长江家电银行产业脉动第22期：银行与白电高股息机会探讨

发布时间：2026-08-19 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 本次会议围绕银行、白电的高股息投资机会展开，核心是对比两行业的红利配置价值，解答市场对其估值体系变化的疑问。 2. 银行方面：2023年以来银行股上涨的核心是低估值修复，底层逻辑是政策兜底地产、城投、息差、资本等系统性风险，支撑业绩稳定，而非交易风格因素；A股大行股息率当前约4%，港股大行超5%，机构配置逻辑聚焦股息率而非单纯估值，保险等资金会根据利率中枢调整股息要求。 3. 白电方面：白电龙头（美的、海尔、格力）当前业绩具备稳定性，内销刚需稳健、海外有拓展空间，净现金流充足，近年持续提升分红与回购力度，股息率达5%-7%，部分叠加1.5%-2%的回购回报率，保险等红利资金配置需求上升，估值体系正从传统PE转向股息率定价，存在估值重塑空间。 二、投资线索 1. 银行：关注息差企稳回升的节奏，以及政策对风险底线的持续支撑，A股大行股息率4.5%左右具备配置吸引力。 2. 白电：关注龙头的分红提升空间、海外市场拓展进度，以及机构资金配置变化，其高股息红利价值仍处于挖掘阶段。 三、风险与关注 1. 宏观经济波动可能影响银行信贷质量与白电内外需，进而冲击业绩稳定性。2. 利率中枢下行或超预期，可能进一步影响机构对股息率的要求，改变资产定价逻辑。 二、音频原文（转写） 本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户，未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容，否则由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担。长江证券保留追究其法律责任的权利。哎，各位投资人，大家晚上好。我是长江家电的分析师陈亮啊。 那我们今天跟我们共同开场开始我们这次会议的，由我们长江银行首席马云。ええ。马佳云老师啊，就这个交。分成三个维度。 呃，第二的话就是先由 啊，咱们马老师进行这个 啊，关于银行这个红利的一些机会和这个观点。然后我们再进行一定的这个互动，然后最后我再讲一下这个。啊，家电这样一个红利的一个观点。啊，因为这因为其实整个的这个市场波动也比较大，然后再加上啊，其实我觉得是 呃，红利的这个价值的话，在进入这个波动情况下会进入这个凸显。 啊，包括的话，其实以前可能大家会配配。用的话，或是以牙为主。E R也是红利的标杆。啊，那但是我们其实也可以看到，白电的话其实现在也在持续的获得这个。 险资和雇佣跳槽。活塞账户的一些值的一个分配。包括的话，白领们都起了这个股息率和业绩增长这个。是能 稳定性也越来越高，那么也获得这个。啊，红利资金的这样一个清单。啊，所以我们也想跟我们这个啊一样的马老师做一个交流和请教，就是去探讨一下，就是 呃，参考银行去看。来电的红利机会怎啊？ 这个这个会未来会怎么样？或者是怎么样一个走势？以及的话，只是包括后面的一些这个估值体系会怎么样变化。啊，那我们今天做一个这个交流和探讨。 啊，那么首先的话，有请马老师给咱们做一个啊，这个关于银行的这个红利机会。的一个啊，这个观点的一个分享。哎，感谢哎。哎，好的，呃，各位投资者晚上好，我是长江银行首席分析师马祥云。 呃，感谢家电亮总的邀请。那今天跟大家呃，也是从这个红利的角度。以及后续我们这个红利资产对比行业之间的角度。呃，做一个这个汇报，那么我先。 呃，简要的这个概括一下。这些银行股的这个投资逻辑，以及红利的这个价值的一个配置的一个这个范式。呃，因为从这个历史来看的话。以前的这个银行股在很多年前。 呃，长期以来都是典型的顺经济周期品种，呃，严格来说是。这个大周期板块。呃，但从二三年开始的话，呃，当然我们也开了非常多的电话会议和报告啊，去去分析整个银行股的定价范式。从2023年以来，发生了非常大的变化。 