个过程中，呃，成本油的比例是就整个行业的成本油的比例是在持续提升的。啊，尤其是一些尾部的这个牧场，它的经营的效率可能没有那么好。嗯。他的后备牛是有一个超量淘汰的。 所以说，对于这些牧场而言。整个 呃，存栏的这个需求是没有办法正常的去迭代。嗯，再叠加上资金和贷款的一个约束。就是因为长期的这个亏损。 导致这些尾部的牧场。它的现金流是比较差的，并且呢，呃，因为呃，就是这个贷款也相对比较饱和，呃，很多牧场的这个贷款都是百分之百。呃，所以说后续他们是难以再去银行再继续去续贷的。所以说部分的尾部牧场实际上已经失去了补栏的能力。 那随着它目前存栏的这些奶牛到达三胎以后，呃，这个奶牛的单产水平下降之后，就会逐渐的去呃，就是没有办法去覆盖它的成。等等，这些奶牛这部分奶牛也会刚性的去淘汰掉啊。就是呃，这个存栏这方面。另外呢，就从单产的水平这个角度来看的话，呃，因为前几年的整个行业的单产水平提升是非常快的，所以说出现了呃，这个减牛不减产的这种情况。 那到今年来看的话，呃，单产的提升速度是在放缓的。到目前行业头呃，一些头部的这个牧场单产已经是到了十二吨，甚至有接近十。三吨的这样一个比较高的水平，所以再往后看的话，这个单产的呃提升空间也是比较有限的。因为再去提升的话，呃整个投入产出比就比较低了。 然后另外呃对于一些这个尾部的牧场而言，呃这个单产水平大概是在呃九到十吨的样子。呃虽然说呃有有单产水平，有这个结构性的分化，尾部的单产水平还很低，呃但是其实对于。这些尾部牧场而言，它的单产水平提升，它自己的投入产出比也是比较低的。因为这些牧场呃经营效益也没有那么好，所以说嗯它单产水平提升是 要给奶牛再去呃喂更好的这个饲料，它的这个支出也是比较多的。 所以对这部分呃牧场而言，呃他们可能嗯继续去提升的意愿也相对较低，并且可能也没有资金再去呃进行一个投入了。那当前所 从这个呃整个产量的提升速度来看的话，呃，已经是慢于需求的提升速度了。呃，从2026年上半年的这个数据来看，呃，整个牛奶的就原奶的产量同比提升是2.4%。那呃，我们以这个乳制品产量为下游需求的一个观测指标的话，呃，上半年呃，乳制品的产量同比是提升6%。 所以说这个呃速度差已经出来了。那未来随随着这个奶牛。在持续的继续去去化整个产量的提升，还会继续的放缓。呃，那呃落到这个呃就是呃整个的供需差上上面就会呃持续的去收紧。 那这是呃单产这块。另外呢就是从呃成本端来看的话，饲料价格呃饲料价价格在二季度的时候基本上是比较平稳的。呃，玉米呃包括豆粕都比较平稳，玉米可能有一定的这个上行。那呃。 下半年的话，随着厄尔尼诺气候持续的发酵，也这个极端天气可能会嗯增多。那这些呃极端的这个高温天气，呃，还有包括其实呃每一冲突方面，呃，对于这个农产品，就饲料价格都会有一定的影响。因为极端天气可能会造成这个农产品的呃，就对它的产量造成比较大的影响。那那个呃每一冲突这块呢，因为原油价格的上涨，慢慢也会传导到下游的这个非。 然后价格上面来，所以说我们预计呃下半年整个饲料的价格也会有一定的上涨的压力，尤其是到了今年呃三四季度，就是九到十月的这个轻乳剂。啊，这嗯就这这种行业整体大规模的呃资金的用量，我们认为还会进一步的去挤压行业的出清的一个空间。啊，所以说总体从供给端来看，下半年还是有望保持继续出清的呃这样的一个态势。嗯，这是第一。 一方面，那第二块呢，就是从贸易端的情况来看的话，呃，就是主要是进口大包粉这块。嗯，从国内外奶价的价差来看的话，呃，目前这个呃，国内的就是国内外奶价价差还是存在的。海外的这个价，呃，这个奶价虽然说有一定的下行，就是这个新西兰的全脂奶粉的呃，呃，中标价，然后把它折合到生鲜乳的单价的话，目前还是。高于国内的奶价的一个水平。 嗯，八月份的数据来看的话，进口大包粉折合生鲜乳的到岸价是在三块二七。呃，目前这个国内生鲜乳的均价是三块零六，所以说还有一个价差存在。啊，那其实从进口量来看的话，呃，现在基本上进口大包粉的量已经是压缩到比较底部的一个位置了。呃，后续我们判断，呃，整个进口的大包粉数量可能会偏向于平稳的这样的一个态势，呃，不太会有显著的 提升。 啊，那另外第二个方面呢，从呃需求端的，就国内的这个需求端来看，啊，其实今年整个需求增速的改善，边际改善是比较明显的。