天风证券海外 传媒研究框架

传媒行业研究框架

行业属性与板块划分

传媒行业兼具科技与消费属性，A股主要分为游戏、影视、出版和广告四大板块。其中，游戏板块是传媒板块中资产质量最好、成长性与现金流最健康的细分领域，需重点关注A股游戏公司及港股龙头腾讯、网易的产品线与节奏。

游戏行业分析

• 产业链与价值分配：游戏产业链短，主要包括内容发行（CP）、发行渠道和发行商。价值分配大致为CP与发行商各占30%，渠道占40%（苹果30%，安卓50%）。
• 行业现状：游戏行业供给受限（版号限制），增速已达天花板。需求端用户规模增速放缓，付费能力与意愿受宏观经济影响。
• 结构性机会：女性用户提升、端游复兴（如腾讯、网易新端游产品）、小游戏/小程序游戏是近年趋势，值得关注。
• 品类机会：苏打水类产品（如腾讯的《三角洲行动》）和SLG+X类玩法（如世纪华通的《点点》系列）表现突出。
• 研究方法：关注游戏流水（可通过上市公司、排行榜或测算获得）、流水分成比例、注册用户数、活跃用户数（MAU/DAU）、UP值、付费率、销售费用率等指标。

影视行业分析

• 电影行业：电影产业链相对较长，分为国产和进口两部分。国产片按“5743”分成比例分配票房，即57%归渠道（院线），43%归内容发行方；进口片由中国电影总集团发行，分成比例较固定。电影行业经历野蛮生长后增速放缓，未来增长点在于上座率和人次提升。
• 电视剧行业：电视剧是To B生意，业绩受内容作品上线与否影响较大。近年来，电视剧市场进入“定制剧”模式，影视制作公司沦为代加工厂，业绩更稳定但毛利率下降。AI剧集兴起，重新分配价值量，艺人/工作室收入回归企业。

出版行业分析

• 行业特点：出版行业以红利属性为主，主要分为教育出版（教材教辅）和大众出版。出版行业有明确的准入壁垒，每个省一般只有一个出版发行单位。
• 投资价值：出版行业收入确定性高、可预测性强，具有稳定的红利投资价值。

广告行业分析

• 行业分类：广告行业分为媒体（如电视台、电梯大屏）和中介（如蓝色光标、一点天下）两类。
• 广告模式：广告模式分为品牌广告和效果广告。效果广告主要包括程序化购买，中介公司主要扮演流量倒卖角色。
• 行业现状：广告行业受上下游挤压，收入利润情况一般。
• 行业趋势：广告行业与GDP正相关，经济向好时广告投入增加，反之则减少。

互联网板块分析

• 互联网框架：互联网可划分为社交网络、To B双边网络、内容分发网络三种类型，不同类型网络估值不同。
• 商业模式：互联网商业模式可分为广告、抽佣、增值服务三种。
• 公司规模：互联网公司规模取决于其所选择的商业场景。
• 传媒与科技：传媒行业与科技发展息息相关，既是原因也是受益者。3G、4G、5G、云游戏、元宇宙、VR/AR、AI等科技进展推动了传媒行业的发展，传媒行业也一直走在科技发展的前沿。

总结

传媒行业是一个兼具科技与消费属性的特殊行业，需结合内容周期和技术变革进行研究。游戏板块是传媒板块中最重要的细分领域，影视行业进入稳定发展期，出版行业具有稳定的红利投资价值，广告行业受经济环境影响较大。互联网板块是传媒行业的重要依托，传媒行业与科技发展息息相关。