海外互联网龙头2Q业绩更新20260807

表外承诺与股东回报：重大购买承诺合同总金额8110亿美元，环比增144%，可理解为未来几年AI投资总计划的缩影，整体AI投资计划已上升为万亿美元级别。本季度分红派息27亿美元，但过去两个季度回购为零（此前每季度回购在一两百亿美元水平）。当前对应27年PE约23倍。 分析师观点：对Google持中性偏谨慎观点。谨慎原因：算力投资承诺达万亿美元级别、自由现金流为负、已开始发债融资，一旦需求端波动或不及预期可能面临较大风险，需要更强的需求端确定性。潜在风险点包括：①模型端价格战可能性不低，CSP大厂增量订单很大部分来自Anthropic、OpenAI等头部大模型厂商，若其经济模型恶化则订单确定性存疑；CSP+开源模型对CSP经济模型更好的说法短期存疑，长期模型与CSP博弈将持续。②算力出租利润率未来能否持续值得关注，供给增加而需求不及预期则利润率可能下降。③AIcapex是美国宏观最重要driver，与需求端高度关联。④市场对Gemini4重返SOTA有信心，但长期必然性不等于短期必然性；AI人才争夺战显著加剧，Google在顶尖AI人才市占率已大不如十年前（十年前约70-80%）。⑤Google防守点较多（云计算、AI模型领先地位、搜索主业均需AI投资），投资计划灵活度较低；Meta更偏机会主义，灵活性更高。长期（5-10年）维度Google在核心AI玩家阵营中获胜概率较高，但可能是"惨胜"，投入与回报未必对等。 3.Meta2Q26业绩 整体业绩：收入同比增28%，比预期高1%；营业利润188亿美元，同比下滑8%，低于预期13%，主要受法律和遣散费用影响；加回一次性费用后营业利润同比增约9%。净利润受营业利润影响同比降14%。资本开支311亿美元，自由现金流8亿美元，为四年以来最低季度现金流。 广告业务：广告收入同比增27%，符合预期；量价拆分：量同比增14%（受时长增长驱动，Instagram时长双位数增长，Facebook视频观看时长同比增9%，核心地区同比增10%）；汇兑顺风仅1个百分点（较一季度降低），单价仍维持12%同比增，体现AI推荐算法对广告单价的持续兑现。 AI与产品进展：广告端研究基于大模型原生的推荐系统，本季度提到generatedrecommender（协同推理广告和用户偏好的系统）；GM模型持续进步。ToC端：MetaAI日均互动量在整合MoveSpark模型后环比显著增长。ToB端：Advantage+年化收入运行率达750亿美元（上次披露为25年三季度600亿美元）；面向中小企业的BusinessAgents已落地WhatsApp和Messenger，每周服务100万家企业，目前作为MetaOne订阅的一部分测试，预计8月开始通过订阅和token方式向中小企业收费。 指引：三季度收入预计同比增19%-25%，含1个百分点汇率逆风，中枢低于市场预期（主要因去年同期adload提升的高基数）。维持26年全年经营利润同比正增长指引，但付税下半年可能加重，叠加新数据中心规划，折旧端有进一步压力。全年capex指引下限上修50亿美元至1300-1450亿美元（上限维持）；27年未给具体指引，但明确表示两年内优先算力扩容。 算力规划与表外负债：据公司memo，26年底新增7个GW算力中心，27年新增14个GW（累积增量口径）。已公开信息中外部融资/合资基建共7个GW，最新两个为HyperRia和BlackCrop（均为JV模式），可实现土地建设开发出表，后续芯片采购进入capex，租金和运营成本费用化。假设27年14个GW总规模中60%自建、40%租赁，扣除外部融资项目，预计27年表观capex约2200亿美元。公司表示收到较多算力采购订单且价格有显著议价，但27年补充算力优先服务内部推荐算法提升，短期通过外部订单对冲投入的可能性有限。