开源食饮原奶价格上行 把握牧场及乳制品投资机会

一、核心要点

• 原奶行业反转信号显现，散奶价高于合同奶价，淡季散奶价超预期上行，反映供需偏紧态势。
• 主产区生鲜乳合同奶价同比转正，行业筑底信号明确。
• 现代牧业2026年上半年业绩预喜，实现扭亏为盈，验证牧场经营底部。
• 行业有望从左侧磨底进入右侧确认阶段，全产业链受益于奶价上行。

二、供需与成本分析

• 供给：2024-2025年每年奶牛存栏出清约30万头，2026年上半年出清15万头，产能去化加快；2026年5月全国荷斯坦奶牛存栏570多万头，6月继续下降；繁育母牛占比超53%，头部牧场单产超12吨，尾部仅9吨，单产提升空间有限。
• 需求：2026年上半年乳制品产量同比增6.0%，高于原奶产量2.4%的增速，喷粉日均量从2024年的1-2万吨降至4000吨，库存压力消化良好；深加工产能持续释放，年内预计消耗80-100万吨生鲜乳。
• 成本：饲料占牧场成本60%-70%，上半年玉米、豆粕价格下行，苜蓿草上涨，下半年受高温、地缘冲突影响，饲料价格有上行压力，将促进尾部牧场出清并支撑奶价。

三、行业格局与龙头整合

• 上游：行业集中度提升，2025年前40家牧业占比超50%；现代牧业收购中国圣牧后，总存栏达60.4万头，与优然牧业合计占全国总存栏超20%。
• 下游：乳企整合上游奶源，对上游把控力增强，产业链利益趋同，推动奶价中枢上行。

四、投资标的

• 上游：优先推荐优然牧业（2026年估值约11倍，底部业绩对应15倍估值，弹性大），受益标的现代牧业、中国圣牧。
• 下游：推荐低温奶龙头新乳业，受益标的伊利股份、蒙牛乳业，当前估值偏低。

五、风险与关注

• 下游需求复苏不及预期，深加工产能释放进度慢于规划。
• 饲料价格上涨幅度超预期，影响行业盈利与尾部牧场出清节奏。
• 进口大包粉价格波动，对国内奶价形成压制。
• 高温、疫病等因素导致原奶供给超预期变动。

六、后续关注点

• 2026年下半年奶价走势，尤其是双节备货期的价格变化。
• 上游牧场存栏出清进度与单产变动情况。
• 深加工产能落地与生鲜乳消耗情况。