西部证券晨会纪要

证券研究报告2026年07月14日 晨会纪要 核心结论 分析师 周颖S0800520080003zhouying@research.xbmail.com.cn 【策略】策略周末谈（0713）：从1929到2026：AI的K型谬误 二战前分配制度缺失，科技发展加剧经济“K型分化”，最终导致1929年大萧条。二战后全球逐步建立起福利社会，科技创新负责“做大蛋糕”，福利社会负责“分配蛋糕”。1970年代美日半导体浪潮，增量财富重新分配给全社会，带来科技和消费行情共振。当前AI浪潮带来的增量财富也有望惠及更多老百姓。科技以人为本，消费不会缺席。 【电子】中科蓝讯（688332）首次覆盖：无线音频SoC龙头固本拓新，AI光通信业务开辟第二增长极 我们预计公司2026-2028年营业收入分别为25.20/33.64/44.15亿元，同比增长36.8%/33.5%/31.2%，归母净利润分别为3.52/4.82/6.09亿元，同比增长-75.1%/36.9%/26.3%。公司为国内无线音频SoC芯片领域的领军企业，有望持续受益于端侧AI增长需求。首次覆盖，给予“增持”评级。 【医药生物】恩华药业（002262.SZ）首次覆盖报告：夯实主业，创新助力，中枢神经龙头迈入新篇章 盈利预测与评级：预计2026-2028年公司实现营业收入65.85/73.31/80.70亿元，同比增长11.4%/11.3%/10.1%，归母净利润11.98/13.72/15.68亿元，同比增长13.3%/14.5%/14.3%。基于公司新品持续加速准入上量，差异化CNS创新管线稳步推进，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：产品销售不及预期；新药研发进度不及预期；产品医保或集采降价超预期。 【基金】微盘周报（2026.07.06-2026.07.10）：大盘股成交占比持续走高，虹吸效应依然显著 我们认为，短期交易层面微盘可能会有技术性反弹，长期层面依旧需要成交量恢复才会有较好的表现。 晨会纪要 【策略】策略周末谈（0713）：从1929到2026：AI的K型谬误 1、年中AI算力股大跌的原因可能是：对算力需求阶段性不足的担忧 最近全球AI算力股大跌，除了我们2026.5.21《这次不一样：警惕美债高利率》中提示的美债高利率约束成长风格外，我们认为还可能是市场算力需求阶段性不足的担忧。现在很多大模型还在“堆参数”，技术门槛太高，劝退了很多普通用户。要想破局，AI需要从“堆参数”转向“降门槛”。以近期爆火的Workbuddy为例，如果能让不懂技术的普通人也能轻松使用AI，那么AI的算力需求有望明显增加。 2、K型经济谬误：AI浪潮并不必然加剧贫富分化 部分投资者将“碳基”和“硅基”对立起来，认为科技发展会导致经济“K型分化”，这是对历史规律的错误解读。回顾二战前的历史，美国1900年代的重工化和1920年代的电气化，科技创新虽然增加人类总财富供给，但当时分配制度不完善，人类总需求不足，可能推动经济“K型分化”。但是二战后，全球逐步建立起福利社会，科技创新负责“做大蛋糕”，福利社会负责“分好蛋糕”。1970年代美日的半导体浪潮带来的增量财富重新分配给全社会，一定程度上对科技和消费行情的共振向上起到了助推作用。 3、美日韩经验：科技以人为本，福利社会正在修正财富分配 二战后美日政府的福利支出明显高于工资涨幅，老百姓的购买力能够跟上生产力的发展，美日两国科技发展和消费繁荣共振。如今面对AI科技浪潮，美韩政府以及AI龙头企业高管也正在讨论“公民红利”，目的依然是让AI创造的财富可以反哺全民。我们在上周周报《消费底，价值牛》中也提示：2018年前后中国已正式步入工业化成熟期，2020年开始，修复要素价格“扩内需”已成政策主线。长期来看，AI带来的增量财富有望更广泛地惠及老百姓，AI不仅不会加剧经济“K型分化”，反而有望加速“共同富裕”。 