东吴非银 证券行业2026年中期策略 - 供给侧改革推动行业格局重塑国际业务蓄势启新程

00:00:00 大家好，欢迎参加东吴非银证券行业2026年中期策略，供给侧改革推动行业格局重塑，国际业务蓄势启新程。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明，声明播报完毕后，主讲人可直接开始发言，谢谢。东吴证券研究所提醒您，本次电话会议仅面向机构投资者或受邀客户，第三方专家发言内容仅代表其个人观点。所有信息或所表述的意见均不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议。 00:00:44 未经合法授权，严禁录音、转发及相关解读。涉嫌违反上述情形的，我们将保留追究法律责任的权利。感谢您给予的理解和配合，谢谢。 00:01:00 挺好的。各位投资者下午好。我是东国飞鹰的分析师何婷，那我，呃，那我们这场会议的话是关于券商的，呃2026年的中期投资策略，那后面的话将由我和我们组的，呃罗宇康老师一起对券商的下半年的投资策略和啊， 00:01:18 那个中长期的看法做一个梳理。嗯，就是呃咱们这个材料的话，其实主要是分成呃5个部分，那那我们的话主要是分为短中长三个维度去看呃券商的一个价值。呃那就是从短期来看的话，就是受益于呃今年的呃今年以来的这个双创IPO的IPO的一个爆发。 00:01:41 然后科创类的投资呢，它其实在呃今年和明年的话就是可能是会有一个。密集的兑现，所以其实短期来看的话，可以看到呃券商行业的整个ROE是有所抬升的，去年的呃行业平均水平是大概7个点不到，然后头部的话10个点不到，中信大概是9.8%是最高的，那应应该算是最高的嗯。那就就今年的话，我们是预计行业的ROE的话可能会抬升到8%左右，然后头部这边的话基本上是能够实现一个两位数的ROE。 00:02:19 那从中长期来看的话，呃，券商的这个供给侧改革的话还在持续，像国泰海通的话是去年3月份定表的，他合并的话也是有一年多了嘛，呃，他现在的话各项指标的话基本上都是排在前二。那之前的话是因为呃这个并购重组ROE是有所摊薄，呃去年应该是7点多，然后今年的话也是修复到了两位数以上， 00:02:46 那现在还在审批的几家呢？就是还是在积极推动的，那随着这个并购重组的一个推动的话，行业的一个竞争格局的话将会呃更加清晰，就呈现出一个头部集中区域券商差异化发展的一个格局。 00:03:03 从去年的话，从去年开始投行的前五的一个占比的话就有一个很显著的一个提升，像往年的话大概是50%的一个占比，那去年的话已经提升到了70%，到今年上半年的话其实也差不多，呃， 00:03:17 然后区域券商里面的话就。比如说华安呐，长江还有财通的话，他们就是呃。他们也也是走出了自己的一个深根区的一个路，呃然后从一个长期趋势来看的话，就是国际业务在券商收入中的比重的话是越来越大的，但我们现在的话就是如果去对标海外，比如说高盛啊，比如说摩根斯利的话，我们还是有一定的差距。就是但是海外的就是这个呃海外这一块的话，嗯，它具有一个高杠杆和一个高。ROE的特征，所以呢它也是可以进一步提升券商整体ROE。 00:03:57 呃，现在目前的头部券商的话，基本上都已经做完了香港和那个呃部分发达市场的一个布局，然后中小券商的话，他们也在积极出海，那将来的话还是可以持续地看到一个增量。 00:04:14 嗯，那我们的话就呃首先先回顾一下今年上半年的一个市场环境。呃，今年上半年的话，权益市场交投还是非常活跃的。呃，市场的这个ad体的话是3.3万亿，同比是增长99%呃，户均的一个沪市的新开户数的话，就是呃每个月新开户数大概是378万户，同比增长百分之五十五十四。呃，两融余额的话，现在目前是呃是。3万亿元同比增长了65%，那 要比年初的话大概是增长20%。呃市场活跃，嗯之下的话就是考虑到中金这边是呃持续下降的，现在大概是万分之一点六，去年大概是万分之一点8。