FY2026实现高质量增长，看好公司可持续发展空间

核心观点

• FY2026业绩表现：波司登在暖冬环境下仍保持经营韧性，全年收入同比增长5.6%，归母净利润同比增长13.7%。盈利超市场预期，主要得益于政府补贴增长、融资收入增长、融资成本下降及所得税率同比下降。
• 业务板块表现：羽绒服主业同比增长8.7%，成为收入增长的主要拉动力；贴牌加工业务和女装业务受贸易摩擦和零售大环境影响，分别下降8.3%和14.3%。
• 线上业务：羽绒服主业线上收入同比增长15.9%，对收入增长贡献显著。
• 经营质量：公司库存周转天数为117天，同比下降1天；经营活动净现金流为64.32亿元，同比大幅增长62%，显示高效的商品运营、供应链管理和终端运营能力。
• 分红政策：公司延续高分红政策，计划期末派发股息0.25港币/股，年度分红比率高达80%，体现对投资者回报的高度重视。

关键数据

• FY2026业绩：收入同比增长5.6%，归母净利润同比增长13.7%。
• 羽绒服主业：同比增长8.7%，线上收入同比增长15.9%。
• 贴牌加工业务和女装业务：分别下降8.3%和14.3%。
• 库存周转天数：117天，同比下降1天。
• 经营活动净现金流：64.32亿元，同比大幅增长62%。
• 年度分红比率：80%。

研究结论

• FY2027预期：预计公司收入和盈利均有望保持中高单水平的增长。羽绒服主业有望保持中高单左右的增长，贴牌加工业务在贸易摩擦缓和背景下，预计收入能实现两位数左右的增长。公司期间费用控制良好，预计未来2-3年盈利增速仍将高于收入增速。
• 盈利预测调整：预计FY26-28年每股收益分别为0.34、0.37和0.39元（原预测分别为0.32、0.34和0.37元）。
• 估值与目标价：参考可比公司，给予FY27年12倍PE估值，对应目标价5.15港币，维持“买入”评级。

风险提示

• 天气波动
• 羽绒毛主业竞争持续加剧
• 女装业务持续低于预期