- 核心观点：绿色动力是国内首家A+H股上市的垃圾焚烧发电公司，是一家典型的纯垃圾焚烧运营的现金流资产，未来几年业务效率有望提升，存在分红提升潜力。
- 公司概况：成立于2000年，2005年引入北京国资成为控股股东，2014年在港交所上市，2018年在上交所上市，通过多次收购，目前运营垃圾焚烧产能达4.03万吨/日，处于行业第二梯队。公司收入结构典型，主要来自垃圾焚烧发电，近年来受BT及BT利息收入影响较大，但长期营收和利润稳步增长。
- 管理层与股权结构：公司为典型的国企背景，北京国资公司持股44.41%，是北控集团旗下唯一的环保治理平台，享受国资公司持续赋能。
- 核心看点：
- 运营效率良好：产能利润率持续提升（2023年93.5%，2025年预计98.6%），吨上网电量、蹲发量保持上行趋势，供热业务规模持续翻倍（2023年112万吨），自用电率约17%，增上网电量约300万千瓦，均有优化空间。
- 项目禀赋良好，拓展To B业务：主要收入来自华东和华南（占比60%），项目毛利率表现优异，积极拓展To B端供热业务，预计2026年供热增速仍较高。
- 限制性股票激励：锁定2026-2028年业绩目标，扣非归母净利润增长率不低于15%、20%、26%，对应目标分别为7.11、7.42、7.73亿元；净资产收益率不低于8.2%，经营活动现金流净额不低于11.4、11.9、12.4亿元，目标稳健。
- 分红情况：2023-2024年显著提升分红比例至71.5%（扣非后约60%），定位为高股息标的。预计未来三年若保持相似分红比例，A股股息率约4.82%-5.58%，港股股息率约6.5%-7.54%。
- 财务状况：营收受建造收入影响波动，2021年激增后逐步回落；扣非归母净利润趋势类似；毛利率和净利率受收入波动影响；期间费用率表现与毛利率类似。资产负债表稳定，主要资产为特许经营权相关无形资产和其他非流动资产，无新增项目投资迹象，资产负债率微降。应收账款持续增长，但增速放缓，受地方政府财政压力影响，期待快速回款。
- 现金流与EPS：经营活动现金流持续转正并提升，利于分红；EPS通过业务拓展增厚。
- 海外拓展：参与印尼项目投标，投资香港项目，积极开拓海外市场。
- 研究结论：绿色动力为稳健的绝对收益标的，高股息率对投资者有吸引力，未来可关注海外市场拓展。
