自由现金流“耗竭”下的算力资本开支，全球AI周期是否见顶？

2026年07月26日 证券研究报告/策略定期报告 报告摘要 分析师：徐驰执业证书编号：S0740519080003Email：xuchi@zts.com.cn分析师：张文宇执业证书编号：S0740520120003Email：zhangwy01@zts.com.cn 一、本周市场流动性修复，主要指数震荡反弹 本周A股市场主要宽基指数涨跌互现，大盘蓝筹明显占优。上证指数收涨1.33%，深证成指涨0.49%，创业板指涨1.52%；中小盘股表现疲弱，中证1000跌2.40%。行业层面，有色金属、石油石化、煤炭及银行等高股息资源板块领涨，成为资金"避风港"；而建筑材料、传媒、纺织服饰等板块跌幅居前。本轮调整的核心驱动力是前期AI算力方向交易过度拥挤后的风险释放，市场正处于筹码出清与风格再平衡的过程中。 二、流动性冲击后，市场与科技将或如何演绎？ 就当前市场而言，“AI资本开支周期是否见顶”是市场博弈的核心。上周急跌，本周有所修复，核心ETF出现流入，主要指数放量企稳，这一过程接近2024年初的流动性去杠杆。往后看，流动性风险已阶段性解除，长鑫科技上市前后市场有望迎来反弹。 相关报告 1、《流动性冲击后，市场与科技将或如何演绎？》2026-07-19 2、《AH股市场周度观察（7月第2周）》2026-07-183、《国内、海外重要科技IPO周期有何变化？》2026-07-12 从产业趋势来看，当前AI产业趋势并未松动。近期调整的核心驱动是市场对AI资本开支可持续性的怀疑。空头逻辑看似两头堵：若巨头增加资本开支，则举债稀释股东权益；若减少开支，则意味着AI周期见顶。但这一逻辑的关键遗漏在于：举债本身不是问题，投资是否有正收益才是。当前全球两大AI龙头企业收入增长依然强劲，同时AI智能体正从代码编程向办公、金融、法律、咨询等非代码白领工作场景加速扩散，下游需求仍有支撑。因此，有正收益支撑的资本开支扩张与无底线的烧钱有本质区别。本轮下跌的本质是杠杆资金被动平仓带来的流动性风险，而非AI产业基本面发生逆转。 其二，特朗普政治压力约束下，油价上行空间有限。美伊冲突持续升级，布伦特原油本周进一步走高，市场担忧油价冲击100美元乃至更高。但特朗普政府在此轮油价博弈中存在明显软肋——战略石油储备已大幅消耗，面临国内通胀与中期选举的政治约束，一个月内大概率将推动局势缓和，当前油价已处于阶段性顶部。 向后看，下周伴随长鑫上市，市场或迎来新一轮上涨。近期中证1000、科创50、创业板指等成长科技指数出现大额资金流入，保险机构密集发声，标志着流动性风险已阶段性解除。关键验证指标在于前期跌幅最大的中小市值和科技方向是否获得持续资金支持。长鑫上市前市场仍需维持一定热度和成交规模，叠加杠杆资金已明显去化，短期有望迎来反弹。需注意8月量化交易和金融监管仍可能带来波动，但由于本轮杠杆资金出清较为彻底，市场再次跌破3740并创出新低的概率较低。 三、2026Q2主动基金重仓股变化趋势 二季度主动基金持仓集中度大幅提升，A股持仓市值由2.07万亿元升至2.81万亿元，环比上涨35.25%，港股持仓有所下降。前五大重仓行业市值占比由一季度的约61%骤升至71%，其中电子板块占比由18%提升至39%，通信由11%升至15%，电力设备、医药生物等板块明显下滑，基金持仓演变为电子和通信双主导格局。 剔除价格因素后，加仓最多三大行业为建筑材料、电子、机械设备，通信、计算机同样稳健增配，资金围绕AI算力向智能制造、工业软件等下游扩散；传媒、钢铁、商贸零售等传统周期与消费板块遭大幅减持。 前二十大重仓股剧烈换血，兆易创新、三环集团、生益科技等8家半导体企业新进，紫金矿业、贵州茅台、美的集团等传统龙头退出，反映基金对国产替代和新质生产力主线的拥抱。港股集中于中芯国际、华虹宏力等半导体标的及信达生物，腾讯、阿里等遭减持。 四、投资建议 流动性风险或已阶段性解除。往后看，长鑫科技上市前市场仍需维持一定热度和成交规模，叠加杠杆资金已明显去化，短期市场有望迎来一波反弹。 一、科技内部优先关注国产半导体设备、存储和算力方向。长鑫上市后，市场或迎来一轮反弹，科创50板块或为弹性最大方向； 二、科技以外：电力设备（出海外需逻辑）、有色（铜、黄金，油价底部确认后有色弹性打开）以及创新药均可适当关注。 风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。 内容目录 一、本周市场流动性修复，主要指数震荡反弹..........................................................3二、市场流动性风险解除，科技右侧确认..................................................................3 三、2026Q2主动基金重仓股有何趋势？..................................................................4 3.12026Q2主动基金重仓股持仓结构总览.........................................................43.2二季度主动基金头部重股持仓追踪...............................................................63.3二季度主动基金头部重股持仓追踪...............................................................7 四、投资建议..............................................................................................................8 