东吴宏观·经济早班车第97期下半年海外市场主要分歧

各位投资者朋友，大家早上好。 然后站在当下看一下，投资者对于下半年海外宏观的海外宏观基本面的分歧主要存在于哪里，以及我们的一个推荐和判断。 首先我们想先回顾一下上半年全球海外大类资产的一个表现。 整体来看表现为本然是AI带动的风险资产领角，然后商品分化的特征。 在股票方面，在AI投资主线的推动下，权益资产是明显跑赢其他资产。 当然这中间是出现了分化。 在日韩等亚太股市的领导下，MC全球新兴市场指数是涨幅居前，需要跑赢了美国和欧洲股指。 在汇率方面，在能源冲击下，美元指数与人民币走强，欧元是偏弱的在商品方面，原油受到地缘冲突支撑的影响而大涨，而黄金在年初的一个脉冲上涨后，在全球加息预期和实间力的收紧下大跌。 债券方面，全球主要国债是普遍承压长久期，这去债券表现更弱。 整体来看，上半年资产定价的一个核心的矛盾可以概括为AI驱动的风险资产上涨与能源冲击和高利率环境下固收和大宗商品承压的一个环境并存。 股债明显分化，权益市场内部也呈现出按压科技、日韩股市明星传统避险资产和长久期利率资产落后的这样一个格局。 我们简单回顾这样一个上半年，2026上半年带来非常的回报之后，我们其实想看一下上半年市场交易的宏观曲线是什么。 虽然在分子端我们看到，其实基本上A带动的相关科技股的上涨，是今年以来整个全球股市的一个最重要的一个竞争点。 但是我们其实如果去关注分母段，关注海外宏观基本面，会发现其实2026上半年整个宏观界主线也发生了有三个阶段的变化。 在美国经济韧性每一冲突AI产业提振美国经济预增长预期的带动下，海外市场对商美国经济的交易是依次建历了软年初的软着陆以及随后的滞胀，以及近期的扩张三个鲜明的阶段。 对美联储的政策预期也经历了持续的修正，依次体型为降息、应对式加息和加息周期三个阶段。 那我们可以这样，我们如何去观测这样三个阶段的交易主线体现在资产上的变化呢？我们以最直接的两年美债利率的驱动因素来看，我们可以看到年初1至2月时候，美债收益率隐含的实际利率是小幅下行的，通胀预期是小幅上行的，美国经济整体延续一个软着陆。但是美伊冲突爆发之后，3到4月短期的通胀预期迅速就走高，是推动了两年期买债收益率快速上涨，那实际利率则延续下行，整体对应一个增涨交易的升温。 而到了5至6月，美一局势的缓和是带动了油价和短期通胀预期下降，实际利率则持续大幅攀升，和3月的3到4月的情况是大相径庭的那同时也在近期带动两年期美债收益率上行至4.2附近。 这其背后是AI产业繁荣和经济数据的强劲对美国增长预示的一个强化。 市场交易的主线是再度走向了美国经济的扩张。 上述海外市场对美国经济基本面预期的转变，也体现在美联储加息和降息预测的一个变化上。 我们可以以联邦基金期货隐含的不同时间的政策利率预期进行对比，可以可以发现其中的差异。 我们以2026年10月日的银行2026年10月期货银行的利率运营和2027年4月银行期货银行的利率预期进行对比可以发现，从三月以来期货交易员对美联储加息预呃加息预期的持续升温。 但是它其中的背后的宏观逻辑并不完全相同。 全年来看，在年初1到2月美国经济事验区软着陆续是市场是预期美年储将延续降息周期。 对，截至2027年4月的降累计降息预计最高是达到了4。 但是3到4月在美一冲突和油价上涨的冲击下，对通胀上行风险的担忧是令政策利率预期持续上行，近端降息预期在三月下旬开始转为加息。 但与此同时，曲线的远端在四月的大多数时期仍然是定价，远期仍然是有降息周期的。 那这个时期市场的预期其实是美元储于加降性一个进行一个应对式加息，既短期加息以应 对通胀风险，中期原始应对仍然是要降息的。 那这样一个加息的逻辑与3到4月截然不同，其背后是二季度以来美国增长预期的强化。