长江纺服 于微知著第19期百隆东方高分红色纺龙头享越南布局红利

00:00:00 嗯。本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户。未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容，否则，由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担，长江证券保留追究其法律责任的权利。 00:00:30 嗯，好的，谢谢各位投资者朋友晚上好，我是长江纺织服装的于旭辉。呃，我们近期呢也是发布了百荣东方的深度报告，高分红色纺龙头向越南布局红利。呃，也是就这个机会呢，再和大家来这个汇报一下啊，这个百度东方的呃整个的一个运营模式包括竞争格局，以及我们后续怎么看的一个问题。 00:00:59 呃，我们报告大概分成呃主要分成三个部分，先简单介绍一下呃公司的一些经营情况，然后就整个行业啊包括这个竞争格局呃再做一个分享。那最后呢，呃通过一些比较来我们判断百龙呃百东方啊，到底是一个什么样的呃商业模式啊，以及这个投资的在投资方面的一些判断。 00:01:29 首先呢百隆呢是这个应该是比较早的从事这个色方砂行业，并且是最早啊在2012年上市的，呃这样的一个呃比较正宗的啊色纺纱的公司。那么目前来看已经成立呃有这个30多年的时间了啊，一直专注这个四纺纱的行业。当然在2018年之后啊，慢慢也从事了一些这个披纱也就是白纱的呃一些业务，这个也主要是应下游客户比如说深度国际的这个要求啊，所以现在整体上来看呢。 00:02:08 在呃越南百隆已经接近130万锭啊，全国的产能包括国内来看的话，应该是这个160多万锭的这样的一个产能规规模，而且通过早期在。在这个在这个13年开始啊，就比较早地 布局了越南的业务，所以到现在来看的话，确实是越南的业务也呃已经成为了公司主要的收入和利润贡献的，呃这个地区。 00:02:42 公司的股权结构相对来说还是比较集中的，呃实际控制人的百分之四十七十四点四二的股权，通过直接和间接的这个控股，所以股权结构是比较集中的。而且确实这么多年以来，公司呢也没有呃实际控制人呢也没有这个呃出现减持的这个动作啊。而且公司的这个高管也是一直很稳定的啊，所以这应该是一个持续专注经营色纺纱的一个呃，非常呃经典的一个这个制造业的公司啊。 00:03:17 同时呢，因为股权比例比较高，以及公司的大股东的这个就是处在这个香港港资这个背景，所以分红呢有一定的这个呃比较低的这个税负。所以公司其实呃，在应该说一直以来它的分红比例在我们行业来看是比较高的，尤其是到了这个近几年的时间啊，整体的分红意愿和分红比例也一直是在90%左右啊，甚至90以上的一个水平。所以它的这个股息率水平呢，也一直是呃包括在之前也一直是排在我们行业前列的啊，可以把可以把百度东方一定程度上可以视作一个高股息的标的。 00:04:05 那么从疫情以来，这个公司的呃收入增长一直是相对来说比较稳定的啊，有一定的波动，但是总体来说是比较稳定的。 00:04:16 那我们看过去这么多年以来，其实在2020年之前，公司的这个产能还是有一定的成长性的， 00:04:24 因为在过去几年里边，公司陆陆续续在越南一直是处在一个投产增产的一个状态。那么最新的产能应该是在2023年前后是完成了实际的投产，然后在2023年之后呢，基本上也没有太多的新增的资本支出和产能投放，但。 00:04:43 这最近这一两年的时间，尤其是今年，呃整体的盈利情况比较好，所以公司又陆续追加了一部分的这个呃产能的新增规划，但总体上来说。产能的增长，呃，公司目前来说已经进 入了一个成熟的这个状态啊，产能的增长大概率会进入一个比较平稳啊或者稳健的一个时期啊，不太可能像以前一样啊。这个产能增长相对来说比较快，因为确实在呃，我们跟踪这个公司应该也是有这个10年以上的这个时间了啊。 