招财日报

每日投资策略 行业研究/公司点评 招银国际研究部邮件：research@cmbi.com.hk 全球市场观察 ◼8月18日，A/H股震荡分化。上证指数涨0.2%，深证成指跌0.6%，创业板跌0.9%；港股恒指微涨0.1%，恒生科技跌0.9%，芯片、PCB和大模型板块承压。南向资金净买入140.02亿港元，创近一个月新高，MiniMax、腾讯和智谱获较多净买入，显示内资在科技股调整中继续逆势增配核心资产。美元兑离岸人民币小幅升至约6.747，人民币从三年多高位略有回落。 ◼亚洲股市受到全球债券收益率和油价上升压制，日经225跌约2.1%，韩国KOSPI跌1.5%；日本10年期国债收益率升至2.95%附近、创约30年新高，加息预期与全球利率上行共同压制高估值科技资产。欧洲Stoxx 600跌0.7%，连续第五日下跌，科技板块领跌。德国10年期国债收益率升至2011年以来最高，当前风险资产面临的压力已经从单一联储政策转向全球长端资本成本同步上行。 ◼美股连续第三日下跌，道指跌0.2%，标普500跌0.7%，纳指跌1.3%；费城半导体指数重挫约6%，当长端资金成本持续上升，依赖债务扩张、GPU抵押或长期租约支撑的商业模式估值压力将明显高于现金流充裕的平台型公司。 ◼美债盘中大幅抛售后反弹。2年期收益率跌约1bp至4.17%，10年期跌1.2bps至4.71%，30年期跌1.8bps至5.29%；但30年期盘中一度升至5.34%，创2007年以来最高。7月美国新屋开工环比骤降12.4%，疲弱经济数据推动尾盘资金重新买入美债。当前长端利率上升更多由期限溢价和供给驱动，而非单纯联储加息预期：财政赤字、AI企业大规模融资和传统海外买家需求下降共同抬高均衡资本成本，因此即使经济数据转弱，长债收益率下行空间仍受到限制。 ◼布伦特原油涨0.2%至91.02美元/桶，连续第三日上涨，美伊停火到期且谈判僵局延续，供应风险继续维持油价高位。现货黄金跌约1.2%至4362美元/盎司，白银跌约4%，铜跌近2%，主要受到长端实际利率高企和获利了结压制；比特币逆势升至64,568美元，盘中逼近65,000美元。 行业研究 ◼医药-海外CXO/生命科学上游2Q26业绩剖析：早研需求已达实质性向上拐点，普遍上调2026年业绩指引 2Q26业绩延续改善趋势。全球医药市场整体需求延续自24年底的复苏趋势，有效支撑了海外公司的1H26业绩提速，特别是利润端的表现优于收入端。在我们统计的10家公司中，有5家公司的2Q26收入增速仍维持了25年后的提速趋势，其中有6家公司的净利润增速快于收入增速。从细分赛道来看，上游公司的2Q26业绩提速动能强于临床和临床前CRO，甚至快于在过去两年需求端强劲增长的C(D)MO。在利润端，得益于过去两年的成本控制，2Q26海外公司的毛利率和净利润率继续取得广泛改善，其中临床前CRO的改善尤其亮眼。 早研需求持续快速增长，已达实质性向上拐点。我们认为2Q26海外公司的需求基本面普遍特征为：融资增长推动早研需求持续复苏，强劲的商业化生产需求带动C(D)MO和生物工艺维持高业务需求，AI担忧消退背景下临床订单超预期增长。临床前需求持续复苏，我们认为已达实质性向上拐点。Charles River在2Q26的新签订单同比大增38.5%至7.0亿美元，为近四年最高季度签单，订单收入比达1.19x，连续第三个季度高于1x，且为3Q22以来最高水平。 临床前和临床CRO上调26年业绩指引。海外公司在2Q26业绩时给予的最新业绩指引有分化，临床前和临床CRO普遍上调业绩指引，其中临床前隐含下半年加速上涨；C(D)MO维持业绩指引，但隐含了下半年增速将显著放缓；上游则整体略显谨慎，但设备需求企稳复苏或将成为未来增长推动力。上调业绩指引是2Q26主基调，这与宏观环境波动巨大的1Q26形成鲜明对比。2Q26业绩时，在披露收入指引的11家公司中有6家上调指引，而1Q26时仅有2家。 