五、本周市场微观结构观察（2026年7月20日-7月24日）.................................9 5.1宽基指数表现................................................................................................95.2市场热度与风险偏好追踪............................................................................115.3市场融资变化..............................................................................................115.4市场行业结构变化......................................................................................125.5行业估值变化..............................................................................................13 风险提示...................................................................................................................14 图表目录 图表1：本周一级行业涨跌幅（%）.........................................................................3图表2：2026Q1-Q2A股持仓行业CR3和CR5（%）...........................................5图表3：2026Q1-Q2A股持仓行业市值占比.............................................................5图表4：2026Q2A股持仓行业市值环比变化（%）.................................................6图表5：2026Q2A股头部重股持仓市值和持股数量变化.........................................7图表6：2026Q2港股头部重股持仓市值和持股数量变化........................................7图表7：2026Q2A股行业龙头重仓追踪（%）........................................................8图表8：本周行业边际变化与观点............................................................................9图表9：本周宽基指数涨跌幅（%）.......................................................................10图表10：本周风格指数涨跌幅（%）....................................................................10图表11：各大宽基指数近一年相对走势（%）......................................................10图表12：各大风格指数近一年相对走势（%）......................................................11图表13：沪深300指数10年历史ERP与指数走势.............................................11图表14：过去一年融资买入额占比（%）.............................................................12图表15：过去一年A股融资余额与占总市值比（%）..........................................12图表16：一级行业板块市场情绪...........................................................................13图表17：一级行业板块估值数据...........................................................................14 一、本周市场流动性修复，主要指数震荡反弹 本周A股市场主要宽基指数涨跌互现，大盘蓝筹明显占优。上证指数收涨1.33%，深证成指涨0.49%，创业板指涨1.52%。中小盘股表现疲弱，中证1000跌2.40%。风格方面，大盘成长涨3.91%，大盘价值涨3.35%，明显跑赢小盘成长（-0.35%）和小盘价值（0.89%）。 本周市场分化源于内外部多重因素共振。内部方面，证监会打出稳市“组合拳”，密集部署逆周期调节，推动中长期资金入市；国新、诚通两大平台增持约600亿元，多家央企跟进回购与分红，稳定市场预期。外部方面，中东局势推升布伦特原油突破100美元，叠加美国关税措施生效，全球通胀担忧升温，建材、地产等内需板块承压。与此同时，宁德时代宣布200亿至400亿元回购注销，上半年净利润增长42%，为新能源及创业板注入信心。多空交织下，市场呈现结构性分化特征。 行业层面，有色金属（+4.89%）、石油石化（+4.84%）、煤炭（+3.27%