截至26年7月，表外负债规模超7000亿美元，为账面债务的2.8倍，其中4000亿为不可取消合同；合同含兜底安排（如HyperRia5GW数据中心剩余价值担保约280亿美元，德州项目130亿美元）。Meta对外发债hybrid项目票息已从6.6%升至7.5%，较美国国债高出不少。 盈利预测与估值：维持26年收入预测，因一次性费用高于预期下调26年净利润预测至796亿美元；27年预测维持。当前交易在19倍26年PE（此前给23倍）。业绩后股价下跌较多，主要因投入力度持续、现金流表现不佳、指引miss，成为做空理由。 4.亚马逊2Q26业绩 整体业绩：总营收同比增20%，高于市场预期2%；经营利润高于市场预期12%，主要受PrimeDay提前至2Q及AWS利润率超预期（接近40%，超预期6个百分点）带动。净利润627亿美元，大超市场预期的199亿美元，其中含534亿美元非经营性收益（对Anthropic股权投资公允价值重估增值）。 零售业务：美国和欧洲零售大盘稳定增长，美国零售加速主要因PrimeDay提前；电商份额相对稳定，全球商品销售件数同比增17%。零售收入同比增16%（北美同增16%，全球同增15%）。 广告业务：同比增26%，连续五个季度保持20%以上增速且不断加速；除DSP和广告赞助拉动外，美国减免增由上季度10%加速至18%。AI对电商广告带动明显：Rufus升级为AlexaforShopping，通过agent对话发现商品的购物者增多；点击赞助提示词的购物者成交转化率高出48%，平均支出高出21%。AI工具使定向广告主千次展示成本降低8%，获客成本降低6%；今年已拓展至11个新国家。 零售利润率：整体零售经营利润率6.8%，广告对零售利润率贡献达4%（超过一半利润水平）。运输效率持续改善，剔除燃油和干线费率上涨影响，配送成本增速慢于全球销量增速，仓储配送网络 调优和自动化部署推动单票成本下降。短期受中东冲突推高燃油价格影响，运输成本上升，部分被燃油附加费收入抵消。 AWS业务：收入同比增37%，进一步加速，为18个季度以来最快，超市场预期6个百分点，主要受AI收入贡献及传统云业务同步拉动。经营利润率39.4%，超预期6个百分点，主要因旺盛需求下GPU租赁两次提价及传统CPU云利用率提升。在手订单同比大幅提升154%，跃升至接近5000亿美元（Anthropic1000亿美元十年合同入录后）。供给约束解除后仍有加速增长空间。 Capex与投资回报指引：给出所有CSP厂商中最清晰的收入路径和盈利展望：数据中心装机前两年开始投入使用，开业后可持续变现30年以上；服务器和网络设备投产前数月采购，基本看到需求才投入；服务器不到三年回本，可用寿命5-6年；多数AI产能已按至少五年期合同锁定。预计几年后营收增速超过capex增量增速时，自由现金流和投入资本回报率将相当可观。AI业务和自研芯片业务年化收入均突破250亿美元，分别占AWS收入约15%；管理层认为AWS未来有望成为年收入万亿美元业务。AI训练后处理、强化学习及agent工具调用主要在CPU上完成，且需传统云存储AI数据，传统CPU核心业务同步受益。 资本开支与现金流：2Q现金资本开支542亿美元，同比增72%；上调26年资本开支指引至2200亿美元（主要因上游价格上涨）；重申27年底电力容量达25年2倍目标，进度符合预期。预计27年capex至少超2700亿美元。表外负债相对有限，截止2Q约2700亿美元，环比增速约30%，相对可控。过去12个月自由现金流呈下滑态势，2Q正式转负，主要受capex增长拖累；预计26年和27年自由现金流均为负数。 AI价值链与开源模型影响：开源模型快速追赶削减了领先闭源模型的溢价，云厂商将有更大自由度调度模型，通过掌握路由生态平衡产业链价值分配；价格下降推升整体需求，短期算力供不应求状态下利好CSP收入增长。长期看CSP厂商需形成差异化供给（成本最优、产品数据生态、自有模型壁垒、云+芯片性价比）。 