融资复苏和大药企扩张研发支出稳健支撑全球医药研发生产需求。2Q26全球医药融资强劲反弹，中国融资延续强势。2Q26全球医疗健康融资额同比增长52.1% (动脉橙数据)，特别是创新药融资额同比大增97.1% (医药魔方数据)，其中中国同比暴增253.8%。我们认为美国目前利率已显著低于2024-25年，将继续为融资带来边际改善。同时，全球大药企研发支出加速增长，1H26纳入统计的10家大药企合计研发支出同比增长40.6% (vs 2025：+1.1% YoY)，但资本支出相比2025年放缓，或正受控制成本的负面影响，大药企在美巨额投资规划仍未实质性落地。Biotech研发支出(+2.7% YoY)延续了25年的疲弱态势，但继续降低了资本支出(-3.6% YoY)，预计将提升对外包研发生产的依赖度。（链接） 公司点评 ◼创新实业（2788 HK，买入，目标价：32.40港元）–1H26净利润同比增1.7倍符合前期盈喜，但并购导致负债率上升 创新实业2026年上半年净利润同比增长1.7倍至23亿元人民币，符合7月发布的业绩预告（22亿-24亿元人民币）。分析师会议的核心要点包括：(1)1.75吉瓦的风电及光伏装机预计将于今年10月前完成安装；(2)沙特电解铝项目预计将于2027年二季度投产，目前产能建设进展顺利；(3)煤矿业务资本开支预计共40亿元人民币，于2027-29年间投入。 鉴于其强劲的产能增长（沙特项目）以及在国内显著的降本潜力，我们维持对创新实业的积极观点，尽管资产负债率由于煤矿收购及持续的资本支出需求而有所回升。我们将2026-28年盈利预测微调-1%至+6%，并小幅上调目标价至32.4港元（此前为32.0港元），基于维持不变的13倍2026年预测市盈率（相较中国宏桥（1378 HK，买入）的目标估值倍数溢价20%，以反映创新实业更高的销量增长和更大的降本潜力）。（链接） ◼科伦博泰（6990 HK，买入，目标价：642.29港元）-Sac-TMT全球催化剂渐近 科伦博泰公布1H26业绩：总收入为人民币9.78亿元（+2.9% YoY），其中药品销售收入6.57亿元（+112% YoY），达到我们此前全年预测的53%，超出我们预期。管理层表示，核心产品sac-TMT占药品销售收入的约80%，凸显医保驱动的商业化首年成效显著：2L+ TNBC和3L EGFRm NSCLC已于2026年1月纳入国家医保，我们预计2L EGFRm NSCLC和2L+HR+/HER2-BC两项适应症有望于2026年底纳入医保，并推动进一步放量。1L TNBC和1L PD-L1阳性NSCLC的上市申请已获受理，将进一步扩大患者覆盖。公司1H26实现净利润人民币3.88亿元（1H25为净亏损人民币1.45亿元），主要受益于7.02亿元的诉讼和解收入。 默沙东后续sac-TMT数据读出及联用探索构成近期催化剂。Sac-TMT已成为默沙东的基石ADC资产，目前共有17项全球III期临床进行中。首个读出结果——2L+ EC的TroFuse-005研究——达到PFS和OS双主要终点，默沙东计划将局长国家优先审评券（CNPV）用于该适应症申报，有望加速产品上市进程。我们预计2027年将有更多全球III期数据读出，潜在包括3L+ GC、3L EGFRm NSCLC和HR+/HER2-局晚/转移性BC，2028年则有PD-L1高表达NSCLC、2L EGFRm NSCLC和2L CC陆续读出；鉴于相应适应症在中国的扎实数据，我们对上述读出维持乐观，有望为估值提供强支撑。同时，我们认为默沙东正在探索sac-TMT与其PD-1/VEGF双抗MK-2010的联用，默沙东进一步的联用探索（我们认为可能性较大）将构成增量催化剂。此外，科伦博泰还就SKB410、SKB571等其他ADC资产与默沙东持续开展合作。 中国III期连传捷报，大单品潜力进一步验证。