呃，就我们还是以这个乳制品产量作为需求观测的一个指标。啊，今年呃这个一季度的乳制品产量同比是提升了百分之七点二，二季度是同比提升百分之四点七。就这个嗯这个这个二季度因为没有春节错期的一个呃这个影响，所以说。 说它增速有一点下来，但其实还是嗯相比于往年的这个水平来看，已经是保持的很不错了。嗯，这个二季度的数数据其实也一定程度上的嗯就是打消了一些大家会比较担心呃一季度只是因为呃这个阶段性的需求而造成的需求这个产量同比上升这样的一个担忧。那呃包括到这个呃我们的终端调研数据来看的话，五到六月以来，液 奶销。消费也是基本上达到一个触底，呃，未来都是呃，有望持续去修复的。 然后七月份的这个呃，龙头的动销和出货情况来看的话啊，都是能够实现一个正增长的呃，这样的一个态势啊。这个是需求的一个方面，就是液奶这块，呃，在液奶这块就是在触底修复。另一块呢，就是深加工的需求啊。因为目前来看的话，中国乳品的深加工是处于一个 态和扩容的双重的窗口期。 啊，2025年整个深加工市场的规模大概是有600多个亿，那这个里面整体的国产化率啊仅仅只有30%左右。所以呃进口的替代空间是非常广阔的。那我们跟踪进口的呃就是乳制品的数，呃，乳制品的数据可以看到，呃，除嗯除了大包粉的这个数量保持一个比较稳稳定的态势以外，其他的一些深加工的品类其实进口量都是还在提升的。那这一块未来也能够对应的呃对应就是国产替代的一个空间。 那我们梳理下来，整个目前呃行业呃投产的这个深加工的产能来看，呃大概二六年会有十万吨左右的一个产能释放出来。那这个对应的生鲜乳需求大概是在八十到一百万吨。啊，整整体的这个呃产能总计的话，大概是能有三百到四百万吨的样子。啊，这个增量还是呃相对比较明显的。 yeah 然后我们从终端市场的情况来看的话。呃，202。四年我国的甘油制品的这个产量同比是增长百分之十一。啊，这个。 嗯。也是高于整个大盘的一个增量的。呃呃 然后到2025年，整个深加工的市场也是进一步的发展。啊，包括之前遇到的遇到瓶颈的。 奶酪市场也也有进一步的复苏，渗透率也在逐渐的去提升。那目前我国奶酪的人均消费 仅仅只有两百多克。对比欧美 他这个 呃，人均消费的量其实差异是非常悬殊的。并且从渗透率是渗透率的角度来看呢，三四线城市的渗透率 呃，是不足百分之十。 所以说。嗯，奶酪这一块的长期扩容空间也是很大的。嗯 除了C端的一些需求以外。到目前，就近几年来。 B端的 哦，奶酪的一个需求增长也是非常的。呃，旺盛的。啊，另外呢，稀奶油这个品类也是国产替代比较快的一个品类。他的过程。 替代率呃，从2020年百分之二十提升到2024年百分之四十五。呃，这个呃需求的量也是在持续的增加。你主要受到一些。呃，新茶新式的茶饮。 烘焙还有一些弊端的餐饮的拉动。啊，所以整个这个稀奶油的 呃，这个需求量也是呃，保持一个 呃，中高个位数的增长。另外呢 嗯 黄油 呃，还有一些湖水、黄油等等，这个品类也都是存在一些提升的空间。嗯。 呃，包括还有一些精深加工的品类，比方说这个。呃，乳清蛋白它未来的发展潜力也是比较大的。啊，尤其目前海外的乳清蛋白价格是非常高的，所以这一块国产替代的需求也是比较旺盛的。哦，那。 呃，在当前国内，呃，就这个原奶的产能供 呃，原原来的供给也比较宽松，呃，压低了成本。啊 然后导致 整个乳制乳乳乳制品这个下游厂商的深加工产能去集中的呃做一个投放。啊，以及 呃，其实我们在对海外的乳制品也有一些反补贴的这样的一些。啊，措施。 在这样的一些背景之下，我国的深加工的产业还是有很大的发展空间的。然后下游的一些容器，包括伊利、蒙牛。呃，那可兰多。还有飞鹤等等这些企业。 也都凭着各自的。供应链和价格的优势去呃，就是扩扩产扩建这样的深加工的产能，去加速抢占一些。嗯，有外资主导的B端的市场。那整个这个深加工的。 呃 嗯，需求量那也是有望为整个 呃，国内身边乳的需求贡献非常可观的一个增量。啊，我们此前 呃，根据这个供需平衡表测算下来的话，2026年行业将会达到供需的紧平衡。目前从买价的情况来看，其实已经呃，基本上达到了平衡点。那未来随着 そう。 上游的进一步的出清啊，需求的持续修复。买家也有望进一步的。呃，这个持续的去上涨。嗯，就是第二款有供