国投证券轻工行业研究框架：家居与造纸细分领域解析

一、核心要点

1. 本次会议为国投证券轻工行业研究框架系列培训第一部分，仅对白名单客户开放，内容保密。
2. 研究聚焦轻工行业家居、造纸两大领域：
   • 家居：属地产后周期，当前景气度低但估值低位，行业集中度提升空间大。2025年规上家居企业营收超6000亿、利润超3300亿，出口额超600亿美元（美欧为主）。
   • 造纸：按原材料分废纸系（箱板纸、瓦楞纸）和浆纸系（文化纸、生活用纸），强周期属性，盈利取决于纸价与原材料价差，需求受渠道变化、环保政策影响。
3. 家居行业需求结构：70%来自新房，20%二手房，10%-20%存量房翻新，与地产竣工数据直接相关。细分领域：
   • 软体家居：稳健，40%需求来自二手房和翻新，功能沙发国内渗透率约10%（美国50%），龙头如敏华、顾家凭创新和产业链优势。
   • 定制家居：受地产影响大，当前渠道多元化、整装拓展为增长重点，精装房渗透率提升空间大。
4. 造纸行业供需演变：2020年后疫情上行，2021年新增产能多导致下行，2023年短期回暖，2024年需求承压。当前投资增速回落、龙头扩产放缓，供需边际企稳，需关注9-10月旺季包装纸需求对提价的驱动。
5. 各纸种供需与集中度：
   • 文化纸（双胶、铜板纸）：供需稳定，CR5分别达50%、80%以上，木浆一体化龙头成本优势显著（自制浆约3000元/吨，外购浆约4000元/吨）。
   • 包装/箱板纸：供需格局改善缓慢，CR5仅10-13%，运输半径小限制规模优势。 二、投资线索
6. 家居板块：关注地产竣工数据触底反弹、政策及国补影响，核心跟踪客流量、转化率、客单价。定制家居的精装房渗透率提升、整装渠道拓展具机会，软体家居龙头优势明显。
7. 造纸板块：关注9-10月旺季包装纸需求对提价的驱动，港股龙头玖龙纸业、理文造纸受益于提价和集中度提升。行业处于底部周期，龙头穿越周期能力核心为产业链一体化与扩产谨慎。 三、风险与关注
8. 家居行业：地产竣工数据不及预期、政策国补落地效果弱、销售端指标提升乏力。
9. 造纸行业：木浆价格波动、包装纸需求走弱、文化纸供需格局变化、外废进口政策调整。
10. 共性风险：行业周期复苏节奏慢、房地产产业链传导不及预期。