固定收益定期：超长债是否还有空间？

近期超长债表现突出，主要受预期驱动。30年国债利率从7月3日的2.27%逐步下行至8月14日的2.16%，累计下行10.4bps；30-10年国债利差同期从52.2bps下降至46.8bps。长端利率下行反映预期变化，基本面放缓压力上升，物价增速回落，货币政策宽松预期提升，驱动曲线走平。模型显示30-10利差仍有收缩空间，供给端未来超长债供给或逐步回落，预计10年以上政府债净融资降至4万亿左右；物价指标CPI和PPI加权平均同比有望再度回落，甚至明年1季度落至0%附近。假定其他因素不变，模型显示30-10利差将从年中48.6bps收窄至年底37.8bps，明年末进一步收窄至35.6bps，超长债利差收窄有望带来持续超额收益。预期驱动长端利率下行，未来曲线将继续走平，超长利差有望继续压缩，超长债更具配置价值。虽然当前资金未进一步宽松，但基本面走弱压力上升，市场对利率方向判断趋向下行；融资需求持续走弱，增加债券配置需求；货币政策宽松预期上升，机构可能提前配置。预期变化更多体现在长债，短债受资金约束，整体曲线或呈平坦化走势。预计下半年10年国债低点降至1.6%附近，30年国债本轮有望接近2.0%

报告通过定量分析构建回归模型，以2022年1月至2026年7月月度数据为样本，选取流动性、供需、基本面、风险偏好四个维度指标，最终使用R007月均值、10年以上政府债净融资（滞后一年）、30年国债换手率、Wind全A、超长债存量与银行一级资本比例、通胀指数作为解释变量。模型调整后R²为0.840，对30-10年国债利差解释力强，拟合6月利差为48.6bps，与实际48.7bps接近。模型显示30-10利差仍有收缩空间。供给端，未来超长债供给或逐步回落，预计10年以上政府债净融资降至4万亿左右；物价指标CPI和PPI加权平均同比有望再度回落，甚至明年1季度落至0%附近。假定其他因素不变，模型显示30-10利差将从年中48.6bps收窄至年底37.8bps，明年末进一步收窄至35.6bps，超长债利差收窄有望带来持续超额收益。预期驱动长端利率下行，未来曲线将继续走平，超长利差有望继续压缩，超长债更具配置价值。虽然当前资金未进一步宽松，但基本面走弱压力上升，市场对利率方向判断趋向下行；融资需求持续走弱，增加债券配置需求；货币政策宽松预期上升，机构可能提前配置。预期变化更多体现在长债，短债受资金约束，整体曲线或呈平坦化走势。预计下半年10年国债低点降至1.6%附近，30年国债本轮有望接近2.0%

报告提示的主要风险包括：外部风险超预期、货币政策超预期、风险偏好恢复超预期、测算误差风险。外部风险可能影响全球利率环境和资本流动；货币政策超预期可能改变国内利率走势；风险偏好恢复超预期可能影响债券市场供求关系；测算误差风险可能影响模型结果的准确性。此外，本周特6发行，切券行情可能再现。特6发行后，特4、特2利率可能上升，特6或成为新活跃券，但切券利差幅度不确定。投资者需关注特6发行利率与特4的差别，若差别不大，特6更具性价比；或选择不受切券影响的老券。预期驱动长端利率下行，未来曲线将继续走平，超长利差有望继续压缩，超长债更具配置价值。虽然当前资金未进一步宽松，但基本面走弱压力上升，市场对利率方向判断趋向下行；融资需求持续走弱，增加债券配置需求；货币政策宽松预期上升，机构可能提前配置。预期变化更多体现在长债，短债受资金约束，整体曲线或呈平坦化走势。预计下半年10年国债低点降至1.6%附近，30年国债本轮有望接近2.0%

本周债市继续走强，各期限利率普遍下行，超长利率下行尤为明显。30年国债利率累计下行1.4bps至2.16%，20年国债累计下行3.9bps至2.11%，10年国债累计下行1.5bps至1.70%，5年AAA-二永利率累计下行3.1bps至1.85%。近期超长债表现突出，主要受预期驱动。30年国债利率从7月3日的2.27%逐步下行至8月14日的2.16%，累计下行10.4bps；30-10年国债利差同期从52.2bps下降至46.8bps。长端利率下行反映预期变化，基本面放缓压力上升，物价增速回落，货币政策宽松预期提升，驱动曲线走平。预期驱动长端利率下行，未来曲线将继续走平，超长利差有望继续压缩，超长债更具配置价值。虽然当前资金未进一步宽松，但基本面走弱压力上升，市场对利率方向判断趋向下行；融资需求持续走弱，增加债券配置需求；货币政策宽松预期上升，机构可能提前配置。预期变化更多体现在长债，短债受资金约束，整体曲线或呈平坦化走势。预计下半年10年国债低点降至1.6%附近，30年国债本轮有望接近2.0%

报告显示，预期驱动长端利率下行，未来曲线将继续走平，超长利差有望继续压缩，超长债更具配置价值。虽然当前资金未进一步宽松，但基本面走弱压力上升，市场对利率方向判断趋向下行；融资需求持续走弱，增加债券配置需求；货币政策宽松预期上升，机构可能提前配置。预期变化更多体现在长债，短债受资金约束，整体曲线或呈平坦化走势。预计下半年10年国债低点降至1.6%附近，30年国债本轮有望接近2.0%。模型显示30-10利差仍有收缩空间。供给端，未来超长债供给或逐步回落，预计10年以上政府债净融资降至4万亿左右；物价指标CPI和PPI加权平均同比有望再度回落，甚至明年1季度落至0%附近。假定其他因素不变，模型显示30-10利差将从年中48.6bps收窄至年底37.8bps，明年末进一步收窄至35.6bps，超长债利差收窄有望带来持续超额收益。投资者需关注特6发行，切券行情可能再现。特6发行后，特4、特2利率可能上升，特6或成为新活跃券，但切券利差幅度不确定。择券建议：若特6发行利率与特4差别不大，特6更具性价比；或选择不受切券影响的老券。报告提示的主要风险包括：外部风险超预期、货币政策超预期、风险偏好恢复超预期、测算误差风险。外部风险可能影响全球利率环境和资本流动；货币政策超预期可能改变国内利率走势；风险偏好恢复超预期可能影响债券市场供求关系；测算误差风险可能影响模型结果的准确性。