东方财富证券 东财家电 超深度 朝花夕拾 精研美的系列-变革之路极致高效

00:00:01 感谢大家参加本次会议，会议即将开始，请稍后，Thanks for your participation. Themeeting is ready to start. Please remain on the line.嗯。感谢大家参加本次会议，会议即将开始，请稍后，Thanks for your. 00:00:35 大家好，欢迎参加东彩家电超深度朝花夕拾精研美的系列变革之路极致高效。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明。 00:00:48 本次电话会议仅面向机构投资者或受邀客户，第三方专家发言内容仅代表其个人观点，所有信息或所表述的意见均不构成具体的判断或投资建议。未经东方财富证券书面授权，严禁录音、转发及相关解读，不得传播音频、视频、图片、文字等内容，涉嫌违反上述情形的，东方财富证券将保留一切法律权利，感谢您的理解和支持，谢谢。 00:01:16 好，各位投资者朋友们大家晚上好，我是东财家电的秦一超。今天晚上呢算是一个就是呃，我们把过去的一份报告重新来跟大家就是正式地在线上分享一下。因为借着最近美的集团也创了这个它的自己的规模新高啊，然后包括大家现在的关注度非常之强，就是在这半年以来，我们团队也算是一直在强烈地去坚定推荐美的啊，但是呃，我的这个美的系列的今年美的系列的报告就比较多了。 00:01:49 这是一篇相对来说偏底层的一个内容啊。但是我先第一页呢，稍微跟就一些可能比较关注投资短期和我观点的一些朋友们， 00:01:59 先汇报一下我们现在这个时间点。这是我往往放在我金安美丽系列报告里边的这个首页的 一个内容， 00:02:05 也是现在这个一个判断啊就首先我们要去明确的一个点呢， 00:02:09 就是其实早在20021年之后，其实国内的冰洗市场的，就我们说国内大家电的。市场已经趋向于饱和，我们曾经之之前曾经说过，说这个家电的龙头市场空间呢有三个维度啊，比如说国内的价端、海外的量端和腰尾部的品类覆盖。但是呢，差不多在二三年之后啊，就是过去这是这个价国内价格就卡萨帝为代表，在23年之后呢，其实国内的这部分逻辑基本上就已经搞破了，然后呢，药物微波的品类呢，相相对来去讲的话，美的已经覆盖得非常之完整了。而且其实边际上剩余的那些常规品类，其实对它来讲的利润也是呃不足预期的啊。 00:02:48 所以相对来讲，对于这种状头下只剩下一个二三尤其二三年之后，基本上只剩下海外的量端，但这个情况是不够的啊。 00:02:56 所以我们说。呃，我们以这个几个几个龙头，美的25年是4600亿的营收，海尔是3000亿的一个营收，而市场呢，对它的这个规模啊，包括它的估值所折算下来的期待业绩差不多就是两位数，这意味什么呢？意味着他们的营收增长最低需要是大个位数这个级别。那么问题就是一年300亿400亿级别的营收来自于哪儿。 00:03:24 坦白讲，一个单一的标的在一年的时间里边，它的海外量端增量是创造不出来这么多的，就不可能啊。就是像过去来讲，可能150亿到200亿，这就属于海外量端能够创造出来的一个公司的这样的一个规模。所以其实这个事情呢，早在我们说这个2021年的时候，这个对于龙湖来讲就已经在做解法。其实当时的是海尔和美的各选择了一边啊，就海尔选择当年的大消费，也就是当年的三翼鸟的这个战略，这个部分目前还是有些难度啊，这个就是像小米可能做的生态反而做得还稍微好一些。 00:04:01 而美的呢，选择了另外一端就是大制造。家电有两个属性，就是制造和消费两个属性。美 的选择了大制造，也就是它大B端战略到今天为止就属于它的摘果子，我们一直说美的美的的合理的过去的合理估值呢，就是12~15倍这个范畴。就是嗯一方面呢，它的股息啊，今天来去看它的股息倒算就是5%出头，那就是意味着，那我们相信它的估值能够有至少5倍多的这样的一个基础保障。 