互联网：2Q业绩总结及选股策略更新：确定性或仍为主线

2Q业绩总结及选股策略更新：确定性或仍为主线 业绩后我们认为未来6个月的重要选股主线：1）公司基本面稳健，且未来营收及盈利增长确定性较高；2）公司有可持续的盈利能力且有意愿提升股东回报水平；3）新业务潜在体量大、业务探索在长期有望带来可观的资本回报。若三条逻辑在个股取得一定程度的兑现，市场或将持续给予相匹配的配置和估值。短期来看，回顾行业2Q业绩，股价表现验证了我们此前的投资主线逻辑观点（报告），即仅给出好于预期的业绩不足以拉动股价上涨，好于预期的3Q及全年展望、股东回报举措的进一步强化才是驱动个股股价增长的支撑。相较于追求成长性，目前市场依旧更偏好确定性，建议关注：1）基本面处于向好趋势、且有望受益于入通带来增量资金的公司，如阿里巴巴（BABA US）；2）基本面具备韧性表现，全年盈利展望有所强化、且估值在适当区间的公司，如美团（3690 HK）、携程（TCOM US）；3）核心主业竞争格局稳固、基本面表现稳健、且有意愿提升股东回报的公司，如腾讯（700 HK）；4）受益于新游发布带来确定性增长的哔哩哔哩（BILIUS）；5）估值相较盈利增长潜力或已超调、且具备第二增长曲线的拼多多（PDD US）。 中国互联网行业 贺赛一, CFA(852) 3916 1739hesaiyi@cmbi.com.hk 陶冶franktao@cmbi.com.hk 陆文韬, CFAluwentao@cmbi.com.hk 相关报告链接： 1.快手(1024 HK)2024投资者日：驱动盈利韧性增长2.Meituan (3690 HK)-An upbeat 2Q withenhanced full-year earnings outlook–29Aug3.Trip.com Group (TCOM US)-Resilienttraveldemand amid peak summerseason to ease market concern–28 Aug4.Pinduoduo (PDD US)-2Q earnings beat;investmentopportunitiesarisewithoverreaction on softened outlook–27Aug5.Cloud Music (9899 HK)-Solid onlinemusicbusiness fuels robust earningsgrowth–26 Aug6.Weibo(WB US)-Soft consumptionsentimentcontinues to pressure adrevenue growth–26 Aug7.IQiyi(IQ US)-Short-term headwindcontinues–26 Aug8.NetEase (NTES US)-Intact quality gameportfoliodespiteshort-termgrowthdeceleration–23 Aug9.Baidu (BIDU US)-More aggressive inGen-AIempoweredadsbusinesstransformation–23 Aug10.BiliBIli (BILI US)–Strong games and adsbusiness to pave way for breakeven in3Q24E–23 Aug11.Kuaishou (1024 HK)-Intact earningsgrowth outlook; soft consumption weighson e-commerce business–21 Aug12.Tongcheng Travel (780 HK)-Driving forbalancedbusiness growth with morecontrolled marketing spend–21 Aug13.JD (JD US)-Stringent ROI target oninvestments brings better-than-expected2Q earnings growth–16 Aug14.Alibaba(BABA US)-Driving formonetizationimprovementwhilemaintaining stabilizing market share–16Aug15.Tencent (700 HK)-Inline 2Q24 results;games business to drive revenue growthacceleration in 2H24E–15 Aug16.TME (TME US)-Inline 2Q24 results;focus on balanced growth of music subsand ARPPU in 2H24E17.Beike (BEKE US)-Solid market sharegains amid uncertain environment–13Aug18.互联网-1Q24行业业绩总结及三条投资布局主线–19 Jun 2Q复盘：宏观逆风下精细化运营带来亮眼利润端表现。交易类平台（如电商、本地生活、在线旅游）利润端表现亮眼，背后底层支撑是持续进行供给端优化满足质价比和追求体验的消费需求，驱动因素为用户分层运营带动核心用户提频、精细化运营收缩低效补贴带动下行业竞争趋缓；在线广告平台营收 和利润 增长韧 性源于持 续提升商 业化效 率（如广 告算法优化），以及广告加载率水平提升；在线音乐平台良好的盈利增长则得益于付费率及ARPPU持续提升，以及杠杆效应释放。尽管市场开始交易降息预期、但互联网板块交易的关注重点或仍阶段性地集中在分子端而非分母端，地产风险化解支撑下的长周期消费复苏或仍是板块估值中枢中长期提升的关键驱动因素，短期促消费举措的出台及实际实施效果或是驱动投资从首选高确定性的公司转向增长性公司的关键。 