2026年中期宏观经济及资产配置展望：奋楫致新

2026年年年年年年年年年年年年年年 年年年年年年年年年年年年年年年年S0630516080002年年年年年年年年年年年年年年年年S0630525100001 年年年年年年年年年年年年年年年年S0630522020001年年年年年liusj@longone.com.cn 2026年07年09年 一一一一一一一一一一一一一一一一一 一一一一一一一一一一一一一一一一 一一一一一一一一一一一一一 一一一一一一一一一一 一一一一一一 一一一一一一一一一一一一一一一一 ●在 全 球A I投 资 兴 盛 的 推 动 下 ， 国内新旧 动能转换提速。5月高技术工业 增 加 值 同 比15. 1 %， 高 于 整 体 工 业 增 加 值 增 速10. 6pc t，两 者 之 差 较2025年 月 均 值 高 出7. 1pc t。5月高技 术制造业P MI 53. 5%， 高 于 整 体 制 造 业P MI 3. 2pc t， 两 者 之 差 较2025年 月 均值 高 出1. 7pc t。 一一一一一一一一一一一一一一一一 ●A I对 出 口的 贡 献 率 提 升 。2026年1-5月集成电路 出口金额累计 同比90. 0%， 对 整 体 出 口 增 速 的 贡 献 率 达 到28. 56%。 ●国 内 与A I相 关 的 资 本 开 支 也 在 快 速扩张，与其 他制造业形成 较大分化 。2 026年1-5月 ， 电 子 设 备 制 造 投 资 累 计 同 比6. 7%，较 整 体 制 造 业 投 资 增 速 高 出7. 1pc t。 A I一一一一一一一一一 ●科 技 投 资 支 撑 美 国 私 人 投 资 及 美国 经济。2026Q1美国科技类固 定投 资 对G D P环 比 的 拉 动 达 到1. 5个 百 分 点 ， 剔 除 科 技 后 的固 定 投 资 对GD P环 比 反 而 形 成拖 累。 一一一一一一一一一 ●电 子 设 备 行 业 营 收 以 及 利 润 双 增。2026年1-5月， 电子设备营收 以及 利 润 占 整 体 工 业 企 业 的 比 重 分 别 升 至13. 3%和1 3.4%，分 别 较2 025年 全 年 提 升0. 8pc t和3.3pc t；对 整体工业企业 营收增速以 及 利 润 增 速 的 贡 献 率 分 别 为57. 4%和48. 6%。 一一一一一一一一一一一一一一一一 ●国 内 供 需 分 化 。 工 业 增 加 值 增 速明 显高于固定资 产投资以及社 零增速 。 ●内 外 需 分 化 。 出 口 增 速 虽 有 波 动， 但总体保持较 高的韧性。 ●产 业 景 气 度 分 化 。 工 业 增 加 值 、制 造业投资、工 业企业利润等 结构中 ， 都 折 射 出 行 业 景 气 度 的 分 化 。 一一一一一一一一一一一一一一一一一 ●高 端 制 造 已 成 为 出 口 增 长 的 最 大贡 献项。以对出 口增速的贡献 率来衡 量 ，2 0 2 6年1-5月 ，A I相 关 的 集 成 电 路 以 及 自 动 数 据 处理 设 备 、 新 能 源 汽 车 相 关 的 汽 车出 口是整体出口 增速增长的最 大贡献 项 。 ●劳 动 密 集 型 产 品 对 出 口 多 有 拖 累。 一一一一一A I一一一一一一一一一一一 ●进 口 高 增 。 今 年 以 来 ， 进 口 也 同样 受A I影响高 增，叠加低基 数的影响 下 ， 增 速 反 而 高 于 出 口 。2026年1-5月 进 口 累 计 同 比2 4 . 5%， 高 于 出 口9.0 pct。 一一一一一一一一一一 ●出 口 带 动 工 业 生 产 维 持 稳 定 。2026年1-5月工业增 加值累计同比5.4 %， 去 年 全 年 为5. 9%。 出 口 交 货 值 累 计 同 比8. 3%。 