新湖宏观贵金属（金银）周报

执业资格号：F03127351投资咨询号：Z0023773联系方式：xiaojingyu@xhqh.net.cn 执业资格号：F0299477投资咨询号：Z0011341我司依法已获取期货交易咨询业务资格 核心观点 u金银走势：本周金银呈现震荡走势，周中一度上冲至4400美元和67美元附近，随着通胀数据公布有所回落。美国7月CPI数据符合预期，通胀整体延续降温趋势，缓解了美联储9月加息的紧迫性,周四晚间PPI低于市场预期，使得市场对美联储年内加息预期回落至1次以内。短期来看，市场已充分计价该通胀数据，在宏观数据真空期内，黄金预计将重回区间震荡。另外，本周美债进行了3年期、10年期和30年期拍卖，拍卖结果较为惨淡，30年期国债拍卖收益率时隔多年重回5%上方，再度发出警示信号。 u观点：从贵金属的定价逻辑来看，当前黄金在4000美元/盎司附近构筑的双底形态已得到市场资金的充分测试，底部支撑较为稳固。我们认为，5月大概率是年内通胀的阶段性高点，后续物价数据若如期回落，将为美联储提供暂停加息的底气。因此，我们维持年内美联储既不加息也不降息的基准判断。随着前期过度悲观的紧缩预期逐渐被修正，叠加央行购金等长期结构性支撑（我国央行连续21个月增持黄金，且近期增持节奏加快），金银等贵金属资产仍具估值修复与反弹空间。往后看，月底的杰克逊霍尔全球央行年会与G20财长会议将成为打破震荡格局的核心催化剂。美联储主席沃什亟需借此高规格平台重塑政策锚点，以修复其前期因前瞻指引模糊而受损的信誉，同步关注美联储官员讲话情况。此外，市场对美联储独立性的质疑与主权信用裂痕的持续发酵，或将在宏观叙事层面进一步推升金价中枢。伦敦现货黄金走势（美元/盎司）伦敦现货白银走势（美元/盎司） 本周宏观因素分析 美元流动性情况 u在美联储进行技术性投放后，美国回购市场的流动性有所回升，目前暂未出现短缺现因。 u从数据上来看，离岸美元流动性大幅回升，当前离岸美元流动性情况已经回升至正常水平。7月底美日联合干预汇市，对离岸货币流动有一定影响。 美元及汇率情况 u本周美元指数维持震荡走势，偏弱的就业叠加本周符合预期的通胀数据，使得市场削减年内加息预期，美债收益率小幅走弱。 u与其他国家货币相比，年内人民币表现仍显强势，日本和欧洲央行虽然如期加息，但走势仍然偏弱。 就业动能显著衰减 结构性分化与统计扰动并存 即便剔除技术性减员，私营部门就业仅小幅正增长——美国经济当前确实面临增长引擎缺失的困境，几乎仅靠医疗保健单一板块在苦苦支撑。 地方政府教育骤减5.万人更多是暑期周期性因素与BLS季调模型滞后共同作用的结果，而非基本面崩溃；预计9–10月开学季随教职工返岗修复。 61.4 84.5 劳动参与率创2021年2月以来新低3.2% 平均时薪·环比7月私营部门仅微增为何4.1%不是好消息 平均时薪·同比2021年5月以来最低水平 二季度ECI增速就业成本指数回落·通胀螺旋压力缓解 1参与率下滑驱动失业率回落：61.4%创2021年2月以来新低，大量适龄人口退出求职市场，压低统计口径下的失业率。2时薪与就业成本双降温：平均时薪同比3.2%（2021年5月来最低）、二季度ECI回落至3.4%，通胀螺旋压力大幅缓解。 总体而言，这份超预期的疲弱就业数据虽然包含了一定的季节性扰动成分，但其核心宏观意义在于有效缓解了市场对美联 储9月加息的急迫预期，当晚9月加息概率回落至50%下方即是市场最直接的定价反馈。 油价下行持续缓和通胀，结构性分化明显 CPI同比7月前值+3.5%+3.4%▼ 核心CPI同比7月+2.5%▼前值+2.6%（回落） 核心CPI环比7月+0.2%▲前值+0.0% CPI环比7月+0.1%▲前值-0.4%（6月负值一次性） 数据整体符合预期，通胀下行趋势延续，6月出现的环比负值也仅是一次性现象；市场对美联储年内加息预期进一步修正。 CPI ·同比21.2CPI ·环比0.5 7月全球原油与美零售汽油价格未现大幅跳升，能源对整体CPI环比的负向拉动较6月边际减弱； %AI相关计算机及软件分项价格大幅上行 % 供应链持续修复下超市食品价格温和，服务业薪资增速放缓有效遏制外出就餐涨价动能。 高频数据（Manheim二手车批发指数）显示价格回升乏力，经销商去库存是核心商品通缩的核 心推手；关税与供应链成本滞后传导，高利率持续压制耐用品需求。 OER与主要租金具滞后性，7月高频市场租金降温稳步释放，是压低核心通胀的最稳定力量；剔除住房的“超级核心服务”（医疗/运输/金融）与就业高度相关，新增非农与薪资回归常态。 7月议息会议：沃什——虚张声势？ 7月FOMC鹰派分歧浮现，沃什立场滑向鸽派，市场质疑美联储抗通胀信誉 鹰派内部分歧三位新上任地区联储主席——哈马克（克利夫兰）、洛根（达拉斯）、卡什卡利（明尼阿波利斯）一致投下反对票，主张加息25bp。会前鹰派信号密集释放， 市场高度聚焦沃什定调。