4、黄海洲教授“一个通缩的经济体很难成功推动科技创新” 中国人民银行货币政策委员会委员黄海洲教授指出“一个通缩的经济体，很难成功推动科技创新”。他提到20世纪90年代日本经历长期通缩，未能培育出尖端AI企业；而韩国作为较小经济体，却培育出三星、海力士等全球科技巨头。 我们认为，较高的要素价格（通胀）或有助于AI等前沿科技创新的：（1）高成本压力或将“倒逼”企业科研创新；（2）国民高收入也有利于企业研发成果变现。正如黄海洲教授所言“宏观经济条件改善、企业盈利修复、金融结构优化，科技创新才能走得更稳、更远。” 5、行业配置：“硅基”AI扩张，离不开“碳基”消费繁荣 对算力需求阶段性不足的担忧或是当前全球AI板块大跌的重要原因。AI需要从“堆参数”转向“降门槛”，当更多不懂技术的普通人也能轻易使用AI的时候，AI算力需求有望再次明显扩张。在此之前，行业配置建议继续重视“牛市杠铃”，三季度消费有望较大幅度反弹——（1）成长投资者可能要接受AI算力硬件（通信设备/半导体/存储等）的高波动性；（2）如果下半年居民资产负债表得到修复，建议关注消费反转机会（地产/白酒等），如果资产负债表未能得到修复，建议把握消费反弹的同时关注PPI出口链（新能源/化工/医药/家电）。 风险提示：全球宏观数据超预期变化，海外地缘局势超预期变化，技术进步与应用落地节奏 变化等。 分析师：曹柳龙（S0800525010001）caoliulong@research.xbmail.com.cn;分析师：王超特（S0800525100005）wangchaote@xbmail.com.cn;联系人：缪一宁（19921876895）miaoyining@research.xbmail.com.cn 晨会纪要 【电子】中科蓝讯（688332）首次覆盖：无线音频SoC龙头固本拓新，AI光通信业务开辟第二增长极 【核心结论】 我 们 预 计 公 司2026-2028年 营 业 收 入 分 别 为25.20/33.64/44.15亿 元 ， 同 比 增 长36.8%/33.5%/31.2%， 归 母 净 利 润 分 别 为3.52/4.82/6.09亿 元 ， 同 比 增 长-75.1%/36.9%/26.3%。公司为国内无线音频SoC芯片领域的领军企业，有望持续受益于端侧AI增长需求。首次覆盖，给予“增持”评级。 【主要逻辑】 国内无线音频SoC领域龙头，中高端产品衍生布局。中科蓝讯成立于2016年，已形成蓝牙耳机芯片、蓝牙音箱芯片、智能穿戴芯片、AIoT芯片等十大产品线矩阵，完成从单一芯片厂商向全场景音频IC企业转型。2025年公司无线音频芯片销量超25亿颗，实现归母净利润14.15亿元，同比增长371.66%、扣非净利润2.33亿，同比-4.49%；归母净利大幅波动主要系公司投资的摩尔线程、沐曦股份于2025年上市，2025年公司非经常性损益合计约11.82亿元。 白牌及中低端市场基础稳固，讯龙系列打开品牌成长空间。在巩固白牌下沉市场基本盘的同时，公司以“讯龙”系列高端芯片为抓手，持续向中高端品牌客户渗透，产品已进入小米、realme、荣耀亲选、万魔、飞利浦、倍思、漫步者、Anker、铁三角、传音等国内外知名终端品牌供应体系，2025年上半年推出BT897X、BT891X、AB573X系列新品。 全资设立芯光算力子公司，正式切入光芯片设计与高性能光模块研发、生产及销售赛道，深度受益AI算力建设带来的光模块行业高景气。芯光算力签约入驻成都天府软件园，协同本地光通信产业集群，补位上游光芯片设计环节，打开长期成长天花板。 风险提示：下游TWS市场需求波动风险；行业竞争加剧风险；光模块业务尚处研发阶段、存在研发进度不及预期风险；投资收益波动风险。 分析师：葛立凯（S0800525080009）gelikai@research.xbmail.com.cn 晨会纪要 【医药生物】恩华药业（002262.SZ）首次覆盖报告：夯实主业，创新助力，中枢神经龙头迈入新篇章 国内中枢神经龙头企业，构建CNS诊疗生态体系。