CCL产品结构改善盈利能力提升，PCB持续放量，上半年逆势高增长

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 CCL产品结构改善盈利能力提升，PCB持续放量，上半年逆势高增长 ■事件： 2020年8月10日发布半年报，上半年实现营业收入68.79亿元，同比增长15.16%；扣非后归母净利润8.25亿元，同比增长39.32%。公司已于2020年7月28日发布半年报业绩快报。业绩符合预期。 ■产品结构改善，带动盈利能力提升，净利润增速超过营收增速：2020年上半年毛利率28.68%，同比增长2.82pct；净利率13.10%，同比增长1.77pct。毛利率大幅增长，主要受益于主业覆铜板业务。上半年覆铜板实现营业收入49.13万元，同比+5.89%；而销售量4,404.09万平方米，仅同比增长1.55%，说明产品售价有所提升；毛利率为27.29%，同比大幅+4.44pct。根据公司公告，上半年受疫情影响，汽车电子、家电等需求回落，公司相关订单亦有缩减，但5G商用带动通讯领域表现较好，公司及时调整销售策略，5G通讯、基站、数据中心以及医疗订单增加，产品销售结构改善推动公司逆势取得良好经营结果。 ■高速CCL有望逐步放量，平滑传统CCL周期性对业绩波动的影响：从英特尔/英伟达/美光等财报可见，2020H1服务器需求旺盛，公司高速CCL自2018年小批量出货，2019年实现量产，2020年加大力度推进高频高速产品的推广和认证，下半年高速CCL出货有望进一步增长，全年业绩维持乐观预期。展望明年，受益于Intel服务器平台升级至Eagle和下游云厂商服务器换机需求，公司更高等级的高速CCL有望实现规模销售，由于目前全球市占率和营收贡献都还比较低，未来仍有较大成长空间，受益于5G公司成长属性持续强化。 ■PCB继续高增长，盈利能力保持稳定：PCB方面，上半年生益电子实现营业收入19.06亿元，同比增长48.59%。毛利率为29.09%，同比下降3.64pct。净利润2.99亿元，同比增长54.92%，净利率为15.69%，同比增长0.65pct。2018H1和2019H1生益电子分别实现营业收入10.02亿元和12.83亿元，2019H1同比增速为28%，2020H1公司PCB业务继续高增长，主要原因是国内5G基站建设放量，2019全年基站建设量仅13万站（根据工信部），2020全年有望超过60万站（根据工信部）。 ■分拆生益电子至科创板上市，聚焦高频高速CCL，业务结构和战略布局清晰：2020年2月28日公告拟分拆子公司生益电子（目前持股78.67%）至科创板上市，5月29日公告获得上交所受理。此举有益于母公司进一步聚焦主营，同时推动生益电子在PCB领域不断融资壮大。Table_Tit le 2020年08月11日 生益科技（600183.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 其他元器件 投资评级 买入-A 维持评级 股价（2020-08-11） 27.69元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 63,258.03 流通市值（百万元） 63,258.03 总股本（百万股） 2,284.51 流通股本（百万股） 2,284.51 12个月价格区间 20.61/34.82元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -15.07 -25.88 19.84 绝对收益 -16.34 -10.51 40.22 马良 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060001 maliang2@essence.com.cn 021-35082935 薛辉蓉 报告联系人 xuehr@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 生益科技：半年报符合预期，受益于5G和云经济，成长属性持续强化/马良 2020-07-28 生益科技：一季报业绩超预期，5G和云经济带动PCB&CCL同步升级，国产龙头成长可期/夏庐生 2020-04-28 生益科技：业绩符合预期，云经济和5G硬科技带动PCB&CCL同步升级，国产龙头成长可期/夏庐生 2020-02-20 生益科技：三季报业绩符合预期，产品升级推动毛利率上行，覆铜板龙头肩扛国产替代大旗，当享估值溢价/夏庐生 2019-10-30 生益科技：生益科技：中报业绩超预期，PCB毛利率创新高/夏庐生 2019-08-13 -6%4%14%24%34%44%54%201 9-08201 9-12202 0-04生益科技 其他元器件 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 分拆完成后，生益科技仍拥有控股权。2019年，生益电子实现营业收入30.95亿元，同比增长48.89%，实现净利润4.44亿元，同比增长103.67%。 ■投资建议：我们预计公司2020年~2022年的收入分别为157.70亿元（+10.52%）、200.96亿元（+23.20%）、247.18亿元（+23.00%），归属上市公司股东的净利润分别为19.02亿元（+31.27%）、24.03亿元（+26.35%）、28.75亿元（+19.64%），对应EPS分别为0.83元、1.05元、1.26元，对应PE分别为33倍、26倍、22倍，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：5G基站建设不及预期；PCB竞争加剧；服务器采购需求不及预期；新增产能投产不及预期。