大摩闭门会跨资产对话厘清美联储前行路径20260731

美联储内部机制分歧与2026年通胀放缓路径及加息风险研判 摘要 ·FOMC内部现分歧：3位委员投票加息，主席沃什倾向“少说多做”并提高加息门槛，导致市场下调2026年加息概率，收益率曲线趋陡。●通胀放缓预期基于四点：关税效应消退、核心商品价格回调、住房通胀回落及9月软件价格计量方法调整(预计拉低同比约20BP)。·通胀上行风险：地缘政治推高能源成本(运输成本增速已比肩疫情期)及AI需求端引发的“动物精神”推高总需求。●政策拐点前瞻：若通胀放缓不及预期，美联储最早可能在2026年9月加息，届时委员会多数成员可能否决主席的耐心立场。·价格稳定定义或重构：主席沃什主张考虑工资等更广泛指标而非严守2%PCE目标，此举虽增加政策灵活性但可能损害透明度与可信度。·关键催化剂：未来两个月通胀报告决定9月利率走向；杰克逊霍尔会议预计无明确政策信号，主席或仅讨论宏观框架而非具体路径。 Q&A 对于美联储最近一次的FOMC会议，其核心结论是什么?会议声明与新闻发布会传递了哪些关键信息? 美联储如预期维持利率不变，投票结果为9票赞成、3票反对，三名反对者均支持加息25个基点。与2026年6月一致通过维持利率的决议相比，这表明委员会整体可能夏倾向于加息或认为货币政策应进一步收紧。会议声明本身除了更新反对者名单和投票总数外，与6月相比无其他变化，信息量有限，然而，新闻发布会的内容引发了市场困惑，市场原本预期美联储主席会展现强烈的鹰派立场，但实际表态并非如此。市场的反应是降低了对2026年加息的概率，同时收益率曲线趋陡，盈亏平衡通胀率上升。这表明市场认为美联储的信誉有所下降，加息的门槛似乎被提高.而其政策反应机制仍存在持续的不确定性。 美联储主席的表态似乎暗示了比市场预期更高的加息门槛，但同时又有三位委员投要支特加息，这是否揭示了主席与F04:其他成员在政笼反应机制上存在矛盾?这对2026年剩余时间的政策走向有何影响? 委员会内部确实面临潜在的矛盾。可以认为存在两种不同的反应机制：一种是FOMC多数成员(可能占19人中的16至18人)所采用的传统模式，他们依赖逐次会议评估数据，关注月度数据中的信号和趋势，并愿意就经济前景和政策风险发表看法。另一种则来自主席沃什，他倾向于减少与市场的沟通，不愿提供前瞻指引或公布明确的反应函数，认为“少说多做”能让货币政策更有效。如果通胀未能如预期般放缓并持续坚挺，这种分歧可能在2026年晚些时候激化。届时，支持加息的委员数量可能从7月份的3位进一步扩大，可能导致委员会多数成员否决主席更具耐心的立场，从而在2026年晚些时候推动利率上升。反之，若通胀如期回落，美联储可维持利率不变，短期内政策方向的分歧会减少。 鉴于通张走势对未来货币政策至关重要，通胀预计将放缓的核心依据是什么?同时，地缘政治风险和能源价格上涨是否可能对这一预期构成威胁? 预期通胀放缓主要基于四个因素。首先，关税传导效应已经结束，据估算，该效应对同比通胀率曾造成约60至65个基点的上行压力。CPI中的核心商品自2026年2月以来已保持平稳，并有回调迹象，若其回归疫情前月环比持平的趋势，预计将带来约65个基点的通胀放缓。其次，预计住房通胀将进一步回落，租金数据已预示了这一点。再次，美国通胀存在残留季节性，通常上半年较高、下半年较弱，因此下半年通胀数据会受益于此。最后，自2026年9月起，美国消费者价格指数中的软件价格计量方法将进行调整，首次引入质量调整，预计此项调整将使通胀同比增速下降约20个基点。然而，这一展望面临两大风险：一是长期地缘政治冲突可能导致石油风险溢价和能源价格持续高企，进而通过航空票价、交通运输等产生第二轮影响，目前运输成本的上涨速度已与新冠疫情期间大致相当。二是人工智能带来的需求端可能引发广泛的价格压力，若经济中的“动物精神”推高总需求，整体通胀的减速幅度可能不及预期。若通胀未能如期放缓，美联储最早可能在2026年9月采取加息措施。 美联储主席沃什在会议上提到，尽管官方通胀目标仍是2%的PCE,但仅靠PCE不足以全面反映潜在通胀过程。这是否意味着美联储正在重新定义价格稳定? 美联储似乎正在考虑重新定义价格稳定，但这其中存在风险。主席沃什长期以来主张对价格稳定采用更宽泛的定义，而非严格遵守2%的数值目标。他任命的通胀框架工作组成员，如格雷格·曼昆和汤姆·萨金特，历来也主张价格稳定应考虑更广泛的信息(例如工资),而不仅仅是某个特定的通胀指数。因此，市场需要为一位愿意考虑更宽泛价格稳定衡量标准的美联储主席做好准备。然而，这种做法的风险在于，如果转向一个宽泛模糊的价格稳定定义，公众和私营部门将难以理解其具体含义，这可能会损害政策的透明度和可信度。美联储此前选择PCE作为量化、可观察且易于理解的目标，正是为了让家庭和企业对其低而稳定的价 格目标有清晰的认知。因此，美联储在推进任何相关改革时必须非常谨慎。 在当前前瞻指引减少的背景下，未来有哪些值得密切关注的数据或事件?从即将到来的杰克逊霍尔会议中，是否能期待获得关于政策走向的新线索? 数据方面，未来两个月的通胀报告至关重要，它们将直接影响美联储2026年9月的利率决策。如果数据显示通胀放缓的预期得以证实，美联储可能维持利率不变；反之，则可能面临加息的内部争论。至于杰克逊霍尔会议，鉴于主席沃什倾向于减少沟通，预计他不会在该会议上提供关于短期货币政策走向的明确信号，甚至可能选择不发言。除非市场出现剧烈波动迫使其提供指引，否则不应期待从此次会议中获得更清晰的信息。如果他发言，内容很可能会围绕已成立专项工作组的更广泛议题，而非具体的政策反应机制或经济基本面看法。