世纪华通(002602.SZ)2026年上半年业绩初步数据符合预期，暗示季度运营杠杆将增强

华泰证券（002602.SZ）发布2026年第一季度初步业绩，环比显示杠杆率增强 中信的观点 华谊兄弟发布2026年第一季度初步业绩指引，营收同比增长28%至220亿元人民币，基本符合我们预期的225亿元人民币，其中2026年第二季度的营收预计为110亿元人民币（同比增长21%，环比持平），这部分增长主要来自华谊游戏的顺序增长，部分被盛趣工作室所抵消。2026年第一季度归属利润在43亿至47.7亿元人民币之间，同比增长61.87%至79.57%，也符合我们预期的44亿元人民币，核心利润为40.8亿至45.5亿元人民币，同比增长57.76%至75.94%，或每股0.59至0.66元。2026年第二季度隐含净利率为21%至25%，高于2026年第一季度的18%，表明华谊游戏的运营杠杆率增强，尤其是Kingshot的利润率同比大幅改善以及非经营性收益的增加。展望2026年下半年，包括《大将军》（SLG）和《酒店遗产》（合并-2）等新游戏已展现出早期吸引力，除WOS、KS、TTM表现健康外，还有上调预期的潜力。我们根据16倍市盈率（自20倍行业平均估值下调后）向前滚动至2027年每股收益，将目标价上调至220亿元人民币（自250亿元人民币），维持买入评级，并将A股游戏视为首选股，因其估值合理且新游戏有上行潜力。 购买 Price (21 Jul 26 15:00)Rmb13.590Rmb22.500↓65.6%0.7%66.3%Rmb100,168MUS$14,797M短期观点：上行目标价格25,000元起预期股价回报预期股息收益率预期总回报市值 预估修订——我们将2026-28财年预期收入微调-1.8%/-1.8%/-1.6%，至460/500/508亿人民币，以纳入2026年上半年初步结果、稳健的白昼求生（WOS）、国王射击（KS）、美味旅行（TTM）业务表现以及流转税影响。我们对远期新游戏（相对于街机业务）的收入贡献做了保守预期，留有未来爆款游戏带来的上调潜力。我们预计世纪游戏在2026年第二季度收入为95亿人民币，同比增长35%。尽管有新游戏投资，我们仍将2026-28财年预期利润下调-0.5%/-0.6%/-0.5%，至92/104/109亿人民币，以反映持续的运营杠杆率。 酒店传承（Hotel Legacy）早期表现——据DataEye于7月20日发布的报告（链接），酒店传承：合并游戏是一款合并类游戏，自今年1月起开始小规模测试。DataEye数据显示，酒店传承的日收入自4月起开始增长，截至7月初，累计下载量超过200万，累计收入达250万美元，其中最大市场为美国（贡献了35.5%的收入）和英国（12.8%）。SensorTower在图4中对酒店传承的日收入估算也显示了与DataEye报告类似的增长趋势。在游戏设计方面，酒店传承引入了新的能量助推系统，旨在进一步优化玩家在合并类游戏中的体验。 世纪游戏近期扩张——7月1日，世纪游戏发布了涵盖北京、福州、上海、广州、深圳、成都等地的95名全职资深招聘名单，涉及规划、美术（招聘规模最大，占比超40%）、编程、市场、运营及职能等领域。其中部分职位支持人工智能产业化。 AC+852-2501-2728nelson.cheung@citi.com钟志荣 +852-2501-2773alicia.yap@citi.com雅莉卡·叶，特许金融分析师 增加上行空间：世纪华通（002602.SZ）30天短期展望 Direction:持续时间：类别：30天内内在内的盈利 随着酒店传承（Hotel Legacy）在2026年第二季度开始获取初始用户，我们相信其持续的吸引力可能推动2026年第三季度的收入增长，并强化世纪游戏（Century Games）的休闲游戏战略及其已证明的工业化能力。 牛市/熊市：世纪华通（002602.SZ） 华通世纪 公司简介 华通世纪是一家在线游戏开发商和汽车零部件制造商。2018年，其总收入达81.24亿元人民币，其中66%来自在线游戏，34%来自汽车零部件。目前，该公司有三个独立的游戏开发部门：i) FunPlus负责海外移动端和Facebook游戏；ii) 天游负责国内网页游戏；iii) 7 Cool负责中国境内的网页和移动游戏。特别地，根据Sensor Tower的数据，FunPlus在2018年美国移动游戏市场中的总收入排名中国开发商第一。 投资策略 我们对世纪华通（Century Huatong）持有买入评级。WOS 表现强劲，位列中国前五/前三的移动/小型游戏，且过去一年海外表现占据主导地位，加上 Kingshot 作为屡次成功的崛起，这很可能证明了世纪华通在“策略+”类型中的大规模运营专长。鉴于 2024 年营收同比增长 70% 的强劲表现，我们越来越有信心CH 将在 2026 年维持类似的势头，并实现合理的利润率扩张。得益于 WOS/Kingshot 成功的运营策略，世纪华通已成为中国第三大游戏公司，其海外业务占比更高，且在类型差异化方面优于市场领导者腾讯/网易。 估值 我们的目标价22.5元人民币基于16倍2027年每股收益（2027E PE），与当前A股游戏股的16倍平均市盈率相当。鉴于该公司已成为中国第三大网络游戏公司，且《荒野求生》和《枪战王者》已取得成功，我们认为使用16倍目标市盈率是合理的。我们采用市盈率是因为该公司已实现盈利，且市盈率是中国游戏公司普遍采用的估值方法。 风险 可能阻止华泰证券达到我们目标价格的下风险包括：1）重要游戏大作发售延迟；2）汽车零部件业务出现预期之外更快的下滑。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 负责本研究报告的编制和内容的研究分析师主要为：(i) 在作者栏中标注为“AC”的分析师，或(ii) 与归属于该分析师的内容一同加粗列出的分析师。