PCB/CCL更新：AI与非AI厂商盈利持续分化趋势

China(PRC)|Technology EquityResearchJuly10,2026 PCB/CCLUpdate:ContinuedTrendofDivergentEarningsbyAI/Non-AIPlayers 我们预计AI领域PCB厂商的表现将持续优于非AI厂商——后者正面临材料成本飙升（FR-4芯片价格自2025年第三季度末以来已上涨逾一倍）及需求疲软的双重压力；而高端材料价格涨幅则相对可控（≥M4CCL芯片YTD幅度为10%-40%）。创始人公司/德尔顿公司第二季度更强劲的利润增长便是这一趋势的初步佐证。尽管未来成本可能进一步攀升，但AIPCB产品的成本传导效应预计仍将保持平稳。 人工智能与非人工智能PCB厂商之间的盈利差距很可能进一步扩大……尽管由人工智能基础设施建设推动的高端PCB需求依然强劲，但我们注意到传统（即非人工智能）PCB制造商仍面临持续压力：1）上游材料成本因产能转移而急剧上涨（供应商不断将产能转向通常消耗更多产能的高端产品，导致常规材料供应短缺）；2）终端市场需求疲软制约了价格传导效应。以典型的电子玻璃布7628系列为例，自2025年第三季度末以来其价格已上涨约1.2倍。据Kingboard数据显示，该公司在同一时期已将最常用CCL材料FR-4的报价上调约1.3倍。虽然其他CCL供应商的调价幅度可能不及此快，但传统材料的价格传导趋势依然平稳——这主要得益于行业集中度较高带来的议价优势，以及下游PCB客户订单需求旺盛且库存水平较低所致。部分PCB制造商试图将这部分额外成本转嫁给终端客户；但由于行业集中度相对较低，这种做法通常会对其销量产生显著影响。相比之下，高端材料的价格涨幅则较为可控：我们观察到主要厂商对高速CCL（≥M4）仅YTD上调10%-40%，对某些大型客户更是几乎未提价。因此我们认为，在未来几个季度内，AI与非AI型PCB厂商之间的财务表现差距将持续扩大。 .为更清晰地呈现即将公布的第二季度业绩。通过分析中国上市PCB企业2026年第一季度的数据（详见下页表2），并剔除长尾企业（市值低于100亿美元）及DSBJ（因资产整合导致盈利数据失真）以排除随机性影响，我们已发现：尽管存在个别例外案例（如目前AI业务布局有限的Avary、Kinwong和Dynamic），但大多数AI相关企业（其中涉及AI服务器、高速交换器/光收发器及IC基板业务的企业均用红色标注）在净利润增长方面均优于其他企业。已完成第二季度财报预披露的企业进一步印证了这一趋势——Founder（进军中美AI服务器供应链）与Delton（高度依赖服务器市场）均呈现利润增速加速，表明市场需求强劲且成本影响有限；而其他企业的盈利状况（如Sunshine、Olympic和Bomin）持续恶化。因此，这些初步财报披露可为其余企业的未来表现提供重要参考依据。展望未来，我们预计传统材料的价格上涨将持续存在，这主要将影响非人工智能PCB制造商的盈利能力，不过目前尚无法确定这一趋势会持续多久。由于供应严重短缺，某些高端材料（如低介电常数/热膨胀系数玻璃）也可能面临价格上涨，但我们认为成本向终端客户的传导过程应能保持平稳。因此，我们认为在可预见的未来，主要人工智能PCB厂商因成本上升导致盈利受损的风险相对较低。 JackyHe*|EquityAnalyst+85237438084|jacky.he@jefferies.com EdisonLee,CFA*|EquityAnalyst85237438009|edison.lee@jefferies.com NickCheng*|EquityAnalyst+85237438750|nick.cheng@jefferies.com MattMa*|EquityAnalyst85237671109|matt.ma@jefferies.com AnniePing,CFA,FRM*|EquityAssociate+85237671273|annie.ping@jefferies.com TechnologyEquityResearchJuly10,2026 我们谨向EvalueserveInc.公司员工ConnieYan致谢，感谢其为本报告的撰写提供了研究支持服务。 公司估值/风险 https://javatar.bluematrix.com/sellside/Disclosures.action有关本报告中推荐公司的重要披露信息，请访问我们的网站或致电212.284.2300。 AnalystCertification: 本人杰基·何特此证明：本研究报告中表达的所有观点均准确反映了我对相关安全议题及相关公司的个人看法；同时我亦声明，我的任何报酬均未、现在未且将来也不会直接或间接地与本研究报告中提出的具体建议或观点存在关联。 本人EdisonLee（CFA认证金融分析师）特此证明：本研究报告中所述所有观点均准确反映我对相关证券及相关公司的个人看法；同时声明，本人所获报酬的任何部分均未、现在未且将来也不会与本研究报告中的具体建议或观点存在直接或间接关联。 本人尼克·程特此证明：本研究报告中表达的所有观点均准确反映了我对相关安全议题及相关公司的个人看法；同时我亦确认，我的任何报酬均未、现在未且将来也不会直接或间接地与本研究报告中提出的具体建议或观点相关联。 本人马特·马特特此证明：本研究报告中表达的所有观点均准确反映了我对相关安全议题及相关公司的个人看法；同时我亦声明，我的任何报酬均未、现在未且将来也不会直接或间接地与本研究报告中提出的具体建议或观点相关联。 本人AnniePing（CFA、FRM）特此证明：本研究报告中表达的所有观点均准确反映我对相关证券及相关公司的个人看法；同时声明：本人的任何报酬均未、现在未且将来也不会与本研究报告中的具体建议或观点存在直接或间接关联。 