开源晨会

开源晨会0703 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【固定收益】4-5月的经济放缓趋势或基本结束——2026年6月PMI数据点评-20260702 2024年9月以来，PMI大致可以分为三段：第一段，2024年四季度-2025年一季度整体在50%以上；第二段，2025年4月-2026年2月整体在50%以下；@第三段，2026年3月以来PMI整体在50%以上。2026年4-5月PMI确实回落，但是与2025年回落期相比，特别是2025年4月、2025年10月，均回踩49%，本次回落的底部明显抬升。从整体制造业看景气程度较2025年是改善而不是恶化。 数据来源：聚源 行业公司 【地产建筑】普睿地产研究1-6月百强企业销售排行点评：6月单月百强数据降幅扩大，央企表现亮眼——行业点评报告-20260701 2026上半年百强房企销售数据环比改善、同比承压、分化加剧，6月单月环比增长展示了市场韧性，但同比跌幅扩大也说明行业全面复苏仍需时间。在当前政策持续宽松的背景下，市场更可能以弱复苏节奏渐进式修复，而非快速反弹。对于下半年，7月基数较低，多数企业同比降幅有望收窄，核心城市表现有望率先企稳。 研报摘要 总量研究 【固定收益】4-5月的经济放缓趋势或基本结束——2026年6月PMI数据点评-20260702 陈曦（分析师）证书编号：S0790521100002 |王帅中（联系人）证书编号：S0790125070016 事件：国家统计局公布2026年6月PMI数据，制造业PMI超预期回升至50.3%。 制造业景气度较2025年有所改善 2024年9月以来，PMI大致可以分为三段：第一段，2024年四季度-2025年一季度整体在50%以上；第二段，2025年4月-2026年2月整体在50%以下；@第三段，2026年3月以来PMI整体在50%以上。2026年4-5月PMI确实回落，但是与2025年回落期相比，特别是2025年4月、2025年10月，均回踩49%，本次回落的底部明显抬升。从整体制造业看景气程度较2025年是改善而不是恶化。 4-5月的PMI回落或与三方面因素有关 （1）季节性规律。一季度特别是3月份较高，4-5月回落，可能因为政府、企业等一季度追求开门红，二季度便相对有所放缓。（2）一季度GDP到达GDP目标上限，可能导致二季度政策节奏放缓。随着4-5月经济明显放缓、二季度GDP增速或落于GDP目标下限附近，政策节奏或已重新加速，对应6月PMI触底回升。（3）原油价格冲击。从航空执行航班看，5月大幅回落，表明原油价格还是对需求端产生了阶段性冲击。随着油价有所回落，以及市场的适应性提高，最新的航班情况已经基本恢复正常，表明原油冲击或已基本结束。此外消费同比数据近期回落，存在高基数的问题。总体上看，2025年两次经济数据回落，一次是4-5月，一次是10-11月。事后看均是债券出售机会。底层逻辑是当前政策思路是区间调控、L型调控、逆周期调节，因此基本面阶段性回落之后往往触发政策节奏的加快，导致经济重新回升。 转债市场：5月中旬开始的蓝筹、小市值股下跌或接近尾声 美国蓝筹股近期表现很强，欧洲蓝筹股表现也不差，越南蓝筹股领涨；仅在中、日、韩，出现了明显的“AI涨、蓝筹跌”的情况。因此我们认为，所谓“K型分化”，更多的中、日、韩的资金行为，而不是基本面的问题。再看A股业绩好的蓝筹股，5月之后依旧下跌，与业绩差的蓝筹股差异不大。参考2013年底-2014年初、创业板上涨，大市值股下跌，还有2020年底-2021年初、大市值股上涨，小市值股下跌，“跷跷板”行情（一个风格大涨、其他风格大跌）持续时间大约为2个月，5月中旬开始的本轮“跷跷板”行情或将接近尾声。此外近期宽基ETF、特定行业的出售，或将临近尾声，因为宽基ETF规模已经接近回到起点。叠加4-5月的经济回落或将结束，只需要经济有见底迹象（不需要明显上行），蓝筹股处于“历史极低估值+极高股息率+机构极低仓位”，我们仅从绝对收益角度认为蓝筹股已经值得关注，关注相关转债的机会。 债市观点：当前存在资金面、基本面和拥挤度三重影响 2026年以来的债市“资产荒”，实际是资金面+基本面+拥挤度，三重利多共振。 首先，资金面方面。（1）2026年初以来确认DR001较2025年下半年下降，存单利率开始下行，是本轮“资产荒”下行最早的品种，之后短端品种陆续跟进。（2）2026年4月DR001大幅下行至1.2%，更多投资者关注到资金宽松，特别是PPI超预期，央行宽松态度，打消债市疑虑，中长端在4月开始大幅下行。其次，基本面方面。4-5月基本面数据确实回落。最后，拥挤度方面。我们重点关注非银，特别是债基的拥挤度。债市现在往后看，则面临资金面超预期收紧+基本面边际回升+拥挤度已经历史高位三重因素。（1）资金面或超市场预期。当前市场主流预期DR001回落至1.3%左右，我们认为可能落空。2023年上半年之前，DR007围绕7天OMO，2023年下半年之后，DR001围绕7天OMO。（2）基本面边际回升，如果4-5月基本面回落告一段落，6月开始边际回升，以及消费告别高基数触底，那么基本面同样或将推动收益率上行。（3）拥挤度已经处于历史高位。债基拥挤度或已 经达到2025年7月高峰，在债市没有趋势性行情的情况下（区别于：1.2022-2024年债市有趋势行情，因为央行每年降息；2.当前AI有趋势行情，因为新产业趋势；这两种情况，拥挤度相对次要），收益率最好的情况是区间震荡。我们提示需要警惕债市调整风险。 风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。 行业公司 【地产建筑】普睿地产研究1-6月百强企业销售排行点评：6月单月百强数据降幅扩大，央企表现亮眼——行业点评报告-20260701 齐东（分析师）证书编号：S0790522010002 |胡耀文（分析师）证书编号：S0790524070001 事件：普睿地产研究发布1-6月百强企业销售排行榜 普睿地产研究发布2026年1-6月百强企业销售排行榜。1-6月TOP100房企销售总额约14949亿元，同比-16.1%，跌幅较1-5月收窄1.0个百分点。6月单月，百强房企实现销售金额3243亿元，环比增长4.6%，同比下降12.5%，跌幅较5月扩大10.0个百分点；百强房企销售面积同比-11.9%，跌幅较5月扩大2.1个百分点；成交均价同比-0.7%，我们认为主要系半年度冲刺房企促销力度加大。 央国企表现稳健，中建系房企销售亮眼 从全行业来看，2026上半年全口径销售金额超千亿的房企仅剩保利发展、中海地产、华润置地三家央企。1-6月累计销售金额同比来看，中海（+11.8%）、招商（+8.2%）、金茂（+7.8%）以及中建系（东孚+22.2%、壹品+25.9%）和北京城建（+51.9%）等央国企凭借核心城市优质土储和较强的信用背书，实现了逆势扩张。6月单月销售金额同比来看，北京城建（+148.9%）、绿地控股（+43.5%）、大华集团（+43.9%）、陆家嘴（+38.4%）等区域龙头受益于6月京沪等核心城市改善项目的集中网签放量，销售表现亮眼。 上半年二手房网签数据表现更优 根据房管局39城市网签数据，2026年6月新房成交同比-10.0%（面积口径），降幅较5月扩大，数据弱于百强数据；20城市二手房成交同比+6.1%（面积口径），较5月的13.1%下降7.0个百分点。新房+二手房成交同比-3.6%，较5月的+5.0%下降8.6个百分点。累计口径下，1-6月新房累计同比-8.8%，跌幅较1-5月扩大0.3个百分点，但仍好于百强数据；二手房累计同比+1.1%，增幅较1-5月扩大1.0个百分点，二手房相对新房性价比更高，总价更低，表现好于新房销售；新房+二手房累计同比-4.4%，跌幅较前值收窄0.2个百分点。 投资建议 2026上半年百强房企销售数据环比改善、同比承压、分化加剧，6月单月环比增长展示了市场韧性，但同比跌幅扩大也说明行业全面复苏仍需时间。在当前政策持续宽松的背景下，市场更可能以弱复苏节奏渐进式修复，而非快速反弹。对于下半年，7月基数较低，多数企业同比降幅有望收窄，核心城市表现有望率先企稳。推荐标的：（1）布局城市基本面较好、善于把握改善型客户需求的强信用房企：中国金茂、建发国际集团、华润置地、招商蛇口、保利发展、中国海外发展、滨江集团、越秀地产、绿城中国；（2）住宅与商业地产双轮驱动，同时受益于地产复苏和消费促进政策：华润置地、新城控股、龙湖集团；（3）“好房子，好服务”政策下服务品质突出的优质物管标的：华润万象生活、绿城服务、保利物业、招商积余、滨江服务、建发物业。 风险提示：（1）行业销售恢复不及预期，融资改善不及预期，房企资金风险进一步加大。（2）政策放松不及预期。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 本研究报告的署名人员具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告，并对内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了署名人员的研究观点，所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。本报告署名人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 1根据新凤鸣2026年一季报，开源证券控股股东陕西煤业化工集团有限责任公司控股孙公司共青城胜帮投资管理有限公司持有新凤鸣3.95%的股份。尽管开源证券与共青城胜帮投资管理有限公司分别属于陕西煤业化工集团有限责任公司的控股子公司和孙公司，但两家公司均为独立法人，具有完善的治理结构，开源证券无法对共青城胜帮投资管理有限公司的投资行为施加任何影响。另外，开源证券与新凤鸣不存在任何股权关系，未开展任何业务合作，本报告是完全基于分析师执业独立性提出投资价值分析意见。 根据盐湖股份2026年一季报，开源证券控股股东陕西煤业化工集团控股子公司陕西煤业股份有限公司持有盐湖股份5.03%的股份。尽管开源证券与陕西煤业股份有限公司均属于陕西煤业化工集团有限责任公司的控股子公司，但两家公司均为独立法人，具有完善的治理结构，开源证券无法对陕西煤业股份有限公司的投资行为施加任何影响。另外，开源证券与盐湖股份不存在任何股权关系，未开展任何业务合作，本报告是完全基于分析师执业独立性提出投资价值分析意见。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推