呃， 00:05:03 但我们预计的话，财富管理板块的这边一个同比增速的话还是非常快，我们大概预计收入同比增速大概是在40%~50%，所以其实基本盘还是很扎实的。 00:05:15 呃，然后在这个，呃，投行这边的话就是。IPO的一个境内境外同比都有一个大幅的一个增长。今年上半年的话，A股总共发行了69家IPO，呃募资规模的话是700多亿，同比增长88%。那其中那呃那个科创板和深它深圳主板的话，是分别募196和179，就是两个加起来的话基本上占比要接近于呃六成七成，呃就是是是是。 00:05:48 I put I.IPO的一个主要增量，然后项目的一个平均发行规模的话大概是10亿元，同比增长39%。然后再融资方面的话，上半年募资大概是3800多亿，同比是下降47%。那主要是因为去年同期的一个基数比较高，和今年上半年的一个审批节奏的话是呃是是有所调整啊。 00:06:11 然后呃港股这边的话，IPO的话还是延续强势的，呃整个的一个募资额和上市数量的话都是创了最近几年的一个新高，呃发行规模的一个大增的话，主要是因为就是。呃，国内的一些大型的龙头企业，它有一个两地上市的一个需求。呃， 00:06:32 上半年的话，港股IPO这边是发行的77只。同比增长79%，呃，募资规模是2000多亿，同比增长50%，呃呃，同比增长85%。现在排队上市的大概还有400多家。那其实今年的话，中资券商在港股IPO市场份额的提升也是很显著的。头部五家的话基本上都是啊中资券商，像中金是排名第一，华泰第二，然后中信是第三还是第四，然后他们三家的市占加起来就要呃接近40%，那其实呃头部的话，那我们也是嗯。预计他们今年的一个投行收入的啊，这个增长且还是还是比较快的，就是行业的一个集中度的话，呃很高。呃， 00:07:23 然后投资业务方面的话，其实今年就是今年的这个债券投资整体的话是要比去年要好， 00:07:29 然后股权投资的一个分化的话就比较明显，就是呈现一个典型的二八呃，甚至都不能说二八，说是说是一九。就是啊，今年上半年的话，A股的一个科创类指数上涨的是很多，然后其他的一些。老登股的表现就比较差，然后呃，海外的港股的话是因为嗯。流动性，然后一些这种啊地缘政治的问题，所以其实表现的话就比较差。呃，然后上半年的恒生和恒生科技的话是分别下跌了10个点和那。和20%，所以其实。 00:08:06 今年的券商的投资业务分化的话还是比较大的，那头部券商的话，他们本身的这个传统的自营的持仓本来就不太多的，就基本上像中信这个体量的话，他们的一个传统的自有资金的这种股票的投资可能也就四五十亿。嗯，那他们今年的话主要是呃直投和跟投这边的话，实现了一个非常高的一个投资收益，呃，然后中小券商的话，他们其实波动就比较明显，然后3月份下跌，美国的话基本上就是有几家都是说是。亏的，呃，就是做得好的这个中小券商也有，但基本上的话是要配置科技比较多一些。呃， 00:08:51 就是从一季报的一个情况上来看的话，就是一季报这边的话，大型券商的一个净利润是普遍的是一个高增，那我们预计的话，二季度也是延续这个趋势，然后一季度的话，行业的一个净利润同比增速的话大概是38%。那我们预计的话是呃整个上半年来看的话，行业净利润增幅是有望走阔的，同比增幅的话预计是在50%左右。那其实主要的话还是因为头部券商的一个增长是比较多的， 00:09:22 就是中小券商这边的分化还是比较明显的，就是其实主要的差异还是体现在投资业务呃。啊，这一块，然后有一些嗯，同比就是增速上呃。也能翻倍了，就比如说长江啊华安，然后财通就是他们其实呃基本上都是直投这边或者是跟投这边，实现了一个比较大的一个呃投资收益。那其他的一些偏传统的，可能就是上半年大概是一个小两位数的一个增速啊， 00:09:54 然后展望全年来看的话，就是尽管说是去年三季度的一个就是基数是比较高的，但我们预判的话，今年券商的一个。全年的一个高增速还是会持续，呃， 00:10:07 然后的话就是先看一下，等一下看一下这个投资建议的地方。呃，就是这个投资建议。