00:04:27 其次呢就是它的成长，它的成长呢，我一直说有四个圈啊，这个最外的一个大圈就是它的大弊端，这个大弊端代表的是美的百分之接近30的这样的一个营收。 00:04:39 这个营收里边呢，过去的这些年的复合增速有15%，未来预期也有达到这个值啊。这个比例呢，未来注定应该是到40%，甚至按照呃方总的这个远端预期，甚至可能是一半儿一半儿啊，就B端C端各占一半儿， 00:04:53 所以B端的这样的一个营收增长，会主导未来的一个就是就是这个这个增量的这样的一个核心。并且这里边儿的盈利呢其实也在提升。像比如说它的楼宇啊，楼宇科技啊这个部分里边儿差不多接近400亿的一个规模，然后百分之十五十六的这样的一个营业利润率啊，算是一个比它的主业还更高的一个模式，然后它的原来的机器人，机器人这个模式算是过去最最。盈利低的啊，它是个两三个点的这个维度上在不断的从二三年整合了以来，不断的在边际的组织架构的优化，包括它的上游的去做整合，在利润提升。 00:05:26 所以第一个大B端这个部分里边是它非家电部分里边的核心增量，并且利润还在修复。 00:05:33 往那一圈小一点家电范畴里边的海外，它所代表的就是新兴市场的空调赛道。 00:05:43 因为相对来讲呢，美的的就是美国占比大概也就23%，欧洲大概二十二十五左右啊，就是欧洲加上新兴，这里边占它75%这样的一个量级的这个比例。 00:05:54 那本身呢，全球的这个这个家电，过去这些五六年以来的这个大变化，就是空调保有量的 提升，全球的空调的保有量普及的其实只有四个国家，就是美日中韩。韩国是过去这七八年的水平，就达到了90%这个级别的这样普及啊。剩下的大部分的国家里边其实都是非常低位的。在过去这六年里边，像比如说以东南亚、南亚中就是那个中非和拉美，这些代表的就是从20甚至不到的保有量提升到30，像越南达到了45，这个级别的保有量在不断的提升，本身就有个大市场。 00:06:29 我刚才说美的本身是属于新兴区域为主导，并且它的核心拳头产品就是空调，尤其是我们今天谈这个，我们在最近呃也也反复地跟市场上在交流说啊这个这个。这个美的欧洲等等的这样的一个热项，这个点呢在当下可能创造出额外增量，因为呃怎么讲呢，就是美的过去在海外的空调，更多的是以生产代工为代表的这样的一个核心，它不是过去意义上的品牌第一，但今年很有可能会反超成为第一。 00:07:03 呃这个热夏这个点呢，就是事实上上一轮的龙头，也就是日本的大金也是这么做出来的。 00:07:12 2002年的时候，就当年的欧洲热夏这个需求爆发，当时的大金把它原定的一些其他产能，其他的一些商用的一些产能，迅速地就是响应这样的一个需求，转换成它的加空产能，然后迅速地去抢占市场。最终呢，它的份额从02年大概12个点到0708年大概19个点，这样的一个状态，成为了欧洲系的拳头的龙一的这个产品啊，也就是大家所一直认为的说有品牌溢价等等的这个点， 00:07:40 然后我们再去看从06年07年之后的。大金的估值呢就保持在了25~40倍这样的一个量级，呃，对应像比如说美的12~15倍，格力可能6到。8倍9倍这样的一个状态啊，就是其实差得非常之大。 00:07:55 有一个很重要的原因就是因为呃大金呢本身也是在美股上市，它的本身的我们说这个这个投资人呢，也大部分是以发达市场的这样的一个投资人为主，他们本身用的品牌就是大金啊。我我看到了你的服务，我看到了你的这个这个惯性和溢价能力，因此我相信你未来还会保持。所以这里边儿呃，除了说日本就是我们说低利率这方面有一定的影响之外，它更 多的可能还是来自于龙一的溢价的这样的信任度，这样的一个资产本身所带来的。 00:08:24 但是我们刚才说美的在今年是很有可能反超，达到这样的一个就是里程碑式的一个变化的啊。 00:08:31 就是大家已经看到了很多的公众号里边，在6月份以来不停地在这个欧洲里边，什么法国45°啊这样的一个状态下，就这个情况其实就是给效率高的企业发糖。