5月以来，长端信用债表现突出，10年国债在低位震荡，信用行情逐步开启。6月，中短端和长端信用利差表现分化，3Y及以下普信债利差多走阔，而3Y以上长债利差多压缩，尤其是超长信用债表现突出。
本轮超长信用债的触发因素包括资金面宽松和ETF扩容。6月，央行多次操作不同期限买断式逆回购，DR001基本都在政策利率下方，为债市营造宽松的资金环境。此外，5月以来信用债ETF持续扩容，基准做市信用债ETF的持仓中7-10年都在10%以上，推动超长信用债上涨。
超长信用债更核心的原因是利率关键点位突破前，资产荒行情继续推进。与去年不同，今年的超长债行情来得猝不及防，随着短端下沉和中长端拉久期的超额收益越来越低，年内信用行情首次向超长端突破。
超长信用债的行情能维持多久取决于配置价值、增量资金和市场走势。从配置价值来看，目前超长信用利差处于历史低位，2025年7月1日的10Y AAA和AA+产业债信用利差分别在79%、74%分位数，城投债信用利差在59%和36%分位数，仍有较大下行空间。从品种利差看，7Y和10Y AAA超长城投债相较地方债估值有明显优势。从期限利差看，AAA和AA+的超长城投债期限利差多处于低位。增量资金方面，科创债ETF可能成为接续增量来源。市场走势方面，7月信用行情有望持续，季末之后，银行或再度转为买入，基金、理财等配置力度也将季节性回升，叠加7月信用债供给较为平稳，预计7月信用行情仍将持续。
超长信用债的风险不容忽视。首先，利率下至历史低位，超长信用债票息保护较薄，抵御回调的能力较弱。其次，超长信用债缺乏稳定的负债端，尤其是本次行情快速演绎，其中基金可能是重要的买盘，这将导致后续行情更加脆弱。
超长信用债如何定价？以剩余两个因素作为解释变量，6月，10Y-3Y AAA城投债期限利差的平均值为26bp，与拟合值30bp较为接近。后续如果超长利率债多头情绪提升、利率长端走向牛平，超长信用债的交易热度回升、机构大幅增配超长信用债，或资金面进一步宽松、短端空间打开，都将是增配超长信用债的机会。
总体来看，超长信用债仍有下行空间，目前来看，中高等级10年期非金信用债的配置价值较高。但超长信用债目前的票息保护较弱，抗波动能力不足。对于负债端不稳定的机构，参与超长信用债需克制，以交易思维为主，控制仓位适度参与，赚取资本利得后快进快出。建议关注3Y内AA（2）城投债、中等级4-5年信用债，牺牲一定流动性增厚收益。对于负债端稳定的机构，可以关注近期或市场调整中的配置机会。