公司成立于1978年，主要从事中枢神经系统药物的开发、生产和销售，产品涵盖麻醉类、精神类和神经类医药原料及其制剂，获批上市新药制剂产品64个，独家上市品种5个，市占率全国第一产品29个。公司研产销一体化布局，重点品种均拥有原料药到制剂的全生产流程，构建了中枢神经领域全渠道营销网络，同时拓展精准诊疗、远程诊疗、全病程管理等服务，构建CNS领域诊疗生态体系。 麻醉镇痛：夯实基础，创新推动产品迭代升级。麻醉镇痛为公司传统优势领域，精麻药受政府严格管制，具备较高政策壁垒及一定程度集采免疫属性。目前公司核心产品福尔利受省际联盟采购影响基本消化，后续羟/瑞/舒/阿、奥赛利定等新品加速上量，板块收入有望恢复稳健增长。此外，自研1类麻醉新药NH600001预计将于2026年底获批上市，该产品较依托咪酯有更好的安全性，国内尚无同类产品上市，未来具备巨大商业化潜力。 精神神经：自研+引进，完善大适应症产品梯队建设。公司在CNS领域重点布局抑郁、精神分裂症、帕金森等大适应症，快速推进在研管线。抑郁领域，R-氯胺酮鼻喷剂已进入2期临床，右旋构型较强生的艾司氯胺酮副作用更少；NH102预计26年开启3期临床。精分领域，NHL35700已实现国内3期首例患者入组给药；NH300231国内1期临床进行中，对标强生卢美哌隆。此外公司合作引进Teva-安泰坦、绿叶制药利培酮微球及帕利哌酮注射液等产品，快速丰富产品矩阵，充分发挥公司在CNS领域销售网络优势。 盈利预测与评级：预计2026-2028年公司实现营业收入65.85/73.31/80.70亿元，同比增长11.4%/11.3%/10.1%，归母净利润11.98/13.72/15.68亿元，同比增长13.3%/14.5%/14.3%。基于公司新品持续加速准入上量，差异化CNS创新管线稳步推进，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，产品销售不及预期；新药研发进度不及预期；产品医保或集采降价超预期。 分析师：李梦园（S0800523010001）limengyuan@research.xbmail.com.cn;联系人：邓琳茜（18350858068）denglinqian@research.xbmail.com.cn 晨会纪要 【基金】微盘周报（2026.07.06-2026.07.10）：大盘股成交占比持续走高，虹吸效应依然显著 指数周度表现：近一周，微盘股指数收益率（-3.29%），业绩表现在38个宽基指数中排名第27。近一月，微盘股指数收益率（-7.32%），业绩表现在38个宽基指数中排名第35。近一季，微盘股指数收益率（-13.6%），业绩表现在38个宽基指数中排名第38。近一年，微盘股指数收益率（17.21%），在38个宽基指数中排名第29。 微盘基金：本周，微盘股基金-复制指数类中，收益率最高为创金合信启富优选A（-2.27%），最低为中加专精特新量化选股A（-4.6%）；微盘股基金-哑铃配置类中，收益率最高为中信保诚安鑫回报A（-0.12%），最低为建信灵活配置A（-3.3%）；微盘股基金-择时类中，收益率最高为益民核心增长（-1.45%），最低为格林伯锐A（-10.81%）；微盘股基金-观察池中，收益率最高为金元顺安元启（-0.67%），最低为兴华景和A（-4.39%）。 扩散指数观察：微盘扩散指数目前处于开仓阈值以下。左侧阈值法于2026.06.01由空翻多，右侧阈值法于2026.04.22由多翻空，双均线法于2026.07.06由空翻多。 风险指标观察：截至2026年07月10日，微盘股指数成分股总市值中位数为19.65亿元，处于2000年以来的历史60.19%分位数；微盘股指数成分股pb中位数为2.11，处于近五年历史25.83%分位数；本周微盘股指数整体法换手率为2.54%，处于2000年以来的历史81.56%分位数；