看好创新药出海景气延续平台价值加速验证关注后续配置主线20260723 原文

线20260723_原文 2026年07月24日07:59 发言人00:04 本次电话会议仅供符合国海证券投资者适当性管理要求的客户以及受邀客户使用。国海证券不会因接收人收到本次会议相关通知或参加本次会议而视其为客户。本次会议内容不构成任和投资建议。据此做出的任何投资决策与国海证券、国海证券员工或者关联机构无关。本次会议只是转发国海证券已发布研究报告的部分观点，仅反映国海证券研究人员于发布完整报告当日的判断，相关内容请以研究所以公开发布报告为准。 发言人00:37 会议严禁录音或转发，任何人不得对本次会议的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本次会议的部分或者全部内容，否则将承担相应的法律责任。国海证券就此保留一切法律权利。在任何情况下，国海证券及其员工对使用本此会议信息或内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。市场有风险投资需谨慎。 发言人01:08 好，尊敬的各位投资者大家早上好。这个还是我们的老习惯。大家在早晨通勤的路上，我们讲一讲整个创新行业的观点。因为在这次的创新药行情中在这次医药的行情中，创新药和C叉O是打头阵的。那么创新药在短期息率上明显比C叉是要更加厉害的那这一波的起始时间，大概是从6月29号开始，那个时候我们也戏称之为门禁行情。但是在门禁卡行情其实之后，从七月份明显到现在产生了一定的可持续性。所以我们今天主要回答两个问题。 发言人01:46 第一个就是说短期这一轮可持续性怎么看，空间位置等等。第二个就是说我们回归到这个产业本身，我们长期来看的话，这个创新药应该看什么？从哪些角度去挖掘能够无视贝塔，穿越贝塔周期，无论是好是坏能够跑出来的公司。这种长期好标的我们早停主要讨论这两个问题。 发言人02:12 第一个我们讲基本面，正如我们标题所说到的，出海景气延续，平台价值加速验证。这一点我们是定量的 数据来来简单的给大家回顾一下。因为2026年今年的1到6月份，现在七月份还没过完。1到6月份我们整个的中国创新药BD交易总金额已经达到了1036亿美元，同比增长48%。 发言人02:37 首付款达到52亿美元，同比增长70%。那么按照首付款，如果按照项目数来统计看首付款的话，2026年top10的BD项目中，中国项目已经占比50%。那么一些特色的比较典型的deal。首当数的是像今年1月份的石药集团和荣昌生物的两笔，以单资产高首付为特征。以及今年5月份的信达生物和恒瑞医药的两笔，他们以临床前资产高首付总包的平台合作为特征。 发言人03:15 可以看到中国整个早研对于全球的这种几乎是无可替代的。这种刚好结合了工程化分子质量的这样的一个优势是无可替代的。因此它它的这个占比趋势会逐渐的提高，我想这没有什么争议，但是也要去看到，就是说我们在多次策略报告里其实强调，我们未来看这个产业药企做研发商三件事儿。如果只做早研，它的利润率是偏低的。你只有把全球发商都揽在自己手里，才能够获得更高的利润率。这个在我们的中期报告策略里也提过，你做研发能挣多少的利润率，你做发商能挣多少粒利润率。如果你研发商全做，大概是50%的利润率，这都有这这些都有在报告里有赘述。 发言人04:05 所以在这个里边的话，我们讲其实在梳理标的的第二条，重视发商平台。全球发商平台建设应该说3到5年有成长性能穿越周期的。我们在这里特别推荐两个个股公司。一个是我们今年已经持续多次深度覆盖，并且会做成系列报告的恒瑞医药。恒瑞医药我们核心一句话的逻辑就是从单点借船出海变为多元出海。大家其实可以看到刚刚五月份的QQdevelopment里边就有恒瑞的早期的资产5加4加5，既有in也有out，也有合作开发造船出海。 发言人04:45 恒瑞尽管在双爱的产品在第三次收到CRL，但是我们其实可以看到，恒瑞重新再去去年组建的海外临床团队也是有工作的。