00:05:18 在呃2018年之前，公司其实还是有一定的这个成长性的啊，但是在2023年之后，公司的整体的这个产能增速或者新增产能的这个投放预期已经放缓，所以更多的是偏向一个呃价值的红利股。但是呢就是收入的表现是比较稳健的，但是我们看到公司的利润的波动其实是比较明显的，尤其是在2021年。 00:05:43 和2022年期间，当时是伴随着越南产能的，就是海外受到疫情的影响，所以呃有一部分订单往国内去转，或者说对于能够开工的企业而言，订单是非常好的。当时也是呃，当时也是这个海外品牌的零售和补库力度比较强的这样的一个背景啊，所以当时2021年和2022年的利润这个这个释放力度非常大啊，是超过了这个13亿的。 00:06:14 那但是随后呢，随着曲库基本上结束啊，或者说海外呃陆陆续续的复工啊，所以这个利润就开始回到了一个常态化的一个区间啊，基本上在5~7个亿之间进行波动，所以呃就刚刚才我们讲的。 00:06:35 基本上收入稳健的基础之上啊，公司的整个业绩呈现了一个周期波动的一个状态啊。但是公司其实在呃毛利率和费用控制这一块其实做得还是比较精细的，因为本身呃产能投放不多，呃所以呢，这个公司的整个的这个规划能力啊或者控制能力是比较强的啊。所以反映在毛利率利润率上啊，整体来说相对来说比较稳健，尤其是费用率上这几年也一直这个控制得比较好，呈现一个费用率下呃下降的这么一个良性的一个状态。 00:07:14 呃，公司最早的是做四纺纱的啊，那么刚才也讲了，随着18年之后，呃。呃，那个深州国际在越南啊，对于白沙的需求越来越高啊，所以公司本身跟呃深州国际是一个非常强的一个战略合作关系啊，所以也是在201718年之后开始拓展或者布局了白沙的业务。到目前来看啊，白沙业务占比已经这个超过了40%啊，超过了40%， 00:07:44 然后从毛利率的角度来看呢，呃，虽然毛利率都有一定的波动，但是整体上色纺纱的呃毛利率相对来说是更高的啊。当然也会受到棉价和需求供需的这个影响，但是呢这个白沙的波动幅度会更大。在比较弱的时候可能只有几个点的这个这个这个毛利率啊。 00:08:11 当这个需求或者棉价比较强的时候，它的毛利率是一度接近这个色纺纱的啊，在某些季度或者年度里边，呃，一度是这个能到20%甚至超过20%的，所以色纺纱的毛利率相对比较稳定啊。那披纱的毛利率波动就会比较大啊，尤其是在2122年，当时这个需求确实特别景气的时候啊，毛呃，我印象的披纱和这个色纺纱的毛利率是基本上是相当的。 00:08:43 同时呢，海外的收入占比也持续提升啊，到目前来看已经提至70%以上啊。同时呢，利润率由于越南的整体的呃要生产要素成本包括税费都比较低啊，所以利润的贡献是比70是更高的啊。 00:09:03 而且主业呢是呈现一个逐渐收缩的一个状态啊， 00:09:08 这个也是和20年之后的整个竞争格局是有一定关系的，因为从18年这贸易战以来，中美的这个贸易冲突来相对来说就开始这个呃开始严重。同时在2011年呃美国出了这个新疆新疆人权法案之后，对有些在新疆或者用新疆棉的一些企业做了一些呃这个实体清单啊，比如说华服时尚就被列入华服时尚在阿克苏的这个工厂，就被列入了这个实体清单，所以从21年之后。双方的这个竞争啊就开始有所竞争，格局就开始有所分化。 00:09:48 比如说华福呢就开始更多的转向了国内，那么隆呢，因为在新疆没有布局啊，基本上也没有运这个国内或者新疆的棉花呃更多的产能呢在越南，所以在越南。这个应该说这个受益了越南先发的这个布局优势，所以一些优质的国际的呃品牌纷纷转向了百隆。 00:10:14 所以从二一年之后，呃两个格局就一个向左一个向右啊，这个华服更多的去深耕国内，百 隆呢享受到了这个海外品牌结构优化或者升级的这样的一个红利啊。所以无论是收入端还是利润端，其实在20年之后都上了一个台阶啊，上了个台阶，然后国内确实是竞争越来越激烈，所以呢，国内的业务和这个产能其实是有所收缩的啊，有所收缩的， 00:10:43 所以到目前来看，呃。