一一一一一一一一一一一一一一一一一一一 ●以 旧 换 新 品 类 的 高 基 数 压 力 较 大。 国补一方面可 能推动了前置 消费， 另 一 方 面 从 基 数 上 也 对 今 年 的 实 物 商 品 零 售 增 速 形 成 了压 力 。2 026年5月 ， 我 们 测 算 的 包 含/不 包含汽车的以 旧换新零售品 类 增 速 分 别 为-12. 7%和-7.5%， 剔 除 后 社 零 的 增 速 为1 . 7 %。 ●限 额 以 上 消 费 与 限 额 以 下 消 费 的明 显分化。以旧 换新品类通常 金额相 对 较 高 ， 使 限 上 限 下 消 费 的 分 化 加 大 。 一一一一一一一一一一一一一一一一一一一一一 ●社 零 不 包 含 除 餐 饮 服 务 以 外 的 其他 服务消费，最 终消费支出中 服务消 费 的 统 计 口 径 更 大 。 ●服 务 零 售 额 相 对 稳 定 。 统 计 局 自20 23年7月开始公 布月度服务零 售额 累 计 增 速 ， 截 至2026年5月 ， 年 内 累 计 同 比5. 4%， 明显 高 于 商 品 零 售 增 速 。 一一一一一一一一一一一一一一一一 ●固 投 增 速 一 季 度 回 升 ， 主 要 受 益于 财政的靠前发 力和去年四季 度下达 的 资 金 叠 加 效 应 。 包 括 去 年 年 底22 00亿 元 两 重 清 单 的提 前 下 达 ， 去 年 四 季 度 的2000亿元 专项债限额提 升用于经济大 省建设 ， 以 及 今 年 一 季 度 的 专 项 债 放 量 。 ●Q 2出 现 明显 回 落 。 三 大 主 要 分项，4月 、5月隐含 的当月增速均 出现明 显 回 落 。 ●关 注 下 半 年 投 资 止 跌 回 稳 的 可 能性 。下半年财政 节奏可能会追 赶进度 、 资 金 方 面 仍 有 支 持 ， 美 伊 冲 突 缓 和 改 善 制 造 业 资 本 开支 扩 张 的 信 心 。 一一一一一一一一一一一一一 ●高 基 数 压 力 。 三 大 分 项 中 邮 政 仓储 仍有支撑，但 电力、水利受 到的高 基 数 影 响 明 显 。 ●重 点 投 资 方 向 ：4月 政 治 局 会 议强调 “六张网”建 设。年内投资7万亿 元 ， “ 十 五 五 ” 期 间 总 投 资20万 亿 元 。 ●展 望 下 半 年 ， 资 金 到 位 提 速 ， 以及 基数压力缓解 后，基建增速 或有一 定 回 升 。 一一一一一一一一一一一一一一一一一一一一一 ●设 备 更 新 仍 有 一 定 支 撑 。1-5月，设 备工器具购置 投资同比增长9.3 %， 占 全 部 投 资 的 比 重 为17. 5%， 比 上 年 同 期 提 高2. 2个百 分 点 。 地 区 来 看 ， 东 部 仍 维 持相 对高位，可能 与A I等高技 术产业较 为 集 中 有 关 ， 同 时 地 方 财 政 空 间 也 相 对 充 足 。 ●行 业 分 化 格 局 。 主 要 中 下 游 制 造业1-5月投资累计 同比负增长。PP I价 格 抬 升 主 要 集 中 在 中 上 游 原 材 料 ， 没 有 带 来 整 体 利 润 的抬 升 ， 中 下 游 企 业 资 本 开 支 扩 张的 动力不足。 一一一一一一一一一一一 ●核 心 城 市 销 售 改 善 。30城 来 看，一 线城市1-6月累 计同比1. 51%；二 三 线 城 市 仍 有 压 力 ，1-6月 累 计 同 比 分 别 为-14. 49%、-9 . 65%。统 计 局 口 径 下 新 房 销售1-5月累计同比 为-10. 8%。 ●库 存 去 化 持 续 。 虽 然 销 售 端 回 落， 但供给回落更 为明显，被动 推动库 存 去 化 。 ●地 产 销 售 年 内 可 能 仍 处 磨 底 阶 段， 但进一步下行 的空间可能相 对有限 ， 地 产 投 资 则 相 对 滞 后 。 