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 11,981.1 13,241.1 15,770.1 20,095.9 24,717.9 净利润 1,000.5 1,448.8 1,901.9 2,403.1 2,875.0 每股收益(元) 0.44 0.63 0.83 1.05 1.26 每股净资产(元) 2.80 3.87 4.15 4.49 4.92 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 63.2 43.7 33.3 26.3 22.0 市净率(倍) 9.9 7.2 6.7 6.2 5.6 净利润率 8.4% 10.9% 12.06% 11.96% 11.63% 净资产收益率 15.6% 16.4% 20.1% 23.4% 25.6% 股息收益率 1.2% 1.4% 2.0% 2.6% 3.0% ROIC 15.6% 19.1% 19.1% 24.4% 26.0% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 mNtMnNoRmRpPrQpOqMpQrN8O8Q9PmOqQtRoOfQmMxPfQqRqR9PmOmNMYtRsOvPnRqN 3 公司快报/生益科技 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 11,981.1 13,241.1 15,770.1 20,095.9 24,717.9 成长性 减:营业成本 9,324.1 9,712.7 11,562.7 14,750.4 18,316.0 营业收入增长率 11.4% 10.5% 19.10% 27.43% 23.00% 营业税费 80.4 75.9 105.7 136.7 168.1 营业利润增长率 -5.9% 46.9% 21.13% 31.94% 19.08% 销售费用 243.7 287.8 347.7 432.1 516.6 净利润增长率 -6.9% 44.8% 31.27% 26.35% 19.64% 管理费用 484.0 1,173.0 1,387.8 1,650.7 1,977.4 EBIT DA增长率 28.1% 14.1% 8.31% 28.38% 18.04% 财务费用 184.8 142.3 173.6 237.7 308.4 EBIT增长率 35.5% 14.5% 13.16% 32.30% 19.89% 资产减值损失 26.1 -37.0 26.0 27.0 30.0 NOPLAT增长率 3.4% 37.0% 21.95% 32.38% 19.62% 加:公允价值变动收益 -24.8 31.4 -8.5 -3.9 5.4 投资资本增长率 11.9% 21.9% 3.65% 12.49% 5.61% 投资和汇兑收益 23.8 25.5 28.0 27.0 28.0 净资产增长率 6.6% 36.7% 6.88% 8.89% 10.18% 营业利润 1,228.7 1,804.9 2,186.3 2,884.5 3,434.9 加:营业外净收支 -6.1 0.2 -4.0 - 5.0 利润率 利润总额 1,222.6 1,805.1 2,182.3 2,884.5 3,439.9 毛利率 22.2% 26.6% 26.68% 26.60% 25.90% 减:所得税 157.7 241.7 280.4 369.2 447.2 营业利润率 10.3% 13.6% 13.86% 14.35% 13.90% 净利润 1,000.5 1,448.8 1,901.9 2,403.1 2,875.0 净利润率 8.4% 10.9% 12.06% 11.96% 11.63% EBIT DA/营业收入 18.3% 18.8% 17.1% 17.3% 16.6% 资产负债表 EBIT /营业收入 15.2% 15.7% 15.0% 15.5% 15.1% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 1,125.4 1,061.8 2,917.5 3,416.3 4,202.0 固定资产周转天数 105 115 111 82 63 交易性金融资产 90.4 119.1 110.6 106.7 112.1 流动营业资本周转天数 117 113 104 103 103 应收帐款 3,837.8 4,627.7 5,427.6 7,412.4 8,373.2 流动资产周转天数 242 222 224 230 230 应收票据 759.7 4.3 83.3 28.4 109.0 应收帐款周转天数 115 115 115 115 115 预付帐款 4.3 11.1 6.7 14.7 13.2 存货周转天数 50 52 47 49 50 存货 1,747.9 2,100.4 2,060.2 3,422.2 3,463.0 总资产周转天数 387 386 377 346 319 其他流动资产 86.1 787.5 326.3 400.0 504.6 投资资本周转天数 251 266 250 212 188 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 274.9 383.0 383.0 383.0 383.0 ROE 15.6% 16.4% 20.1% 23.4% 25.6% 投资性房地产 - - - - - ROA 8.3% 10.1% 10.9% 11.9% 13.2% 固定资产 3,456.2 5,003.0 4,727.1 4,446.6 4,161.4 ROIC 15.6% 19.1% 19.1% 24.4% 26.0% 在建工程 850.5 962.7 962.7 962.7 962.7 费用率 无形资产 373.4 380.2 363.8 347.3 330.9 销售费用率 2.0% 2.2% 2.2% 2.2% 2.1% 其他非流动资产 279.4 94.1 137.3 170.3 1