非美国分析师的注册情况：JackyHe受雇于杰富瑞香港有限公司（JefferiesLLC的非美国关联机构），且未在FINRA注册或取得研究分析师资格。该分析师可能并非杰富瑞LLC（FINRA会员公司）的关联人士，因此无需遵守FINRA第2241条规则以及关于与目标公司沟通、公开露面及交易研究分析师所持证券的相关限制。非美国分析师的注册情况：EdisonLee（CFA）受雇于杰富瑞香港有限公司（杰富瑞LLC的非美国关联机构），且未在FINRA注册或取得研究分析师资格。该分析师可能并非杰富瑞LLC（FINRA会员公司）的关联人士，因此无需遵守FINRA第2241条规则以及关于与目标公司沟通、公开露面及交易研究分析师所持证券的相关限制。 非美国分析师注册情况：NickCheng就职于杰富瑞香港有限公司（JefferiesLLC的非美国子公司），未在FINRA注册或取得研究分析师资格。该分析师可能并非FINRA会员机构JefferiesLLC的关联人士，因此无需遵守FINRA第2241条规则以及针对与目标公司沟通、公开露面及交易研究分析师所持证券的相关限制。非美国分析师注册情况：MattMa受雇于JefferiesLLC的非美国附属机构JefferiesHongKongLimited，未在FINRA注册或取得研究分析师资格；该分析师可能并非FINRA会员机构JefferiesLLC的关联人士，故无需遵守FINRA第2241条规则及上述各项限制。非美国分析师注册情况：AnniePing（CFA、FRM）受雇于JefferiesLLC的非美国附属机构JefferiesHongKongLimited，未在FINRA注册或取得研究分析师资格。该分析师可能并非FINRA会员机构JefferiesLLC的关联人士，因此无需遵守FINRA规则2241的规定，亦不受与目标公司沟通、公开露面以及交易研究分析师持有的证券等方面的限制。 与杰富瑞所有员工一样，负责本报告所涉金融工具研究的分析师薪酬部分取决于公司整体业绩（包括投资银行收入）。我们力求适时更新研究报告，但各项监管要求可能限制我们的更新频率。除定期发布的特定行业报告外，绝大多数研究报告均根据分析师判断不定期发布。 InvestmentRecommendationRecord 推荐意见已发布。2026年7月10日下午3点47分推荐内容已分发。2026年7月10日下午3点47分 CompanySpecificDisclosures https://javatar.bluematrix.com/sellside/Disclosures.action有关本报告中推荐公司的重要披露信息，请访问我们的网站或致电212.284.2300。 ExplanationofJefferiesRatings 买入——指我们预期在12个月内能实现总回报（价格增值加收益率）达到15%或以上的证券。持有类证券——指我们预计在12个月内能实现总回报（价格增值与收益率之和）达到正15%或负10%的证券。 表现不佳型证券——指我们预计其在12个月内总回报率（价格增值与收益率之和）将低于-10%的证券。对于评级为“买入”的证券，若其平均价格持续低于10美元，则预期12个月内的总回报率（价格增值与收益率之和）将达到20%或更高；这类公司的波动性通常高于整体股市水平。对于评级为“持有”的证券，若其平均价格持续低于10美元，则预期12个月内的总回报率（价格增值与收益率之和）为正负20%；而对于评级为“表现不佳”的证券，若其平均价格持续低于10美元，则预期12个月内的总回报率（价格增值与收益率之和）将低于-20%。NR——投资评级及目标价已暂时暂停调整。此类暂停操作符合相关法规及/或杰富瑞公司的政策要求。 受限条款——适用于以下发行方：在杰富瑞参与特定交易的情况下，公司政策或适用的证券法规禁止发送某些类型的通信内容（包括投资建议）。监控对象——指其公司基本面及财务状况均处于监测状态、且未提供任何财务预测或对公司投资价值评估意见的证券。 ValuationMethodology 杰富瑞的评级评定方法可能涵盖以下要素：市值、期限、成长性/价值比率、波动性以及未来12个月的预期总回报率。目标股价的确定基于多种分析方法，包括但不限于市场风险分析、增长率评估、收入来源分析、折现现金流（DCF）、EBITDA估值、每股收益（EPS）、现金流（CF）、自由现金流（FCF）、市盈率（EV/EBITDA）、市净率（P/E）、市盈率/增长率比（PE/growth）、市净率/现金流比（P/CF）、市净率/自由现金流比（P/FCF）、溢价（折价）与行业平均EV/EBITDA比率、溢价（折价）与行业平均P/E比率、综合评分、净资产价值、股息收益率以及未来12个月的股本回报率（ROE）。 JefferiesFranchisePicks 杰富瑞特许经营精选组合包含我们股票分析师在过去12个月内推荐的最佳股票选项。选股基于基本面分析，并可能综合考虑其他因素，如分析师的判断信心、独特的分析视角、有利的风险/回报比以及杰富瑞分析师推荐的投资主题。该组合仅包含评级为“买入”的股票，具体数量会根据分析师的推荐意见而变化。随着新投资机会出现或入选标准发生变化（如股票达到预期收益目标、评级变更为非“买入”或触发止损机制），相关股票将被增减。对于标普指数成分股中120日波动率处于最低四分位数的股票，我们将继续设置15%的止损阈值；其余股票则设置20%的止损阈值。需特别说明的是，特许经营精选组合并非旨在构建推荐投资组合，也不局限于特定行业领域，但我们可能会标注某只股票所属的投资风格（如成长型或价值型）。 RiskswhichmayimpedetheachievementofourPriceTarget 本报告仅供普遍参考，不提供针对个人投资者的具体投资建议。因此，本报告中讨论的金融工具可能并不适合所有投资者，投资者必须根据自身具体投资目标和财务状况，并在必要时咨询专业理财顾问后自行做出投资决策。本报告推荐