就是投资建议的这一块。嗯，就是从这个下半年的看点的话，就是还是集中在这个科创投资方面，就是前几天的话，那个国泰海通是披露了一个。业绩一增就是市场的话，他们之前预估的基本上都是100亿以上嘛，但是它实际记录大概是140呃亿以内，就是其实啊呃相对于他们之前给市场传递的这个体量的话，还是多了几十亿。那其实除了一些常规的一些呃增长以外的话， 00:10:54 然后就是科创投资这边的话，呃贡献了挺多的，就是像他们今年上半年的一些那种大普位啊联讯啊，基本上都是千亿的一个市值。呃加起来的话，假如说全都不不打折的情况之下的话，可能有四五十亿，然后如果是打七折，然后再乘算它的一个所得税的一个情况的话，反正贡献的话基本上30多啊就是这这一块的话，一个体量还是挺多的。 00:11:22 然后他们还之之前投的那个华宏红利呀，呃，就是就是他这个的话就是说呃收益的话。也是有。最新一点的，然后那个招商前两天披露了一个。业绩里增的话其实也要比市场之前预估的大概高了10个亿到20个亿，那其实主要的话也是这个大普威和智谱是贡献了一个投资收益，就是其实就是说呃。 00:11:51 他这一块的话，假如说呃呃按照7折来算的话啊，大部位这块的话也是有一个。20亿左右的一个利润，那从下半年的一个情况上来看的话， 00:12:03 还有很多的这种大型项目要上，然后包括说是长兴，长兴现在说是7月16号，他要呃就是嘛，然后呃语数的话就是。也是确定是今年三季度要上，然后现在的话再会的就有一些那个呃长江存储，然后超级变蓝舰航天等等，他们可能是今年四季度或者是明年呃就是假如说就是。按照那个长兴科技的一个3万一个的一个去测算的话，像招商和华安的话，他们福盈的话可能就是要超过200，呃或者是。100亿元，然后对这个公司的一个利润贡献的话基本上是翻倍的， 00:12:45 呃，就是除了这一些直投以外的话，就是三中一华，就是他们其实呃保健的一个跟投部分的话，也是能产生一个很大的一个投资收益。就现在的话，跟投的话基本上是10个亿嘛，10个亿的话，像长兴这一类的话，至少要翻个10倍啊。呃呃，所以的话就是，呃呃。 00:13:12 考虑到今年下半年的一个科创投资的话，就是还是比较活跃，所以其实基于这个中心假设的话就是呃。日均估计交易额啊3万亿，然后两呃两融的一个平均营业额两点8万亿，然后资管投行的话大概都是两位数的一个增长，然后投行这边的话就是在科创投资的这个加持之下的话，同比的话也是有一个40%的增速。就是基于这几个假设的话，我们是预计行业2026年的一个净利润增速大概是在36%，ROE的中枢的话大概是可以提升到。点5~8%左右。 00:13:55 呃，其实从去年以来的话，券商的业绩一直都是很不错的，基本上都是创2022年以来的一个新高。但是呢，其实从去年四季度以来，然后A股的券商的这个贝塔属性基本上都是降低的啊，而且的话就是它的一个股价的话和它的一个很好的一个。业绩是背离的，然后行业去年的一个平均估值的话，然后基本上是下行到了1.2倍左右。 00:14:26 那同时的话，其实港股券商的这个pbe的话还是比较有效的，就是除了国联民生的港股以外的话，其实两地上市的这个估值的话，就是在港股基本上都是有很大的一个提升。那从原因上来看的话，其实我们觉得最核心的因素的话，肯定还是说呃国家在之前是卖的比较多，但现在的话就是这个因素的话基本上是已经消化了，头部的那几家也基本上是卖完了，就可能中信和广发还有一点点，那真的就是一点点。 00:14:59 就其他的因素的话就是嗯。如果是从一个中长期角度上来看的话，就可能还是因为就是券商的一个整体杠杆不太高，然后ROE也不太高。但是其实从今年的一个头部券商的一个表现来看的话，它的ROE的话基本上都是能提升到两位数以上的。就是因为其实去对标海外的一些呃就是头部投行来说的话，像高盛和摩根斯利他们的一个ROE大概是15%，他们的一个估值的话，像之前在呃美股牛市的时候，他们都是2.5倍以上的一个PB。 00:15:35 所以其实如果对标