因为这个的需求是短暂6~8月这样的一个需求，但是你谁能够在这里边响应？我就是get到你这个就可能非常曲里拐弯的这样的一个需求，我能够匹配得上去，同时呢，我能在供给产能上边去做输出完备上去啊。嗯，像其他的就是就他的友商啊就卖断货，其实本质上来说就是供给不足，美的本身在欧洲有充分的产能，包括土耳其、埃及、巴西，其实也都理论上能把产能给传递过去。 00:09:12 甚至我们去看它在二五年关税的那一波的时候，其实就是做了一次非常成功的承压测试。就当美国本土的高关税的情况，它其他区域里边的生产调用，然后再去做平移，然后迅速地把这个问题给消灭过去，证明了这个点，然后现在也是属于把这个泼天的富贵给接住，而这个接住背后让海外市场看到的是你这个品牌。满足匹配我的各种意义上的需求，并且随叫随到，我能够服务得上，然后我的体验是充分的。 00:09:44 那在这样的一个背后，我们会让说，呃，他可能是超出大家。包括今年以前的美的的这样的一个估值框架啊，因为它可能如果真的达到品牌第一之后，它伴随着美的的包括港股现在也比较充分啊。就是海外投资者啊，在更多的体验了这个品牌本身的属性和强大之后，可能会愿意给它一个更更长维度的估值修复啊，这个当然是在，当然说海外新兴这个中期逻辑之下的短期的一个突发变量啊，一一更强的一个提升。 00:10:18 我在我我在一些这个这个这个是这个朋友路演之间，我也是经常在说这个点啊这是第二个圈儿，第三个圈国内份额国内市场呢， 00:10:27 说白了，2627年就是一个负值啊。我们早在去年年中的时候就开始给大家做测算，我说相较于25年的这个家电设零的顶点，到27年累积下来的失速差不多要有25这个级别啊。之前去年说这些的时候，大家可能还还觉得太夸张啊。今年的这个5月份出来数据一看-15，你你你可以想。确实还是有，这还是今年还是有补贴的情况下，如果后续进一步退坡的话，27年的可能确实是有承压。 00:10:56 但是在这个左侧承压的情况下，美的的相对竞争是有优势的。不管是2425年跟小米取得竞争，还是今年以来我们说涨价铜铝涨价，美的的这个就是价格传递，它都传导的出一个我的份额还在提涨，我再让更多的2梯队小玩家死掉，而我去留下来抢占你们剩余的这个地盘啊。所以其实它的在整体的失速情况下，它的相对承压的这个结果，它的比例因为份额的提升而会减少，这是第三个点。 00:11:27 最后第4个点呢，就是一定的利润留存啊。这个啊这个这个对于一些比如说它的现金流的重视，包括一些啊一些这个就是蓄水池的这些的这个点啊，这个我呃就就反正至少到25年以来，它都是属于一个非常充分的。并且美的说26年之后的三年我不会做大的资本开支，这个同样也是使得它的这个呃就是强健的生意的。这样的一个储备啊，这个留存下来， 00:11:53 所以我在这个背景下的话，我是非常看好就是美的美的美的的。哪怕现在这个状态，虽然它13倍多了，但是就是包括也创新高。但是我仍然我我我可以先看它到了一个15倍后边的，它的更长期全球范围内品牌级别的一个进一步提升，可能是个更中长期消化的一个点，但是啊，那在当下的这个时间点下，我认为美的是一个非常安全啊，并且是可以做长期持有。并且我在同类的这个维度上，我觉得是非常稀缺的这样的一种状态的一个核心资产啊。当然这里边儿那最后落地下来说，那除了这个。 00:12:26 表观的这些的，我们说跟踪这个维度上来说，今天的主题不是在聊这个，我只是给大家呃就是做一个做一个这个投资的汇报。它的底层壁垒是什么？是治理的先进性，体现在效率和执行里边。治理的先进性这六个字不是我说的，是方总。 00:12:44 在我记得几年之前，我就在投资大会上，就是这个请教的时候，方总。对我的回答说，这个这个我认为美的最核心的一个壁垒优势就是治理的先进性啊。这个所以有了我们这一篇报告，当然就是说，如果如果如如如果朋友们就只是感兴趣，说我对美的的一个投资判断的话，那到此为止其实已经差不多能够满足你的这个这个这个这个信息了啊。 00: