流动性扩张新范式——中国机构配置手册（2026版）之央行篇

核心结论

我国货币政策框架包括目标体系、工具和传导机制三部分，实际操作中目标会动态调整。理解央行行为需认识“中央银行-商业银行”二级银行体系下的货币派生过程，包括央行基础货币投放和商业银行派生，以及财政净支出等非信贷派生渠道。央行主要工具是调节法定存款准备金率和基础货币总量，已常态化开展公开市场国债买卖操作，引导收益率曲线形态。近年来货币政策调控逐步淡化数量中介目标，契合经济转型需要。

央行调控基础货币渠道演变

我国央行调控基础货币渠道经历了三个阶段：

1. 外汇占款主导（2001-2014）：央行通过发行央行票据和提高法定存款准备金率进行冲销。
2. 广义再贷款投放（2013-至今）：央行创设SLF、MLF等再贷款工具，同时降低法定存款准备金率释放流动性。
3. 国债买卖操作常态化（2024-至今）：央行通过在二级市场买卖国债调节流动性，成为流动性主源，兼具降低银行资金成本和修正收益率曲线功能。

货币政策框架演进

我国货币政策框架正从“单一总量调控”向“超级央行”范式切换，推动资产定价主导权切换。2026年，央行基础货币投放呈现“国债买卖常态化+财政净支出+外汇占款阶段性回暖”多重变化。央行行为是对“汇率稳定—防范金融风险—经济增长”的多元目标进行动态权衡的过程，通过“政策利率→无风险收益率→估值中枢”影响资产定价。

M2结构分析

M2总量与经济相关性减弱，主要受货币流通速度变化影响。M2结构呈现三个变化：

1. 居民和企业存款占比下降。
2. 存款定期化趋势明显。
3. 存款非银化趋势加剧且波动加大。

货币政策框架演进思路和实施

1. 最终目标：权衡多元化的“动态目标”，如经济增长、充分就业、物价稳定和国际收支平衡。
2. 中介目标和操作目标：淡化数量目标，强化价格型调控，以7天逆回购利率为核心政策利率，建立更窄的利率走廊。
3. 操作工具：丰富货币政策工具，建立买卖国债与央行贷款相结合的基础货币调控方式，补充中短期和中长期流动性投放工具。

现代货币理论（MMT）

MMT认为现代货币体系是政府信用货币体系，核心思想是国家政府发行自身货币并施加纳税义务，财政赤字等于货币发行。我国财政投放货币不等于赤字货币化，与MMT存在区别。

美联储货币政策框架

美联储货币政策目标是“双重使命”（充分就业和物价稳定），工具包括利率下限体系、政策沟通与前瞻指引、资产购买（LSAP/QE）等。货币政策通过利率、汇率、财富、资产负债表、银行贷款等渠道影响实体经济。