招财日报

每日投资策略 公司点评 招银国际研究部邮件：research@cmbi.com.hk 全球市场观察 8月19日，A/H股明显分化。上证指数跌2.4%，深证成指跌5.0%，创业板跌6.3%，半导体、CPO及前期高景气科技板块集中调整。宇树科技上市首日仍收涨460%，显示资金对稀缺科技资产保持高热度，但并未带动板块风险偏好。港股恒指微涨0.1%，恒生科技跌1.2%，工业、原材料和非必需消费领跌，公用事业、地产建筑和能源收涨。南向资金净卖出106.21亿港元，华虹宏力、美团和长飞光纤遭明显净卖出。美元走弱推动人民币明显升值，美元兑离岸人民币三年多来首次跌破6.730。 亚洲科技股普遍下跌，日经225跌约3.2%，韩国KOSPI重挫5.8%，全球长端利率高企压制高Beta科技资产。SK海力士一度跌近10%，随后宣布将回购并注销40万亿韩元股份，同时承诺将2025-2027年超过50%的自由现金流用于股东回报，这一举措一方面体现存储龙头现金流强劲，另一方面也说明市场正要求AI产业链从“资本开支扩张”转向更明确的股东回报。欧洲Stoxx 600跌0.1%，英国7月CPI由2.6%升至2.9%，高油价重新推升欧洲通胀和加息压力，能源依赖较高的欧洲资产继续受到利率约束。 美股结束三连跌，道指涨0.2%，标普500涨0.2%，纳指涨0.2%。Moderna暴涨177%，与默沙东联合研发的mRNA黑色素瘤疫苗三期试验取得积极结果，推动医疗板块大涨3.5%；但AI硬件仍偏弱，财政部压低长端利率暂时缓解了估值压力，但并未扭转AI交易内部的去拥挤化。银行、半导体和工业板块收跌，医药生物、汽车和商业服务收涨。 美债明显牛平。2年期收益率基本持平于4.16%；10年期下降6.14bps至4.64%；30年期下降9.26bps至5.19%。美国财政部意外将10年以上国债单次流动性回购规模由20亿美元提高至至少40亿美元，直接缓解长债供需压力并压低期限溢价。但20年期国债拍卖收益率仍处历史高位、需求偏弱。而7月联储纪要显示“数位”官员当时倾向加息，更多官员认为若通胀不能持续回落仍需进一步收紧。因此财政部操作更接近短期流动性支持，而非真正的YCC，能够压低期限溢价，但无法消除财政赤字和通胀对长端利率的长期约束。 布伦特原油涨0.7%至91.62美元/桶，中东紧张局势和霍尔木兹海峡运输风险继续维持较高供应溢价。黄金涨2.8%至4,489美元/盎司，盘中突破4,500美元，受美元大跌和长端实际利率回落推动；白银同步涨2.8%。比特币涨约5%、升破6.8万美元，一度逼近6.9万美元。 公司点评 巨子生物（2367 HK，买入，目标价：38.42港元）-1H26业绩符合预期，注射类即将打开增长新空间 公司1H26实现营收人民币29.2亿元，同比-6.3%/环比+21.3%；归母净利润9.4亿元，同比-20.5%/环比+28.2%，上半年占我们此前全年预测的48%（历史均值为47%），基本符合预期。毛利率为79.5%，同比-2.2pct，主要由于产品组合变化叠加新品尚处放量初期。销售费用率同比增长9.4ppts至43.4%。主要由于公司加大品牌建设和新品投放宣传。因此，上半年归母净利率同比下降5.8ppts至32.3%。但我们预计随着高毛利注射类占比提升，公司盈利能力有望逐步改善。 渠道调整导致短期承压，618显现复苏迹象。1H26可复美收入同比下降7.7%，可丽金基本持平，主要是由于公司战略性缩减达人直播合作，导致线上直销收入同比下降2.2%；且受线下消费环境疲软影响，经销收入同比下降13.2%。但公司持续强化自营能力建设，上半年线上自营渠道实现了同比增长。值得注意的是，2026年618期间，可复美及可丽金线上GMV分别同比增长超25%和30%，呈现初步复苏态势。公司推新能力也持续得到验证，上半年新品"超透棒"在自营渠道首周GMV即突破3000万元。 注射类产品构筑中长期第二增长曲线。公司已累计获得3个三类医疗器械注册证。