社会服务业行业研究：酒店行业26Q3投资策略：风雨之后见拐点，周期配置迎窗口

酒店集团兼具周期与成长属性，当前以周期为主。行业上行期，成长逻辑占据主导，市场关注长期空间与竞争优势，倾向给予公司成长性溢价；反之则聚焦短期RevPAR波动与盈利弹性，估值回归周期逻辑。基于周期的酒店投资关键在于判断行业拐点。 4月以来，酒店行业由Q1的温和修复转入承压阶段。油价上涨、极端天气增多抑制居民出行意愿，酒店需求恢复弱于预期；五一假期全国日均出游人次同比+3.1%，较春节放缓，行业增长逻辑受到挑战；暑假期间，高校放假时间普遍延后，叠加高温、强降雨及台风扰动，旺季需求启动偏晚。酒店之家数据显示，2026/6/29—7/26，全国酒店RevPAR/OCC/ADR平均分别同比-2.8%/-0.9%/-3.7%。 我们认为暑期前段或为出行需求底部，边际改善在即。随前期需求滞后释放，出行数据已出现向好态势：航班管家统计，7/27—8/1全国客运航班量/旅客运输量同比+5.2%/+8.2%，增速较前一周分别扩大1.8/2.3pct；截至7月31日，去哪儿平台预订8月8—9日出发的机票量较上月增长62%；航旅纵横民航官方直销平台大数据显示，截至7月29日，8月国内航线机票预定量约1750万张，同比增长约7%，出入境航线机票预定量超550万张，同比增长超6%；STR数据显示，6月28日-7月25日，全国各级别酒店入住率逐周上升。 Q2预期转弱使得投资意愿下降，供给压力有望缓解。需求承压背景下，2026年3月住宿和餐饮业固定资产投资累计同比增速转负。6月降至-13%，但酒店房量仍同比+6.5%，投资收缩的传导需要时间。预计未来半年至一年酒店供给增速逐步回落，供需关系改善确定性高。 加盟扩张与中高端升级趋势不变。2025年中国酒店客房连锁化率为41.8%，低于全球约57%的水平，行业连锁化仍有较大提升空间。头部集团通过品牌、会员、数字化系统及供应链优势吸引单体酒店加盟，持续实现轻资产扩张。截至2026年7月19日，华住/首旅/锦江/亚朵门店分别为13350/7588/10703/2191家，同比+6.3%/+5.6%/+1.6%/+9.4%，年初至今增加792/405/169/189家。中高端酒店占比持续提升，推动盈利能力改善，龙头长期增长逻辑不改。 酒店集团股价对RevPAR增速的变化趋势较为敏感，股价通常领先于RevPAR见顶或见底。RevPAR增速回升后，估值修复窗口将逐步打开。 短期看，酒店行业在暑期前段或已触底。随需求滞后释放、天气扰动减弱、中秋假期前置、中小学秋假落地，行业有望重回景气；中期看，住宿餐饮业固定资产投资增速已大幅下降，供给增长预计回落，供需关系有望改善。长期看，连锁化率提升、加盟扩张及中高端升级仍将驱动龙头成长。后续交易逻辑可能从情绪反弹转向对基本面的定价。 建议关注运营效率领先的华住集团，酒店与零售双轮驱动的亚朵，改革提效弹性大的锦江酒店，以及经营质量持续改善的首旅酒店。 盈利预测下调、内需恢复不及预期、行业竞争加剧 内容目录 一、周期视角：底部渐明，周期复苏拐点临近.......................................................41.1酒店集团兼具周期与成长性，当前为周期主导...............................................41.2外部扰动暂时压制需求，但供给拐点临近...................................................81.3预计暑期前段出行需求触底，边际改善在即................................................12二、成长视角：加盟扩张、中高端升级打开空间....................................................142.1龙头规模扩张、中高端升级趋势不变......................................................142.2连锁化率对比海外仍有提升机会..........................................................15三、关注酒店行业估值修复机会..................................................................163.1锦江酒店：提质改革卓有成效，重塑核心竞争力............................................163.2首旅酒店：标准管理扩张提速，结构优化驱动利润增长......................................173.3华住集团：效率领先的酒店业龙头........................................................173.4亚朵：中高端为核心，酒店与零售双轮驱动................................................18投资建议与估值................................................................................19风险提示......................................................................................19 图表目录 图表1：酒店行业核心跟踪指标——OCC、ADR、RevPAR..............................................4图表2：酒店行业客群拆分......................................................................4图表3：2020年前制造业PMI增速与RevPAR增速同步...............................................4图表4：酒店周期的四个阶段....................................................................4图表5：酒店行业基本面时钟酒店行业的基本面时钟................................................5图表6：1995-2019年美国酒店周期复盘...........................................................5图表7：2020-2025年美国酒店供给、需求、RevPAR同比增速........................................6图表8：2013-2019中国内地酒店供给，需求，及入住率同比变化.....................................6图表9：五星级酒店成本结构拆分................................................................7图表10：不同净利率、固定成本下，RevPAR增长1%对直营酒店净利润的影响..........................7图表11：首旅酒店加盟收费标准.................................................................8图表12：华住股价领先于RevPAR增速变化........................................................8图表13：24Q1-26Q1中国酒店集团RevPAR同比增速.................................................9图表14：2024-2026主要假期日均出行人次........................................................9图表15：NOAA对厄尔尼诺强度的强度预测（26年7月）...........................................10图表16：华住、首旅、锦江股价复盘............................................................10 图表17：2026年全国主要高校放假时间普遍延后..................................................11图表18：26W15(2026/4/6-2026/4/12)-26W30(2026/7/20-2026/7/26)全国酒店RevPAR同比增速-........11图表19：2026年6月28至7月25日中国内地酒店入住率..........................................12图表20：24M1—26M6住宿和餐饮业固定资产投资累计同比、酒店房量同比增速........................12图表21：2026年暑运期间全国客运航班量........................................................13图表22：2026年暑运期间全国旅客运输量........................................................13图表23：2026年含税平均机票价格对比2025年增长较少...........................................13图表24：国内航线燃油附加费..................................................................14图表25：20Q1-26Q1华住、锦江中国加盟酒店占比持续提升.........................................14图表26：截至2026年7月19日主要酒店集团开店情况（酒店之家统计）.............................15图表27：20Q1-26Q1主要酒店集团中高端占比.....................................................15图表28：2019-2025年全国酒店连锁化率（分档次）...............................................16图表29：锦江酒店营业总收入与归母净利润......................................................16图表30：锦江酒店销售毛利率与归母净利率......................................................16图表31：首旅酒店营业总收入与归母净利润......................................................17图表32：首旅酒店销售毛利率与归母净利率......................................................17图表33：华住集团营业总收入与归母净利润......................................................18图表34：华住集团销售毛利率与归母净利率......................................................18图表35：亚朵营业总收入与归母净利润..................................................