如果作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对本研究报告整体负责，除... （a）加粗标注于内容旁的AC认证分析师所归属的内容；（b）仅针对特定发行人的观点，该观点归属于下方价格图表或评级历史表中识别的另一位AC认证分析师。每位分析师均就其负责的报告部分作出认证：（1）报告中所表达的观点准确反映了其个人对所提及的每个发行人和证券的看法，且以独立方式准备，包括针对花旗集团（Citigroup Global Markets Inc.）及其附属公司的内容；以及（2）该研究分析师的任何部分薪酬，现在或将来，均未直接或间接与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 花旗全球市场公司或其附属公司在过去12个月内从世纪华通那里获得了除投资银行服务之外的产品和服务补偿。 花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，且提供的服务与投资银行、证券无关：世纪华通。花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，且提供的服务与投资银行、证券无关：世纪华通。分析师的薪酬由花旗研究管理层和花旗高级管理层确定，并基于旨在使花旗全球市场公司及其附属公司（以下简称“公司”）的投资客户受益的活动和服务。薪酬与特定交易或建议无关。与公司所有员工一样，分析师的薪酬会受到公司整体盈利能力的影响，而公司整体盈利能力包括投资银行业务、销售与交易以及主经纪业务收入。股票研究分析师薪酬的一个因素是安排机构客户与所覆盖公司管理团队之间的企业接触活动。通常，当分析师对该公司持正面看法时，公司管理层更可能参与。 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何基础工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中作为交易主方。该机构是已交易与证券相关金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将以主方的身份向客户买入或卖出。 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资意见的相关公司的实际运营情况。 就与本Citi Research产品（“该产品”）相关的重要披露（包括历史披露的副本）事宜，请联系Citi Research，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法律/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估和历史披露外，相同的重要披露均包含在公司披露网站上。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures评估和风险评估可在关于该目标公司的最新研究报告/备忘录中找到。根据《市场滥用条例》，过去12个月内发布的所有花旗研究建议均可通过花旗速度（Citi Velocity）获取。) 或您标准分发渠道。历史披露（长达过去三年）将应要求提供。 https://www.citivelocity.com/cv2 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包括投资评级和一个可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级会考虑价格波动和基本面标准。股票要么没 有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期以及风险。ETR是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师观点至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对两种情况均分配“审阅中”状态，在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下分配。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资观点。投资评级由上述范围在启动覆盖、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受管理层有限裁量权限制）确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出这些范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理层的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险之后才能做出。 催化剂观察/短期观点（“STV”）评级披露：催化剂观察及STV多空预测：花旗研究部门也可能发布催化剂观察或STV多空预测，用以表明分析师预期在特定30或90天期限内，由 于一个或多个具体的短期催化剂或事件影响公司或市场，股价将（上涨/下跌），以绝对数值衡量。当分析师高度确信股价将受影响时，将发布催化剂观察；当信心程度为中等时，则为STV。催化剂观察或STV多空预测将在指定的30/90天期限结束时自动失效。若股价表现（以收盘价计算）超出预测方向15%（除非分析师覆盖），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，于已发布的研究报告中移除催化剂观察或STV预测。催化剂观察/STV多空预测可能与股票的基本股权评级不同，后者反映的是更长期的绝对总回报预期。根据FINRA评级分配披露规则，催化剂观察/STV看涨预测对应买入建议，而催化剂观察/STV看跌预测对应卖出建议。未分配至催化剂观察看涨、催化剂观察看跌、S