除了这个像今年像2022年这个呃特别景气的时候哈，这个供需格局特别好的时候啊，基本上这个国内的这个母公司啊，基本上都出现呈现一个亏损的一个状态啊。这个核心的原因也是因为国内的这个费用呃相对来说这个管理费用啊，相对来说会更高一些。 00:11:16 接下来我们讲一下整个色纺纱行业啊。色纺纱呃其实从纱线或者染色的这个呃先后顺序的角度来讲啊，传统的呃或者说传占比更大的是属于传统的这个染色环节。就比如说从棉花织成纱线再织成坯布啊，再通过染色后整理啊做成面料，那这样的一个环节呢是比较传统的，也是目前来说占比最大的。那么如果把染色提到这个纱线的环节，也就是说从莲花织成纱线，再对纱线进行染色，再织成有这个图案花纹的这个布的话，那么这个叫色织布啊。像补态得电发基本上是属于这样的一个环节。 00:11:59 那么色纺纱呢是。是这个相对来说发展比较晚的一个染色提前的工艺啊，它相当于是在纤维或者棉花这一段就开始进行染色，然后再制成有颜色的纱线，那么这样的一个。 00:12:16 后起之秀啊这样的一个品类，其实是也是满足了一定的环保时尚的这样的一些要求啊，但是相对而言虽然更环保，但是对于呃从完全从这个纱线端的这个角度来看，它对于。面料工厂而言，可能它的这个成本相对来说会会更高一点啊。所以呢，呃在整个棉纺领域里面的这个渗透率相对来说提升得会比较慢一点。目前来看，呃渗透率大概是接近或者不到10个点左右啊。所以这个跟踪这么多年以来一直是这个不到10%的一个渗透率，也是提升相对来说比较慢， 00:12:56 这个也是和整个经济环境有关系啊，就是如果说经济环境比较好，那么大家更愿意用色纺纱，就是所谓的高成本的这个纱线。那如果说经济环境比如说目前相对来说比较差一点， 那可能用传统的这种染色方式可能会更多一点啊。哎。 00:13:21 那么无论是传统的染色工艺还是这个色纺纱，其实只要涉及到染色的这个环节呢，就会涉及到环保的问题啊，排污和环保的问题啊。那尤其是随着这个经济的发展，呃，越来越多的地方，其实是对这种高污染行业是起到了一个严谨管控的这样的一个过程。所以从印染的角度来看，那像国内基本上就是销售地区啊，占上全国百分之这个六七十以上的这个产能占比啊，基本上也没有太大的这个发展的空间啊。 00:13:58 那么对于其他的，比如说皮革这个纱线的这种这种这种这种染整或者印染环节，其实也是一样，就慢慢的搬离发达的这个城市或者地区。那么总体上来看控制是非常严的，所以对于呃大规模的这个索菲达企业而言，其实也是有这样的一个壁垒啊，就是我的。 00:14:22 规模和我的呃排污指标的这种先发呃优势其实是比较强的，未来呢也基本上不太可能出呃出现，或者拿到更多排污指标的这个新的这个企业出现啊，所以他们的格局相对来说也是比较好的。 00:14:40 同时呢，在2011年或者2012年前后，其实很多的这个企业就开始转向越南，当然这个呃刚开始呢主要是想。呃，华丽啊，深州这样的偏劳动力密集型的后制造或者这个代工厂转移，然后慢慢地像百隆啊这样的一些配套的沙县上游企业，呃陆陆续续地开始转移啊。包括像建盛像百隆，基本上都是在1211年到13年之间啊，陆陆续续开始往约旦为代表的这个东南亚国家地区去进行的产业转移，当然现在来看的话，也是充分受益了这样的一个先发优势。 00:15:24 所以总体上来看，呃，以东南亚那以东南亚为代表的这个地区的无论是毛利率还是利润率啊，目前来看包括接单的情况都是比国内要好的啊，都比国内要好的。 00:15:43 那后面呢，我们就简单地通过两个双寡头的一些比较来这个复盘啊，百度东方的一些竞争的优势啊和这个盈利的模式。 00:15:57 就刚才也提到了啊，因为华孚呢是主要是以这个基地主要是以新疆为主啊，华孚曾经呃它的产能呢也一度是超过200锭的，其中呢有大部分。的布局基本上是在这个新疆，所以在过去20也是1819年之前啊，华服的整个产能的增速是非常快的啊，它的这个产能增速或者收入增速其实是超过了百隆的，那么百隆呢呃主要呢就是往。这个曾经也试图在新疆做过一定的这这个布局，但最后还是决定往越南啊海外这个