首款注射类产品"753胶原针"已于2026年6月正式上市，预计第二款注射类产品将于年底实现商业化。我们认为，注射类产品有望逐步成为公司中长期重要的增长驱动力。 维持“买入”评级。考虑到2H26基数较低，预计营收增长将重回增长，我们将2026E营收增速预测小幅上调至+11.6%。但考虑到线上流量成本上升及品牌投入持续增长，我们将2026E净利润预测下调3.6%。基于DCF模型，我们将目标价小幅下调至38.42港元（WACC: 10.6%，永续增长率:3.0%；此前为38.70港元），对应约19倍2026E市盈率。（链接） 讯飞医疗科技（2506 HK，买入，目标价：99.58港元）-1H26业绩超预期，AI健康助手快速增长 公司1H26实现营收人民币4.46亿元（+49.4% YoY），占我们全年预测的40%，显著高于历史均值（~33%）。运营效率持续改善，SG&A及研发费用率分别同比下降18.5pct和4.4pct，净亏损率收窄至13.3%（-11.5pctYoY）。 核心亮点在于：1）AI健康助手收入1.82亿元（+75% YoY），影像云成功在广西省中标，并在上半年成功连通370+家二级以上医院，年付费数字影像服务收费人次由2025年的3600万人次翻倍至26年上半年的7200万人次。近期新中标宁夏项目有望支撑下半年保持快速增长；诊后管理收入同比大增222%，已超2025年全年水平，主要得益于公司加快了医院覆盖和患者触达；2）AI诊疗助理收入+47.5%，新增覆盖22个区县、77家等级医院。我们认为公司长期的数据积累将构筑模型迭代飞轮，持续巩固其领先地位。基于1H26强劲表现，我们上调2026E营收预测7.6%，目标价上调至99.58港元（基于9倍2026E市销率不变；前值：92.55港元）。（链接） 快手（1024 HK，买入，目标价：63.8港元）-经营环境承压；AI商业化稳步推进 快手公布2Q26业绩：总营收同比增长1%至人民币355亿元，符合VisibleAlpha一致预期；经调整净利润同比下滑30%至39亿元，主要因模型训练支出增加带动研发费用同比增长35%。受宏观不确定性及直播业务调整影响，总营收增速放缓（4Q25/1Q26：同比+12%/+3%）；但可灵AI商业化表现依旧强劲，2Q26收入同比增长超200%至8.5亿元。展望2H26E，管理层预计受宏观挑战及AI投入影响，收入与利润率均将承压。考虑到收入端逆风及AI投入，我们将FY26-28E盈利预测下调至89/115/139亿元（前值：169/200/233亿元）。我们将基于分部估值法的目标价下调至63.8港元（前值：70.5港元）。尽管可灵的增量盈利贡献仍需时间，我们仍看好其领先地位及长期商业化潜力。维持"买入"评级。（链接） 锅圈（2517 HK，买入，目标价：3.07港元）-1H26门店扩张放缓，收入增长引擎更趋多元 锅圈1H26收入/净利润分别同比增长21.8%/15.2%至人民币39.47亿元/2.11亿元，核心经营利润同比增长18.3%，未达到其“净利润增速快于收入增速”的指引。我们的关注要点：1）管理层将2026年全年门店目标从3月年报业绩时给出的14,500家下调至13,100家，释放出扩张放缓但更趋审慎的信号，同时重申2万家门店的长期目标不变，会员、线上渠道与海外探索正为收入增长增添新引擎；2）尽管1H26毛利率受产品结构影响有所摊薄（同比下降0.6个百分点至21.5%），管理层预计后续将温和改善，驱动因素包括供应链效率提升、火锅旺季高毛利产品陈列、锅圈农场规模扩大及线上线下协同。我们转覆盖锅圈，给予“买入”评级，目标价3.07港元，基于14倍2026年预测市盈率。 门店扩张放缓，收入支撑更趋多元。截至1H26末门店总数达12,198家（同比+1,798家；1H26净增632家）。2026年新目标为门店超13,100家，较3月指引的14,500家明显下调，重心由速度转向质量：新开门店将以大店店型为主，关店率指引收紧至4%以内（此前为5%以内）；2万家门店的长期目标保持不变。