更重要的目的不是双鞋产品本身，而是这条路境。因此恒瑞在电话会公开电话会也交流也提到恒瑞自主出海来去建设临床团队去跑。除了这个之外，像在海曲博帕TPU这个产品，今年也会重新启动到37拼船出海设立neko。不只是这个，克莱尔在今年实现了IPO那么briefheart，melson资产的这一家公司，应该是近期也有IPO的申请。 发言人05:27 这一点里，那那这些多元的出海方式就不仅仅是很多。大多数公司只有借船出海挣10%的。而在多种模式中，10%的、16%的、25的，甚至40 50的方式都在去做。所以这么大的公司大家都知道，其实恒瑞在早研 方面的平台，早研方面的这个供产品供给简直如超市一样，几乎所有的千元8点都可以找到，因此只差全球发行平台。这一点如果能够有一个比较大的，在今明两年如果有一个比较大的进展来说的话，我相信恒瑞的这个市值就不再是以3000亿人民币人民币单位，不再以人民币单位来计算了，而是以一美元为单位去计算了。因此这是我们今年为什么愿意持续的一系列的形式去覆盖非常写的每个场馆线去抠的这样的一个标的。 发言人06:20 第二个我们目前应该是也正在去准备去着纸笔去写富鸿翰林难得。因为我们在我们的产业经验里来看来，其实早研的科研作坊它是去中心化的，而全球发展商平台必须是中心化的。其实这里没有提百济，是因为百济已经充分做到这一点了。这个毫无疑问，它是在这一点里最强的，我们找的是在这一点里进行成长的。 发言人06:44 讲完恒瑞，其实就应该讲到的是富宏翰林。这个股票应该说经经历了这么久，终于在今年的九月份能够进通，终于能够可以给A股投资者进行投资了。这个怎么讲？ 发言人06:57 其实全球发展平台的建设耗钱还好人，所以富翁翰林通过自主的临床开发，其实已经跑通过PDone的单抗在海外或在欧洲货币上市，也即将跑通日韩胃癌多中心临床，肠癌多中心临床，这已经是一个比较跑通的那这个就说明我们其实这家公司在海外做临床的时候，它是不高度依赖于CRO公司的，有一个非常自主可控的临床团队。在这种情况下，后面的像EGF单抗，hello43PDLYADC这些资产我我如果对于很多其他公司是50亿美金乘以10%的招标提升。而在富翁行列手里通常是多少亿美金乘以20%甚至30%的利润，那这个就大不一样了。这个能力的建设像百济与再鼎为代表，他跟出身学徒有关系，对吧？像复兴富翁翰林恒瑞为代表，他这个跟公司的长期布局有关系。当然这里其实这条路并不好走。大家应该也知道在之前的像康柏西普等等等等，是很多海外的这些临床，或者说以恩沙替尼娅这些科瑞这个叫特瑞普利单抗的海外商业化。其实前面确实失败的这个并不成功的案例还是蛮多的。 发言人08:17 好，这是我们讲到的重视全球发声平台建设，五年成长穿越周期的经典标题。恒瑞医药和冯寒林。我们去看来说刚刚开头因为讲到的是一个BD的梳理。其实我在私下路演的时候，也经常跟这个客户朋友们开玩笑。 发言人08:34 我说我开头念的那一段数据，应该说2026年是我们最后一年会去关注这个数据，明年我们甚至都不会再拉这个数据的那这个是为什么呢？这个也是讲到了，其实对于一个资产能够全球最终谈价值，它必须来源于商业化。卖多少钱，挣多少钱，分多少钱，对吧？所以从这个角度来讲的话，BD是非常初始的一步。甚至 大家其实可以发的发现，其实BD之后真正能够上市的，能够促进这临床的，可能它的占比不会超过3分之1。 发言人09:10 还有大量大家看到的BD的临床开发的开的非常慢。所以在今年的一月份，我们也首创性地提出了一个对于创新要关注的策略，就叫做不看货看船，不看BD看CDP。这个development临床开发计划。因此大家其实看到你只有就是我们可能最多只能从外部去外部数据已发表的看它的药物分子的早期数据好坏，三级数据解读等等等等。但是合作方在做尽调的时候，是全部的是或者说是基本全部的数据开放，可以减可以去查阅的。 发言人09:49 因此我们其实观察这个分子好不好，最直观的方式与其我们去解读一些1237数据，不如看合作方在BD之后的CDP情况。