盈利预测与估值：预计27年总收入同比增16%和13%；26年营业利润约1100亿美元，27年约1600亿美元。当前对应26/27年PE约15倍/12倍；SOTP估值相当于27年电商PE约30倍、AWSPS约7.5倍或EBITDA约13倍。认为AWS收入和利润率仍有超预期可能，云业务估值有提升空间。 5.DoorDash2Q26业绩 整体业绩：GUV同比增36%，落在指引区间中间，基本符合预期；单量9.7亿单，同比增27%。收入同比增36%，剔除Deliveroo后主业GUV增速约23%，单量和收入剔除后分别增17%和 24%。调整后EBITDA同比增40%，超预期8%，突破公司指引上限8.7亿美元；EBITDA利润率占GUV比例2.8%，环比从2.4%提升。 增长驱动：美国餐饮业务GOV相比一季度加速（去年同期为高基数），反映需求旺盛及消费韧性。DashPass订阅用户过去一年新增数超过前两年总和，会员购买频次和粘性表现优异；公司持续扩大供给和提升服务质量。客单价持续提升，受通胀、新垂类业务带动，以及产品体验优化和商家促销活动下单均件数提升。 TakeRate：环比提升明显至13.5%，主要受广告业务持续增长（广告客户从中小餐馆延伸至大型连锁客户）、客单价增长及骑手成本积极性影响（一季度美国暴风雪等极端天气后二季度节省额外骑手招募和留存成本）。公司对广告业务态度谨慎，不愿披露具体数据以防团队盲目追求增长而忽视用户感受。往后看，会员规模扩大可能对takerate有一定影响，但应处于稳步增长状态。 会员战略：DashPass会员免配送费和专属折扣对takerate有不可避免的影响，但会员订单频次更高，且消费习惯向非餐品类渗透带来更高客单价和更长用户生命周期价值。2QDashPass会员在美国杂货零售品类下单量占该品类订单75%。会员体系有助于公司在竞争和需求波动中更游刃有余。 指引与预测：三季度GUV同比增速指引32%-36%，中值基本符合预期；预测三季度GUV同比增35%至338亿美元，收入增36%至47亿美元。 利润率与费用：2Q调整后EBITDA利润率同环比提升，主要因takerate提升、美国主业（外卖和杂货零售）利润率改善、海外及Deliveroo团队整合基本完成且执行效率超预期。全球技术平台搭建预计明年上半年基本完成，此前研发费用率有增加压力；平台上线后新品牌单均成本可能高于旧平台（因多需荣誉和集团密度更高），但可释放研发工时、加速产品迭代。预计三季度调整后EBITDA同比增36%，利润率占GUV比例3%。下半年利润率趋势参考去年下半年形态（三季度环比提升、四季度环比回落）；四季度利润率下降受骑手成本季节性峰值、骑手保险费用（去年四季度有精算下调追溯收益，今年没有）、全球技术平台和自动驾驶集中投入影响，但降幅应小于去年四季度（去年含Deliveroo合并扰动）。 其他：业绩在二季度后期几周内跳升，团队来不及找到符合回报率的投资项目，超额利润被保留；后续该投资仍会进行。上调26年经调整EBITDA预测4.7%至37亿美元，维持27年预测；维持跑赢行业评级及目标价275美元（对应今明两年31倍和25倍EV/经调整EBITDA），较当前股价有29%上行空间；当前股价对应24倍和19倍EV/经调整EBITDA。 6.网约车平台（Uber、Grab）2Q26业绩 整体表现：全球网约车平台在油价外部干扰下韧性较强，盈利水平好于市场预期，3Q指引普遍强劲。 油价与地缘政治影响：Uber和Grab通过短期司机补贴稳定供给，对利润率影响有限；长期布局电动化策略（Grab在东南亚八大市场推进电动车租赁、分期充电桩建设，目标20年底印尼电动车供给规模翻三倍），从根源解决司机燃油成本问题。 自动驾驶影响：市场担忧边际回落，平台商业聚合思路获认可。Uber采取闭源和开源方案并行，今年预计扩展到15个城市落地（目前7个城市运营），28年预计进入28个城市；合作厂商承诺合计投入12万辆