公司收入支撑正在多元化：1）注册会员达8,200万名（同比+63%），贡献消费占比73.2%（同比+12个百分点）；2）门店抖音GMV接近翻倍至人民币9.1亿元；3）香港首店开业，作为分阶段海外拓展的试点。 毛利率1H26摊薄属阶段性影响，预计后续温和改善。1H26毛利率同比下降0.6个百分点至21.5%，主要受原材料成本上涨、新引入的低毛利品类（如金枕榴莲）及线上低客单订单占比提升拖累。管理层预计未来数个季度毛利率将温和修复，主要驱动因素：1）供应链效率稳步提升；2）2H26火锅旺季陈列高毛利产品（如旗舰单品草原羊）；3）锅圈农场规模扩大带来毛利结构优化（1H26 GMV人民币2.4亿元，同比增长逾6倍）；4）线上线下产品协同。 转覆盖并给予“买入”评级，目标价3.07港元，基于14倍2026年预测市盈率，与我们精选的可比同业均值一致，我们选取了商业模式更为相近的可比同业作为估值对标，包括：1）拥有万店规模、深耕下沉市场、以加盟模式为主的零售企业；2）火锅、餐饮供应链及“在家吃饭”概念标的。（链接） 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券及其发行人的观点；（2）他们的薪酬在过往、现在和将来与发表在报告上的观点幷无直接或间接关系。 此外，分析员确认，无论是他们本人还是他们的关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义）（1）幷没有在发表研究报告30日前处置或买卖该等证券；（2）不会在发表报告3个工作日内处置或买卖本报告中提及的该等证券；（3）没有在有关香港上市公司内任职高级人员；（4）幷没有持有有关证券的任何权益。 招银国际环球市场投资评级 买入:股价于未来12个月的潜在涨幅超过15%持有:股价于未来12个月的潜在变幅在-10%至+15%之间卖出:股价于未来12个月的潜在跌幅超过10%未评级:招银国际环球市场并未给予投资评级 招银国际环球市场行业投资评级 优于大市:行业股价于未来12个月预期表现跑赢大市指标同步大市:行业股价于未来12个月预期表现与大市指标相若落后大市:行业股价于未来12个月预期表现跑输大市指标招银国际环球市场有限公司 电话: (852) 3900 0888传真: (852) 3900 0800 招银国际环球市场有限公司(“招银国际环球市场”)为招银国际金融有限公司之全资附属公司(招银国际金融有限公司为招商银行之全资附属公司) 重要披露 本报告内所提及的任何投资都可能涉及相当大的风险。报告所载数据可能不适合所有投资者。招银国际环球市场不提供任何针对个人的投资建议。本报告没有把任何人的投资目标、财务状况和特殊需求考虑进去。而过去的表现亦不代表未来的表现，实际情况可能和报告中所载的大不相同。本报告中所提及的投资价值或回报存在不确定性及难以保证，并可能会受目标资产表现以及其他市场因素影响。招银国际环球市场建议投资者应该独立评估投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以便作出投资决定。 本报告包含的任何信息由招银国际环球市场编写，仅为本公司及其关联机构的特定客户和其他专业人士提供的参考数据。报告中的信息或所表达的意见皆不可作为或被视为证券出售要约或证券买卖的邀请，亦不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公司及其雇员不就报告中的内容对最终操作建议作出任何担保。我们不对因依赖本报告所载资料采取任何行动而引致之任何直接或间接的错误、疏忽、违约、不谨慎或各类损失或损害承担任何的法律责任。任何使用本报告信息所作的投资决定完全由投资者自己承担风险。 本报告基于我们认为可靠且已经公开的信息，我们力求但不担保这些信息的准确性、有效性