继OptiTROP-Lung05在1LPD-L1阳性NSCLC取得成功（PFS HR 0.35，OS HR 0.55，对照K药）后，sac-TMT联合K药用于1L PD-L1阴性非鳞NSCLC的III期Lung06研究亦达到主要终点，支持中国NDA申报，并验证ADC + IO范式在PD-L1全表达人群中的适用性。Lung06详细数据预计于ESMO大会发布，同期还 将读出TroFuse-005（2L+ EC）和Breast03（1L TNBC）数据。在ADC +IO 2.0领域，科伦博泰正推进SKB118（PD-1/VEGF）联合sac-TMT治疗NSCLC，未来有望向其他适应症及公司更广泛的ADC管线拓展联用。公司下一代ADC平台亦持续推进：双载荷ADC SKB565（免疫激动剂+细胞毒素）与双特异性ADC SKB103（TAA/PD-L1）均已进入临床阶段。 维持"买入"评级。我们对sac-TMT的全球开发前景保持信心。考虑到sac-TMT在中国1L NSCLC中PD-L1阳性与阴性人群均取得积极读出，我们上调了全球临床试验成功率并相应上调基于DCF模型的目标价至642.29港元（前值：507.11港元；WACC：8.69%，永续增长率：3.5%，维持不变）。（链接） ◼禾赛集团（HSAI US，买入，目标价：29.30美元）-激光雷达业务仍是稳定的利润贡献来源，SGI增长可见度提升 禾赛集团于8月18日公布2Q26业绩：总收入达到人民币8.608亿元，同比增长22%，符合招银国际预期及彭博一致预期。Non-GAAP净利润为人民币1.01亿元，高于我们预测/彭博一致预期的人民币9,800万元/8,400万元，主要受3,660万元投资收益的推动。期内，激光雷达业务实现经营利润6,620万元（2Q25：2,290万元），而战略增长业务（SGI）录得收入4,500万元、经营亏损6,400万元。受机器人关节动力模组早期商业化进展好于预期推动，管理层将2026E SGI收入指引从此前的人民币1亿元上调至2亿-3亿元，并指引2027E收入达到1亿美元（前值：5亿人民币）及实现盈亏平衡。管理层指引3Q26E收入为人民币11亿-11.5亿元，符合11.4亿元的一致预期，对应同比增长38%-45%，主要由激光雷达出货量增长以及SGI带来的增量收入贡献驱动。我们认为，L3车型渗透率提升以及新产品收入逐步放量，有望推动公司估值重估。维持“买入”评级及目标价29.30美元。（链接） ◼爱奇艺（IQ US，买入，目标价：1.52美元）-2Q26业绩营收与利润率环比回升 爱奇艺公布2Q26业绩：总营收同比下滑5%、但环比回升1%至人民币62.9亿元，符合Visible Alpha一致预期；非GAAP营业亏损环比亦收窄80%至0.30亿元，符合一致预期，主要得益于收入回暖及运营费用管控。展望3Q26E，我们预计总营收同比下滑9%、环比下滑3%至61.1亿元，主要受内容发行及其他收入下滑拖累。我们将FY26-28年总营收预测下调4%-5%，以反映内容发行及其他业务的调整。我们将目标价下调至1.52美元，基于0.40倍FY26E PS（前值：1.58美元，基于0.40倍FY26E PS）。我们预计公司向去中心化社交媒体生态及AI驱动内容平台的转型将逐步取得积极进展，中长期支撑盈利与现金流改善。维持"买入"评级。（链接） 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券及其发行人的观点；（2）他们的薪酬在过往、现在和将来与发表在报告上的观点幷无直接或间接关系。 此外，分析员确认，无论是他们本人还是他们的关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义）（1）幷没有在发表研究报告30日前处置或买卖该等证券；（2）不会在发表报告3个工作日内处置或买卖本报告中提及的该等证券；（3）没有在有关香港上市公司内任职