3位反对票 沃什倾向于在工作组完成全面评估前保持按兵不动。工作组需长达半年研究周期，意味着美联储甚至可能在年底前持续维持利率不变。谨慎态度推 沃什虽重申2%锚定不变，但强调参考指标将"比PCE更宽泛"，关注"底层的、广义的价格变化"。已组建特别工作组，暗示未来通胀目标及政策反应函数 可能面临重点调整。目标调整风险 迟了潜在紧缩窗口。紧缩窗口后移 美元信用：三重叙事裂痕 美联储信誉受损＋联合救市折射国家信用危机＋美国财政捉襟见肘 美国财政·捉襟见肘$40万亿 美日联合救市·主权信用危机 美联储·信誉受损 1998年亚洲金融危机以来首次联合救市 01沃什拒绝清晰前瞻指引、对通胀目标含糊其辞，引发市场剧烈震荡，与其“通胀斗士”形象形成强烈反差。 市而大规模抛售美债，美国财政部罕见打破近30年不直接联合干预汇率的惯例。·这一系列金融自保操作，表面上是稳定盟 一季度再融资规模高于预期，偿债压力担忧持续发酵。·季度再融资声明将长期附息国债发行表述 高层经非例行采访进行预期管理，释放“若通胀高企将在9月果断加息”信号。 友汇率，实质上是为了隔离美债市场的抛压，防止“抛售日本”演变为“抛售美国”。·对美债流动性的隐性兜底，恰恰暴露了美 由“增加”微妙调整为“变化”，继续高度依赖短期国库券（T-Bill）填补缺口。·债券久期调整令政府融资对短端利率敏感 元体系在应对极端流动性危机时的脆弱性。 性显著增强，暴露巨额赤字下的财政脆弱。 对美联储长期信用构成实质性损伤。 全球央行购金 越跌越买21 个月·中国央行自2024.11重启购金，连续增持21个月，呈明显逆周期“越跌越买”特征。·7月金价低位震荡期间加大买入：单月增持64万盎司（约19.91吨），创本轮增持周期最高单月纪录。 ·韩国央行时隔13年重启实物黄金购买，全球官方部门战略性配置印证对黄金战略价值的重估。 金价4000–4200美元· “安全垫” 金银交易层面分析 金银基差及内外盘价差情况 u黄金白银基差在近期维持在平均水平附近。 u从黄金期货内外盘价差来看，黄金溢价持续震荡。白银的溢价从今年年初以来迅速扩大，在近期已经大幅回落，当前仍小幅高于历史平均水 全球黄金ETF持仓 数据来源：同花顺、新湖期货研究所 黄金波动率和COMEX非商业持仓占比情况 回历史高位，在前期波动率逐步下降以来，在近期有所企稳回升，在经历这两周的反弹后，波动率重新大幅回落。u本周COMEX黄金多头占比在1月下旬下行以来，在2月中旬以来处于小幅震荡状态。8月初以来，多空双方出现分化，空头 仓位占比大幅下行，多头占比走高。 白银ETF持仓及COMEX非商业持仓占比情况 量在近期转为流入，本周大幅流入约165吨。u白银非商业持仓占比情况：白银COMEX多头在前期加速下跌后小幅企稳，当前空头占比较为稳定，空头在近期有小幅 数据来源：Wind、新湖期货研究所抬升。 黄金库存情况 u我国上期所黄金库存呈现持续增长趋势，今年以来增长斜率小幅收窄。 白银库存情况 属加征关税后，美国白银库存再度大幅流出，伦敦现货市场白银库在近期重新回升。u我国上期所及上金所库存由于10月和11月白银大量出口，库存削减至近十多年的低点，当前国内白银库存持续回升 至去年年中水平，国内现货紧张情况也大幅缓解。 白银租赁利率 租赁利率大幅大行，说明现货紧张大幅缓解，当前1个月白银租赁利率已处于负值附近，更长期的白银租赁利率也在近期大幅回落至历史平均水平附近。 COMEX白银交割情况 u5月为传统的交割大月，通知交割单量大幅低于去年同期1.5万张的水平，6月通知交割单量同样低于去年同期，紧交 割逻辑并不迫切。7、8月份均不是交割大月。u当前COMEX白银库存量减少，但交割单量也大幅缩减，使得交割单量占库存比例也有所下行。 金银行情展望 贵金属展望：长期看好 u中长期来看，贵金属交易逻辑未发生变化。一方面，全球主权信用风险上升，美国财政与货币政策配合可能会更加紧密，美国将在财政扩张的路上越行越远——中东巨额军费开支便是美国财政的短期重负。巨额美债破坏美元信用，强化了去美元化的中长期逻辑，对长期贵金属形成支撑。u另一方面，地缘政治风险仍然存在，美以联军袭击伊朗本身使得中东问题更加难解，而在此期间，以欧洲、日本和韩国 为代表的美国盟友并未提前收到袭击通知，更遑论美国的中东盟友在此次冲突中遭受的切实损失。除此之外，法、德、日等政权更迭和极右翼思潮运动，都显示旧有的国际秩序裂痕持续扩大，风险的不断爆发亦利好贵金属价格。 全球主权信用风险上升，美国财政与货币政策配合更紧密，财政扩张越行越远——中东巨额军费开支为短期重负；巨额美债破坏美元信用，强化去美 地缘风险持续存在，美以联军袭击伊朗令中东问题更难解；法、德、日政权更迭与极右翼思潮显示旧有国际秩序裂痕持续扩大，风险不断爆发亦利好贵 元化中长期逻辑，长期利好贵金属。▲风险提示：美国通胀以及美联储官员表态超出市场预期，美国实际利率重新大幅上行。 金属价格。 感谢您的观看