这里其实最典型的就是我们其实去在IO双抗判断的这条赛道的时候，判断为什么阿斯利康对于双抗至少说从去年到今年6月67月份哈他对于引进IO双抗的意愿其实并不强。但是这个阿斯利康其实在一些通稿里其实也提过。也是因为看CDP，大家其实打开阿斯利康的CDPmap，其实看的非常清楚，它的两款双抗。 发言人10:26 其实大家你别管这个拐点对不对，这个分子好不好。但是从他们的医学部门的决策来说，他已经是启动了8加6，一共14个全球多中心注册三期。当然了以后这些争议靶点有没有可能顺利的把临床跑完，会不会大船大掉头，这个我不好说。但至少站在去年，包括到今年上半年，我们是可以清楚的从CDP里看到这句话的。因此从这个CDP的角度，我们在这里也特别推荐两支标的，那一个是克伦博泰，一个是三生制药。那么从CDP的角度去推荐科伦博泰，大家看到的是全球一共26个注册三期，其中17个是全球多真性注册三期。 发言人11:11 但在我看来，其实这个CDP仍然具有成长性。因为前日的克伦布他opttruck杠06的研究，也就是肺癌一线，恒瑞科伦内部编号应该叫SKP264-14的这个研究三期达到了终点，应该说这是非常关键的一步。因为在前期SKB2641线肺癌所读出的数据是一个2.1，那么这次是2.2，能够画能够ABC在有PDone提升二的hmark的情况下，ADC在一线化疗能够打败肺癌。应该说这个在全球历史上应该是人数是不多的。大家不要看这个DS8201等等，商业化nativeforADC卖的红红火火。真正在一线肿瘤一线治疗头对头的ABC能打败化疗的，应该说也就是DS820的DB09研究，nextfourADC的EV302研究。当然还有我们中国的中长军事方案的胃癌一线方案。 发言人12:13 第四个也就是克罗莫泰的这一块。当然你要如果读到ADC比化疗失败的研究，十个是不止的。因此我们可以看到转导到CDP这边的话，孟哈东现在还没有启动对标这个浪06的研究。我相信在中国这个研究得到三期验证之后，后面一定会继续去推进。这一点应该说保证一个高峰值是非常具有确定性，也或者说是确定性最强的标的。三生制药我们接下来讲刚好从CDP的角度，就是确定性第二的这个标的。但是从定价的角度来说的话，三生制药在IO双抗707在辉瑞推进临床的过程中，它的定价共识度其实就远低于克伦布太了。这也是为什么我们愿意一直把三生制药放在我们首推的之一的这样的一个位之上。 发言人13:03 三生制药作为辉瑞作为2025年5月份才落地的deal，其实很多同行一些比较大的，无论是双行还是ADC有22年12月的，BD有二三年12月份的BD从这些时间节点跑到今年的七月份，这些公司的三期进度如何呢？这是公开信息，大家可以查阅。但是这么短的时间内，从辉瑞首次在去年的三季报拿出CDP到现在应该说已经启动应该应该说已经启动了四个注册三期了。全球分别是一线的肺鳞癌、非淋，这是2个EC以及结直肠癌。那么在今年至今年年底，它将会启动第五个三期，也就是对标EV302研究，也是全球全适应症首和注册三期研究。 发言人14:01 Net联合anetforADCPDVVEGF的双抗。这一点讲到IO3.0时代显然是非常重要的。而且其实这里有披露口径的原因，因为辉瑞这种大企业在披露口径上相对规范一些。至少有小细胞肺癌和胃癌的2-37其实没有纳入到这个里面。所以如果说按照我们一些其他同业的企业披露，如果把2-37也纳入到注册临床研究的话，那么到今年年底BD后仅一年半的时间，将会有七个临床注册临床研究在ongoon。所以这个速度应该说这是为什么讲到它应该是仅次于克伦博泰的CDP确定性。 发言人14:43 好，这是今天汇报的第二个部分。第三个部分就是我们不好归类了，把它讲为个股高弹性，个股强边际。康诺亚、爱迪新药、海西新药。 发言人14:57 康诺亚是我们在Q2以来推荐非常成功的金股，在7月15号也公布了业绩预喜。它的主要逻辑就三件事儿，第一卖药，第2VIADC，第三字面霜抗迭代。那么在卖药这个地方，我们在