呃，那么在二三到二五年的这个年中七八月份的时候啊，银行指数当时阶段性的在一个高位。呃，在这两年半的过程中，银行股在逆经济周期的一个环境下，大幅度的修复估值和上涨。呃，严格来说，传统经济的这个至少是传统经济的这个预期。在二三到二五年之间，乃至到今天为止。 都没有任何的这个反转的这样一个预期。啊，但在这个过程中的话，其实和历史投资框架所不一样的是，银行股在一周期环境下连续的这个修复估值。呃，尽管目前估值还很低，但是在最近几年其实涨了很多。那么这个过程中，我们总结为核心还是红利的一个配置价值。 呃，那么我们分几个维度去回顾，或者说做一个这个简要的这个概述，它的一个底层逻辑。呃，因为在这个上涨的过程中呢，呃，大家有的时候会讨论风格、资金面和交易因素。那么不可否认的是，在二三到二五年的这个银行板块整体上涨的过程中。呃，乃至到今天为止的话，它往往是有风格的因素。 有资金面的因素，这个风格包括有的时候市场是防御风格。呃，这个呃，这个风险偏好较低的时候啊，银行天然。呃，这个有优势。呃，也不能否认啊，在过去的上涨的过程中，有非常大的资金面的一个助力。 呃，这个资金面包括这个，比如说从指数基金角度啊。这个ETF的在过去几年大规模的扩容。呃，那银行股从交易逻辑上来说的话，它的换手率天然非常低。但是在指数中的权重啊，尤其是沪深三百、上证上证五零等传统大指数之间的这个权重。 呃，非常高。呃，所以这个导致ETF在扩容的过程中，嗯，客观上承认银行股它边际受益的弹性和幅度。是 显著的大于其他板块的。所以这些资金面推动股价上涨的因素，我们认为是 不需要否认啊，是全面承认的。 呃，但是我们回过头来思考的话，其实底层的逻辑。我们曾经从现象去入手，就能够看到从。呃，二三到二五年这个指数基金扩容市场防御风格风险偏好比较低的这些交易逻辑推动下的银行股大幅的。从指数的维度是上涨了一到一点五倍。 呃，但从去年开始的话，应该来说，从去年七月份到乃至到今年的这个六三零左右。应该整个市场的风险偏好是全面反转的。呃，市场进入到所谓的牛市的这样一个周期。呃，那么这个过程中的话，呃，并且一方面风风险偏好反转，连续的上升处在高位。 而且越来越高，在今年这个上半年的过程中。那同时呢，这个呃所谓拉动银行股上涨的指数基金呢，从今年以来从宽基三百的角度来说，是大幅度的流出。呃，这个原因是众所周知的。那么呃，这个流出量级从今年沪深三百净流出的规模来看，是达到了一万亿多的啊，这样一个量级。 呃，整个沪深三百宽基从年初的一点四万亿，现在收敛到四千亿左右。呃，那在这个过程中的话，就是资金面。我们想总结的是，其实资金面和交易因素是在去年过去一年是反转的。是向下的，对银行来说是一个流出的。 是承压的。那么理论上来说，如果银行股的投资逻辑只是风格、资金面和交易因素的话，那么银行应该整体回到原点。回到二三年上涨初期。啊，但是整个央指数虽然在过去一年调整。 那我们一直说，从指数的这个运行规律来看的话，从去年的七月份的高点。到今年六三零的低点。呃，实际上是调整了这个整整接近百分之二十都不到的这样一个幅度。也就是说，回过头来看这三五年的情况，是上涨一点一到一点五倍。 呃，指数基金流出以后。风险偏好反转以后调整也仅仅调整了十五到二十。那这个调整的背后呢？这个指数的调整的这个情况下呢？ 还有不断的。有主流的。大型的这个银行股在今年上半年。呃，即便是风险偏好非常高的阶段，也有在陆续的这个创。 历史性高的这样一个现象。所以从这个现象能够非常本源的去反推出来，就银行的逻辑，它的根本的这个趋势性的方向的这样一种投资逻辑。他一定不是风格和防御。他只是在阶段性起到啊，对一部分投资者来说，在阶段性会起到。 呃，风格资产和防御风呃功能的这样一类这个资产类别。但是在中期的活方向上的维度来看的话，它的持续的低估值修复。一定有它内核更主主要的这个逻辑。那么我们总结为就是今天的我们的主题就是红利配置。 那红利配置呢？市场呃认为是一种这个交易策略。但这个策略背后不是没有基本面，我们觉得最大预期差是必须要有基本面。只不过这个基本面不是景气。 