2H24展望：确定性或仍为主线。从基本面的韧性角度来看，我们相对偏好本地生活（竞争态势阶段性进一步转好，基本面支撑下股价提升或可持续）、在线游戏（1H24游戏公司基本面仍处于磨底阶段，新产品推动2H24基本面复苏）、在线旅游（国内游表现具备韧性、出境游持续恢复）。电商板块整体受到社会消费品零售总额偏弱的影响，但行业内各家均在追求高ROI的情况下开展增量投资或主要聚焦国际扩张，或无需过度担忧国内竞争格局恶化。在线广告板块，我们预计不同平台表现分化，中短视频平台广告收入增长维持韧性，传统社交媒体及搜索平台广告收入增长则相对承压，广告主预算进一步向具备高ROI解决方案的头部广告平台集中。 具备吸引力且可持续的股东回报水平有望为估值提供支撑。以净现金/市值口径计算，中国互联网公司平均比例已经达到31.8%（图2），在主业逐步进入成熟期后，除积极探索第二增长曲线外，提供可持续的具备吸引力的股东回报或将有助于推动市场重估账上净现金的价值、为估值提供支撑，而可持续性的支撑来自核心主业竞争格局稳固且具备稳健的增长前景。建议关注阿里巴巴、腾讯。 目录 互联网行业选股策略更新..................................................................3 获纳入港股通有望带来增量资金流入，为估值提供支撑..................................................3互联网：行业估值及基本面比较......................................................................................5 细分赛道行业发展总结及未来趋势分析............................................8 本地生活：行业竞争格局进一步阶段性转好，基本面改善趋势或可持续.........................8内容付费：看好在线音乐平台基本面韧性......................................................................11在线旅游：国内业务高基数下同比增长具备韧性，出境游延续稳步恢复.......................13在线游戏：新产品推动2H24业绩复苏..........................................................................14电商：消费复苏及股东回报或仍为关键估值驱动因素，注重ROI基调下国内竞争加剧或无需过度担忧.................................................................................................................15在线广告：广告预算份额持续向具备高ROI的头部广告平台集中.................................17 互联网行业选股策略更新 展望2H24，综合行业景气度、公司基本面以及估值水平，我们对于板块内标的推荐排序如下：1）阿里巴巴：变现率提升逐步进入兑现阶段、新业务运营效率提升有望支撑利润率表现、入通后有望带来增量资金；2）美团：竞争态势阶段性进一步转好，社团业务盈利能力持续优化，其他新业务逐步进入稳定盈利期，推动基本面韧性表现及估值重估；3）携程：基于具备黏性的核心用户群及受益于布局领先的出境游业务持续快于行业的恢复，业绩韧性及长期增长性相较同业或更优；4）腾讯：核心主业竞争格局稳固，高毛利率业务（游戏/视频号广告/直播电商）拉动盈利稳健增长，支撑较高的股东回报水平；5）哔哩哔哩：受益于新游戏发布，收入增长加速且盈利改善，短期业绩弹性高且有望超预期；6）拼多多：估值相较盈利增长潜力或已超调、具备第二增长曲线。 获纳入港股通有望带来增量资金流入，为估值提供支撑 9月9日上交所及深交所发布通知，因恒生综合指数实施成份股调整，阿里巴巴、云音乐等标的被调入沪港通。入通后，增量资金流入有望提升阿里巴巴及云音乐流动性，推动估值提升。从美团/快手/哔哩哔哩历史上入通后的表现看，平均超额收益在第11个交易日达到峰值（+16%），日均交易额平均提升53%。互联网板块其他未入通标的，则需要在满足要求后，后续有望被纳入港股通：1）需从二次上市状态转换为双重上市状态，如：网易、京东、携程、百度、微博；2）提升港股流动性/市值，如：贝壳、BOSS直聘。 参考美团、快手、哔哩哔哩市值加权计算下的港股通持股比例，在入通第11天/20天/40天/60天，南下资金持股分别为1.33/1.82/2.89/3.85%，截至2024年9月10日腾讯/美团南下资金的持股比例分别为10.0%/14.4%。若我们假设中长期阿里巴巴南下资金的持股比例达到与腾讯持平的10%，则对应入通前一天的阿里巴巴市值计算，南下资金将有望流入197亿美元。 互联网：行业估值及基本面比较 资料来源：彭博，招银国际环球市场注：截至9月17日收盘 尽管市场开始交易降息预期，但港股市场的关注重点仍阶段性的集中在分子端而非分母端，地产风险化解支撑下的长周期消费复苏或仍是板块估值中枢中长期提升的关键驱动因素，短期促消费举措的出台及实际实施效果或是带来市场情绪催化的关注重点。回顾8月，整体行业股价表现验证我们此前观点，即仅给出好于预期的2Q业绩表现或不足以拉动股价上涨，好于预期的3Q展望及股东回报举措的进一步强化才是驱动个股股价增长的主要支撑，携程、美团、阿里巴巴、腾讯等跑赢大盘。展望9月，在市场交易风格仍偏保守的情况下，我们仍建议关注：1）基本面处于向好趋势、且有望受益于入通带来增量资金的公司，如阿里巴巴；2）基本面具备韧性表现，而全年盈利展望有所强化的公司，如美团、携程；3）