无人矿卡龙头，轻资产转型掘金海内外矿山赛道——易控智驾（7687.HK）深度报告

易控智驾作为无人矿卡领域的龙头企业，通过轻资产ATaaS模式转型，在矿山运输无人化、自动化与智能化方面取得显著进展。公司依托全栈自研核心技术，已在多个大型露天矿区实现规模化商业落地，并率先布局海外市场，营收规模快速扩张。

核心观点：

• 无人矿卡重估矿山运输逻辑：矿山运输长期面临安全、招工、成本三大痛点，无人矿卡通过3本账的胜利（安全、高效、降本）直击行业痛点，实现渗透率提速。
• 重-轻资产转型打开盈利空间：公司逐步完成从重资产向轻资产的转型，盈利空间逐步打开，产业股东资源加持，紫金矿业、宁德时代等产业与国资股东背书。
• 海外市场布局起势：公司出海具备优势，无人矿卡海外空间广阔，定价远超国内，已在澳洲实现真实生产运行，验证全球复制能力。

关键数据：

• 2022-2025年公司营业收入保持高速增长，复合年均增速约188%。
• 2025年公司拥有2580辆活跃无人驾驶矿卡，市占率达55.5%，收入约14亿元，排名第一。
• 预计到2025年，中国无人驾驶矿卡销量渗透率将升至16.1%，保有量渗透率升至5.7%；至2030年，进一步达到55.4%和42.3%。
• 2025年公司客户持有车队模式下的车辆数为1709辆，占比超66%，收入占比约57%。

研究结论： 公司预计2026-2028年营业收入分别为19.17/25.53/32.9亿元，对应5.4x/4.1x/3.2x PS，公司商业模式转变，产品交付量有望快速增长，带动盈利能力持续向好。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示： 矿卡销量不及预期；政策发展不及预期；无人矿卡渗透率不及预期等风险。