包括4月30日公布的一季度美国g dp数据显示，AI相关固定资产投资对美国增长的驱动效应十分显著。 包括五月中旬、六月中旬公布的经济数据都非常强劲。 以及美联储是fm c会议释放了超预期鹰派的信号均推的那到了六月下旬以来，随着卧室在欧阳行业会释放偏鸽派的信号，然后六月非农数据去预计加息预期也略有回落，流动性的改善也带动全球股市的资金轮动加速标互动权重指数创下了历史新高。 那展望2026年下半年，随着美一冲突不再成为主要矛盾，我们和投资者聊下来的其实当前市场焦点的主要的分歧在于美国经济到底如何，美联储年内能否加息。 具体来说上半年美国经济的增长动能是来自内生性的周期的修复，还是外生性的脉冲美国经济的K型分坏将如何演绎？美国经济现状能否支撑美联储在年内加息，以及美联储加息是否面临政治压力。 对于这两个两大核心分析，我们的观点是我们认为。 美联储在2026年重新加息的难度较大，2027年能否重启第息则存在较大的不确定性。 这个判断其实和适和第一个问题美国金的底色密切相关的。 首先我们看，我们其实认为美国经济仍然呈现K型分化，近息增长的改善更多受益于上半年的财政脉冲，世界杯等一次性外力助推。 而难以确定性证明是内战动能的一个全或者是新一轮周期的切换，并且更具有产业趋势意义的AI投资，也并未带来一个经济的全面扩张，反而是进一步加剧了美国投资结构的分化。 但其次，特朗普对美联储的政治压力仍将持续，但美国经济本身不具有加息条件，且争期选举。 民间的背景下，特朗普不会在美联储主席的任命上再次犯错。 其实说如果若势弱，若真推动在年内加息，其实将面临更大的政治约束数。 最后加息本身也面临诸多不确定性，包括其实每一局是人可能带来巨大的一个风险，中期选举可能带来紧财，中期选举后可能带来紧财政风险。 那么AI产业趋势又会深刻影响美国的经济结构和美联储货币政策路径延续过时，谈论的仍然对生产力的提振，对通胀的影响。 那这些在这些因素的共同作用下，美联储很难形成稳定持续的加息逻辑。 对应的相应我们往后看，在上述的这样一个判断下，我们预期三季度海外宏观的流动性是有望逐步改善，加息预期将逐步落空。 首先八月初公布了七月飞农，九月上旬公布的八月CPI将成为验证美国经济阶段性过热是否是由财上半年的比较宽松的财政脉冲和世界杯扰动的这样一个关键窗口。 其次大美丽法案、关税退税等上半年的宽材脉冲也将逐步结束，前期支撑需求的这样一个一次性的外售脉冲力量将边际减弱。 最后，三月以来美联储紧货币预期持维持续维持高位，难以降温。 通过金融条件收紧，其实会抑制下半年的经济需求这样一个过程。 可能从业2024到2025年的剧本，在这两年其实年内对于降当时对于降息预期的持续的一个反复，以及对品利率的阶段性的一个强化，是会对国内需求产生一个显著的反向性的一个影响。 首先在上述时期，新世家计升温抑制了国内需求和风险偏好。 随后随着经济数据的回落，但预计逐步落空，宏观流动性重新改善，这样一个情在过去两年时有发。 在大类资产策略上，我们认为FCC交易需要关注海外宏观流动性的上述变化，科技则需要重点关注七月的二季报。 在美美贷方面我们维持十年性美债收益率在4.2到4.8宽幅震荡的判断。 因反复的油价K型的增长和通胀结构及分歧较大的美联储，都意味着下半年美债利率难以形成单边趋势。 美股方面风险和机遇均集中在起至8月公布的二季报中，核心变量取决于盈利超预期的幅度。 黄金方面在下半年其实更可能重业2025年5至8月的一个震荡剧本，短期是缺乏新的单边催化，后续需要重点关注九月是否会有新的美元信用风险的兑现。 以上就是我们对于上半年的海外宏观交易组织的简单回顾，还有对于下半年海外市场核心分析的判断，以及我们推演的对策略的启示。 感谢大家早上的收听，也欢迎关注后续每天早八点的动物宏观。 谢谢老班车，谢谢。