因为市场的投资范式在长期以来的话啊，这个提到基本面，它一定是追求景气度。那么，这是我们历史上的一个惯用的思路。但银行是不可能有景气度的，因为在当前的经济的一个K性分化的一个状态下。代表传统经济的这个银行行业，相对来说的话，它景气的这个是这个是不可能从 贷款投放量呃，信贷的一个增长增速。 到这个息差过去的七八年的连续的下行。到资产质量啊，每轮周期都有一些结构性的这种压力。从传统的基本面框架来看的话，景气是不可能谈得上。呃，但是银行的核心是在于稳定增长。 稳定增长的能力是在逆周期的这个经济下行的环境下，依然保持稳定增长的这样一个框架和范式。那么呃，过去几年一直不断的在验证啊，每一年甚至每个季度，或者说大部分的这个季度。那么主流银行啊，权重银行的业绩。哪怕是大家普遍认为压力比较大的一些银行，呃，比如说过去几年降息周期和房贷调息过程中的大行也始终保持业绩的稳定增长。 这个增速呢有高有低啊，时高时低，呃，但整体上是保持稳健的一个不下滑。那么到今年呢，我们后面会讨论啊，可能整个业绩还会全面加速啊，甚至加速的幅度应该会超出市场的预期。那这个过程中的话，反映了一个问题，其本源是在于呃，那么这个行业的一个运行模式，不仅仅是经济周期对它的影响，同时也涉 涉及到这个呃金融政策监管制度，对银行行业运行稳定的这个稳定性的这样一个这个支撑和保护。 那么这个是过去很多投资者其实产生很大预期差的一个这个地方，我们做了简单的总结，就是说从二三年以来，尽管我们从结论上来看，尽管传统经济动能啊连续的这个承压，但是银行啊在政策的一个保护下，有诸多的这个大家最关注的一些核心的这个风险领域，这个风险底线啊都由政策去兜底。从六年前大家最开始 担心五年前啊，这个房地产风险。那么，呃，政策的这个托底。到后来啊，这个呃经济环境承压的状态下，大家担心城投。 呃，这个呃地方政府的这个违约压力。那么银行也通过呃这个金融政策啊，也通过这个。呃，系统性的这个呃，多轮的化债。去兜底这个风险底线。 啊，那么到后面这个资本 呃，大家分析测算啊，认为银行的ROE受利率下行的影响，息差受窄。而我也不够。那么R E不够，嗯，那就补资本啊，财政的注资从去年到今年啊，连续的在推进。那么这个息差的风险啊，经过很多年的这个降息周期的冲击和下降。 息差从历史上曾经高达百分之二到二点五。啊，大行的息差下降到了百分之一点三不到。那息差不够，所以监管层从去年。前年开始哈出台诸多的政策。 去保护西沙的底线。这些工作。呃，最终都会见效，只是见效可能不是立竿见影。比如说从24年开始到25年就一直在做工作，去维护息差的稳定。 那么到2026年。大家目前在上半年清晰的看到。整个息差触底回升的这样一个周期。所以汇总起来看的话呢，有这么多的在下行周期的这个风险压力啊，都有。 呃，政策的导向和制度。去做一个这个系统性的呃确立风险底线兜底和保护。这是银行行业得以维持。稳健增长的啊，这样一个穿越周期的表现的这样一个核心的本源。 那么本源实际上是来自于这个制度和政策。那么所有银行业在这个环境下呢，能够依然保持业绩的这种相对稳定。因为本身作为超低估值的行业。其实它的估值隐含的预期是非常悲观的，它并不需要追求一个可持续成长的这样一个模式。 他更多是向投资者证明和验证。重大的这个大家担心的这个风险领域和风险底线。是有政策的这个底线得以确立和保护的。这就足够他推动他的低估值修复。 所以我们始终认为呢，基于上述的分析和逻辑呢，我们是认为 银行行业的这个股价的上涨，其实最本质的是在于 低估值的修复 那么在低估值修复的过程中，红利的策略是从机构的配置行为。去理解的一种这个投资范式。而之所以银行能够在红利的策略和框架里面。呃，持续的稳定运行。 其根本在于政策制度对行业基本面的这个系统性风险的一个兜底。带来的直接的结果就是我们的利润啊，整个的业绩。维持稳健的这样一个增长，那么进而去 产生对应的分红和派息。银行的整体分红比例 长期是比较稳定啊，利润的小幅的一个增加增长的，就带动分红金额的。 D P S的啊，这样一个扩张。啊，那么由于历史上整体啊，尽管这个这两三