兴证海外非银Web3双周谈第14期：财报信号与产业逻辑再定价

一、核心要点 本次会议聚焦美股6家数字资产及关联公司最新财报与业务，拆解数字资产并入传统金融基建的逻辑，回归金融行业朴素估值规则，核心关注5大共性问题：新产品是增量还是原有业务包装、稳定币分销入口与利润分成、监管落地后的收入/成本优先级、基建故事的合同与资本开支方、资产负债表的真实质量。

二、分公司核心数据与判断

1. 罗宾汉：二季度收入3亿美金同比增32%，净入金220亿美金，用户480万，Attch Rate17%；将新业务作为客户入口，若各业务合规扩张，有望成为新一代金融操作系统，风险为监管、技术复杂度及产品线扩张不及预期。
2. 微策略：持有比特币43700余枚，二季度净买入8.4万枚成本7.5万美金，未实现浮亏83亿美金；定位数字信用平台，股价弹性大但伴随比特币下跌、融资渠道、优先股股息等连锁风险。
3. Circle：二季度USDC流通量733亿美金同比增20%，收入7亿美金，Adjusted EBITDA1.43亿美金；USDC覆盖185国35条链，储备收益率3.4%；业务升级为金融应用链，需关注渠道分成、降息影响及公链上线进展。
4. 西联汇款：二季度收入10亿美金，跨境支付量增3%但Digital业务收入增速低于交易量；启动年度节约5000万美金、2027年节约2亿美金计划，推出USDP稳定币属防守性布局。
5. Marathon：二季度收入1.8亿美金，净亏6亿美金，持有比特币3.56万枚；转型AI基建，将挖矿作为现金流工具，需关注电力租约签订进展，54%持仓被抵押或影响财务弹性。
6. BOYD：二季度调整后收入9260万美金同比增62%，押注代币化证券发行端，收购转让代理Equiniti核心服务能力，代币化证券或26年收入贡献有限、27年体现，短期交易环境偏弱。

三、风险与后续关注点

1. 共性风险：监管不确定性、利润被渠道分成压缩、利率下行影响稳定币收入。
2. 分公司关注：罗宾汉预测市场用户留存与新品类扩张、微策略优先股回购与储备稳定性、Circle主网上线与机构参与、西联稳定币落地与网络搭建、Marathon电力租约与AI布局、BOYD代币化证券推进速度。

四、行业主线 数字资产正从交易资产转向传统金融基建领域，核心关注客户留存、合同期限、费率、合规壁垒等传统金融核心指标。