一一一一一一一一一一一一一一一一一 一一一一一一一一一一一一一一一一 一一一一一一一一一一一一一 一一一一一一一一一一 一一一一一一 一一一一一一一一一一 ●美 伊 冲 突 推 动 油 价 上 涨 ， 短 期 拉高 了PP I上升的斜率 ，也推动P PI同比 转 正 的 节 奏 提 前 。3月-5月P P I环 比 分 别 升 至1.0%、1 . 7 %、0. 5%。3月PP I同 比 回升 至0. 5%， 结束了连续41个月的负增 长 。 ●生 产 资 料 的 价 格 涨 幅 明 显 高 于 生活 资料。价格水 平的修复主要 集中于 原 油 产 业 链 、 有 色 等 中 上 游 。 ●年 内P P I环 比 高 点 已 过 ， 同 比 高点可能 出现在四季度 。 一一一一一一一一一一一一一一一一一一一 ●价 格 水 平 修 复 的 不 均 衡 ， 也 映 射在 工业企业利润 的分配体系中 。在总 量 高 增 的 背 景 下 ， 背 后 分 化 的 格 局 依 然 明 显 ， 原 油 、 煤炭 、 有 色 代 表 的 上 游 ， 以 及A I需 求带动下的电 子设备制造利 润高增， 但 中 下 游 其 他 行 业 累 计 同 比 多 数 为 负 。 ●价 格 推 升 下 ， 上 游 利 润 率 的 回 升明 显。 ●非 均 衡 的 表 现 ， 是 利 润 高 增 以 及价 格回升持续性 背后的隐忧。 一一一一一一一一一一一 ●猪 价 压 低 通 胀 。 年 内 至 今 ， 除 了2月 猪价对C PI的 拖累出现短暂 收窄外 ， 整 体 降 幅 是 趋 势 性 扩 大 的 ， 这 在 一 定 程 度 上 也 压 低了 通 胀 。 不 过 猪 价 本 就 处 于 周 期底 部，叠加能繁 母猪的持续去 化，后 续 拖 累 有 望 减 轻 。 ●高 油 价 有 传 导 ， 但 后 续 贡 献 或 回落 。3月 、4月 交 通 工 具 用 燃 料 环 比 分 别 为1 0 . 0 %和11. 5%， 但5月 、6月 环 比 已 转 负 。 ●居 民 通 胀 总 体 或 保 持 温 和 上 升 。服 务消费保持稳 定，PP I向C PI的 传导 偏 滞 后 且 温 和 。 一一一一一一一一一一一一一一一一一一一一一一 ●通 胀 难 以 对 货 币 政 策 形 成 约 束 。价 格回升的趋势 下，实际利率 已有所 下 行 。Q 1贷 款 加 权 平 均 利 率-C PI已 降 至2. 4%， 低 于2 0 0 8年以 来 的 中 位 数 水 平 。 ●呵 护 流 动 性 稳 定 。1-6月 ，MLF累 计 净 投 放1.15万亿元，买断 式逆回 购 缩 量1.1 0万 亿 元 ， 国 债 买 卖 操 作 净 投 放3000亿 元 。D R 0 0 7始 终 围 绕7天 期 逆 回 购 利率波动。 一一一一一一一一一一一一一一一 ●聚 焦 信 贷 结 构 优 化 。 截 至2025年年 底，“五篇大 文章”贷款余 额合计107. 7万 亿 元 ， 同 比12. 8%， 主 要 分 项 增 速 也 均 明 显 高于 整 体 贷 款 余 额 增 速 （6. 4%） 。 ●降 准 降 息 始 终 在 工 具 箱 内 ， 外 需超 预期回落或是 触发条件。 一一一一一一一一一一一一 ●上 半 年 财 政 节 奏 先 快 后 慢 。Q 1财政 节奏前置，但4月 、5月专项 债发行 节 奏 明 显 放 缓 （ 年 内 超 长 期 特 别 国 债 开 启 发 行 ） 。 同时 ， 用 于 普 通 收 益 项 目 的 新 增 专项 债也明显低于 去年同期。 ●下 半 年 财 政 进 度 有 望 提 速 。6月专项 债发行已有提 速，一般在9月底之 前 年 内 额 度 基 本 发 行 完 毕 ；8000亿 元 政 策 性 金 融 工 具